业绩简评

2026 年8 月28 日，披露2026 年中报：1）26H1 实现营收101.3 亿元，同比-27.0%；归母净利21.6 亿元，同比-40.9%。2）26Q2 实现营收26.9 亿元，同比-43.3%；归母净利5.6 亿元，同比-58.1%。

业绩符合预期。

经营分析

从产品结构来看：26H1 年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现营收79.7/10.5/9.8 亿元，同比-27.3%/-11.1%/-34.6%，其中销量分别-16.7%/-1.6%/-27.5%，吨价分别-12.8%/-9.7%/-9.8%，毛利率分别-0.1pct/+3.7pct/+1.0pct 至85.0%/55.7%/71.6%。

公司自25H2 以来持续推进促动销&去库，春节后至今进一步弱化对渠道端回款诉求、价盘保持平稳。从春节古5/古8 升量不升价，到近期宣布年份原浆全系酒体升级、提质不提价，公司持续对年份原浆推进焕新、巩固动销基本盘。

从区域结构来看： 26H1 华北/ 华南/ 华中分别实现营收4.0/6.0/91.3 亿元，同比分别-50.7%/-21.5%/-25.8%；26H1 末经销商数量分别较25 年末-37/+12/-94 家至1288/668/2762 家。

报表结构层面：1）26Q2 归母净利率同比-7.4pct 至20.8%，其中毛利率+7.0pct、销售费用率+17.6pct，对应毛销差-10.6pct，此外管理费用率+3.4pct。26H1 销售费用同比-12.5%，其中综合促销费-22%/广告费+2%/职工薪酬-11%。2）26Q2 销售收现29.6 亿元，同比-57.6%；26Q2 末合同负债余额8.3 亿元，26Q2 营业收入+△合同负债同比-51.2%；期内回款表现较弱，主要系公司淡季持续弱化回款诉求。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司26-28 年收入分别为153.5/164.1/181.0 亿元，同比分别-18.5%/+6.9%/+10.3%；归母净利为26.5/29.5/35.7 亿元；EPS 为5.01/5.59/6.75 元，公司股票现价对应PE 估值分别为18.7/16.8/13.9 倍，维持“买入”评级。

风险提示

基地市场动销改善不及预期，区域市场竞争加剧，区域外拓不及预期，食品安全风险，行业政策风险。