2025 年是行业动荡的一年，公司自3Q25 起主动深度调整，缓解渠道压力，短期业绩波动。这是行业走出底部的必经之路，看好公司省内竞争优势及后续份额抬升。

投资要点：

维持“增持”评级，调整目标价至130.0元。结合公司短期经营表现及产业趋势，调整盈利预测，预计2026-28 年EPS 分别为7.03 元、7.55 元、8.41 元（前次26、27 年预测值分别为9.19 元、10.10 元）；考虑到公司业绩修复可能，以及市场无风险收益率下沉等因素，给予2026 年18.5 X 动态PE，对应目标价调整至130.0 元。

2025 年业绩调整，1Q26 降幅环比4Q25 有所收窄。25 年公司实现营业收入188.32 亿元，同比-20.13%；归母净利润35.49 亿元，同比-35.67%。对应4Q25 营业收入24.07 亿元，同比-46.6%；归母净利润-4.11 亿元，同比转亏，部分因年末计提商誉减值3.15 亿元（黄鹤楼酒业资产组可收回金额低于账面价值）。1Q26 实现营业收入74.46亿元，同比-18.59%；归母净利润16.07 亿元，同比-31.03%。

黄鹤楼品牌&省外加速调整。2025 年公司白酒/酒店/其他业务收入同比-18.92%/+2.76%/-67.5%至185.40/0.88/2.04 亿元。白酒分品牌看，公司年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他收入分别同比-19.32%/-14.25%/-20.19%至145.92/19.22/20.26 亿元。分区域看，华北/华中/华南收入同比-46.54%/-17.38%/-21.93%至10.58/166.48/11.13 亿元，外埠市场调整幅度加大。渠道方面，线上收入同比增长30.65%至10.08亿元，占总体比例达到5.35%。

1Q26 盈利下滑，25 年分红率提升至65%以上。2025 年公司归母净利率同比-4.6pct 至18.8% ， 主因销售/ 管理费用率同比+2.8pct/+1.6pct，我们认为主要原因是收入规模下降带来的反向规模效应。1Q26 归母净利率同比-3.9pct 至21.6%，毛利率同比下滑1.8pct与附加税率同比增加是主要影响因素。分红方面，公司拟年末派送17.97 亿元，叠加中期分红，25 年全年合计分红31.72 亿元，对应分红率65.53%，同比+8.04pct。

风险因素：食品安全、产业政策调整等