北京中同华资产评估有限公司

关于深圳证券交易所

《关于青岛双星股份有限公司发行股份、现金购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》资产评估相关问题回复

之专项核查意见北京中同华资产评估有限公司

二〇二五年九月

1/108深圳证券交易所上市审核中心：

根据贵所上市审核中心2024年11月22日对青岛双星股份有限公司下发的《关于青岛双星股份有限公司发行股份、现金购买资产并募集配套资金申请的审核问询函》（审核函〔2024〕130011号）（以下简称“审核问询函”），上市公司对问询问题进行了回复及补充披露。北京中同华资产评估有限公司（以下简称“评估机构”或“中同华”）作为青岛双星发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易（以下简称“本次交易”）的评估机构，根据问询函的相关要求，会同上市公司及相关中介机构，对有关问题进行了认真分析与核查，现就相关事项回复如下，请贵所予以审核。

如无特别说明，本审核问询函回复（以下简称“本回复”）中的简称或名词释义与重组报告书所定义的词语或简称具有相同的含义。在本回复中，若合计数与各分项数值相加之和在尾数上存在差异，均为四舍五入所致。

2/108问题七关于收益法评估

申请文件显示：（1）目标公司股票自2005年在韩国证券交易所上市交易；本次对

目标公司股东全部权益采用收益法和市场法进行评估，并选取收益法评估结果作为最终评估结论，收益法评估结果为22380亿韩元，增值率为77.18%；（2）轮胎市场价格的波动主要受核心原材料橡胶制品采购成本的变动影响，本次收益法评估中考虑橡胶价格不存在明显波动前提，按照销售单价保持在近两年平均水平进行预测；（3）下游行业波动及国际贸易摩擦对轮胎销售产生一定影响，收益法评估中，预测期各期轮胎销售数量分别增长10.20%、4.47%、2.30%、2%和0.77%；（4）本次收益法评估以近

两年的橡胶采购成本、船运物流价格作为基础，考虑在橡胶价格不存在明显波动的前提下，对主营业务成本进行预测；（5）收益法评估中，以目标公司发展规模和收入增长情况为基础，参考历史年度的费用发生额确定合理的增长比率预测目标公司其他境外法人未来年度中的税费；（6）收益法评估中，以预计残值率为0%为基础测算折旧摊销金额，报告期内，标的资产计提折旧时对相关资产的预计残值率设定在0-10%之间；

（7）收益法评估中，分别根据历史年度情况和相关产能增加计划预测括维持现有生产

能力的资本性支出和新增生产能力的资本性支出；（8）收益法评估中将预测期的折现

率确定为9.37%-9.34%，其中参照韩国央行公布的截至评估基准日无担保隔夜拆借利率确定债权收益率；（9）标的资产2018年收购目标公司形成2.63亿元商誉；报告期内，标的资产将被收购公司认定为一个资产组基于相关参数进行减值测试；（10）在对非经

营性资产负债的评估中，以账面值评估递延所得税资产和预计负债；评估基准日，标的资产递延所得税资产余额为134898.11万元，主要来源为可抵扣亏损及未实现损益等；

预计负债账面值为13629.12万元，而目标公司及其下属公司作为被告而未结案的涉诉案件共计50起，涉诉金额约合人民币23610.00万元；（11）因少数股东持有目标公司子公司锦湖越南42.41%的股权，收益法评估中扣除了对应的少数股东权益2676.01亿韩元。

请上市公司补充披露：（1）预测期各年销售单价的具体预测情况及测算过程，并结合橡胶等主要原材料价格的历史波动情况、轮胎市场价格的历史波动情况、橡胶价

格波动对轮胎市场价格的影响、目标公司历史期间的成本转嫁能力、橡胶及轮胎近两

年价格同历史期价格的差异情况、不同地区不同产品市场的价格差异、目标公司的产

品结构与市场结构等，补充披露评估中假定橡胶价格不存在明显波动是否谨慎合理，

3/108以近两年平均售价预测销售单价是否充分考虑历史价格波动情况，对单价的预测依据

是否充分、谨慎、合理；（2）预测期各年销售数量的具体预测情况及测算过程，并结合目标公司现有产能及规划情况、历史期不同地区不同产品市场的轮胎消费量波动情

况、历史期内行业及公司销量的波动、目标公司相关订单或合同情况等，补充披露对销售数量的预测同目标公司产能是否匹配，是否存在相关订单及合同支撑，评估中是否充分考虑汽车及轮胎市场的周期波动，预测期内销量持续增长是否谨慎合理；（3）对直接材料成本及船运物流成本的具体预测情况及测算过程，并结合橡胶等主要原材料价格的历史波动情况、船运物流价格的历史波动情况、目标公司历史年度材料单耗

及变动情况、目标公司产品结构的变动对材料单耗的影响，补充披露以近两年价格为基础预测相关成本是否充分考虑历史价格波动情况，对材料成本的预测否充分考虑产品结构变动的影响，同历史期是否存在明显差异，对成本的预测是否谨慎合理；（4）对直接人工成本的具体预测情况及测算过程，并结合历史期的工资标准及人员配备情况、目标公司的后续调薪计划、产能规划安排、人均产出、不同地区工资标准等补充

披露对直接人工成本预测的合理性；（5）对其他成本及附加费用的具体预测情况及测算过程，并结合各项明细的性质、特点、相关价格历史期是否存在波动、历史期与收入规模的匹配程度等，补充披露对其他成本及附加费用的预测是否谨慎合理；（6）对税费的具体预测情况及测算过程，并结合各境外法人主体历史期税率是否存在波动等披露对税费的预测是否谨慎合理；（7）对期间费用的具体预测情况及测算过程，预测期内目标公司的期间费用率较历史期是否存在差异，对期间费用的预测是否谨慎合理；

（8）评估中预计净残值率同报告期内存在差异的原因及合理性，残值率不同对评估值的影响，对折旧摊销的预测是否准确合理；（9）结合预测期内生产能力和设备使用情况、历史运营年度的资产更替发生额、历史年度销售法人维持性支出、不含税投资金

额等补充披露对资本性支出的具体预测过程及准确性；（10）折现率的具体确定过程，债权收益率同目标公司的债务成本是否存在明显差异，折现率的确定是否谨慎、合理；

（11）对照商誉减值测试的关键参数同本次收益法评估是否存在差异，如是，详细披露

差异原因及合理性，本次评估参数的选取是否谨慎合理；（12）结合目标公司的收益预测情况、目标公司各经营地区的相关所得税政策等补充披露对递延所得税资产评估的准确性，并结合相关涉诉案件的进展情况补充披露对预计负债评估的准确性，后续目标公司因涉诉案件发生相关费用的承担方；（13）锦湖越南少数股东权益的具体确定过

4/108程；（14）基于前述事项，结合报告期各期商誉减值测试情况、截至回函日目标公司的

实际经营情况、贸易摩擦等目标公司面临的经营风险对经营业绩及估值的影响等，补充披露本次收益法评估相关参数选取是否谨慎、合理，预测过程是否准确客观，本次交易定价是否公允，是否符合《重组办法》第十一条的规定；（15）本次重组相关披露信息、财务数据与在韩交所披露信息是否存在重大差异。

请独立财务顾问和评估师、会计师、律师核查并发表明确意见。

回复：

一、上市公司补充披露

（一）预测期各年销售单价的具体预测情况及测算过程，并结合橡胶等主要原材

料价格的历史波动情况、轮胎市场价格的历史波动情况、橡胶价格波动对轮胎市场价

格的影响、目标公司历史期间的成本转嫁能力、橡胶及轮胎近两年价格同历史期价格

的差异情况、不同地区不同产品市场的价格差异、目标公司的产品结构与市场结构等，补充披露评估中假定橡胶价格不存在明显波动是否谨慎合理，以近两年平均售价预测销售单价是否充分考虑历史价格波动情况，对单价的预测依据是否充分、谨慎、合理本次交易由中同华以2023年12月31日为基准日对标的资产进行评估（以下简称“首次评估”），并以该次评估结果作为本次交易标的资产定价依据。鉴于首次评估之评估基准日已超过一年有效期，为保护上市公司及全体股东的利益，中同华分别以2024年6月30日、2025年6月30日为基准日对标的资产进行了两次加期评估。其中，2025年6月30日为基准日的加期评估（以下简称“二次加期评估”）中充分考虑了目标公

司光州工厂火灾事故相关影响。经两次加期评估确认，标的资产未出现减值情况，两次加期评估结果不对本次交易构成实质影响，本次交易标的资产定价仍以首次评估为依据。故本题回复主要以首次评估预测相关参数进行分析说明，并结合二次加期评估重要参数变化情况进行补充。

1、预测期各年销售单价的具体预测情况及测算过程

（1）目标公司产品及市场结构情况

目标公司主要从事 PCR 乘用车轮胎和 LTR 轻卡轮胎等产品的生产及销售，产品销售按下游市场类型分为 RE 市场（替换市场）与 OE 市场（原装配套市场）。针对 RE 市

5 / 108场，目标公司细分销售区域可分为韩国 RE 市场、北美 RE 市场、欧洲 RE 市场、中国

RE 市场以及其他地区 RE 市场；针对 OE 市场，目标公司细分销售区域可分为韩国 OE市场、中国 OE 市场以及其他海外 OE 市场。

（2）预测期各年销售单价测算过程

2022年及2023年目标公司轮胎产品基于前述细分市场销售单价情况如下：

平均销售序号项目2022年2023年单价

1 RE 市场

1-1 韩国 RE 市场（百万韩元） 602349 622238 /

销售重量（吨）9780099197/

销售单价（韩元/千克）615962736216

1-2 北美 RE 市场（百万韩元） 746746 814670 /

销售重量（吨）9075197468/

销售单价（韩元/千克）822983588293

1-3 欧洲 RE 市场（百万韩元） 665651 899827 /

销售重量（吨）106154131810/

销售单价（韩元/千克）627168276549

1-4 中国 RE 市场（百万韩元） 78988 119712 /

销售重量（吨）1891330914/

销售单价（韩元/千克）417638724024

1-5 其他地区 RE 市场（百万韩元） 600264 573395 /

销售重量（吨）10270597457/

销售单价（韩元/千克）584558845864

2 OE 市场

2-1 韩国 OE 市场（百万韩元） 235622 270985 /

销售重量（吨）4986358244/

销售单价（韩元/千克）472546534689

2-2 中国 OE 市场（百万韩元） 128943 185891 /

销售重量（吨）3543552157/

销售单价（韩元/千克）363935643601

2-3 其他海外 OE 市场（百万韩元） 487172 561125 /

销售重量（吨）7380988550/

销售单价（韩元/千克）660063376469

6/108首次评估基于上述细分市场，以目标公司2022年、2023年各细分市场营业收入除

销售重量得到各年销售单价，并取2022年、2023年销售单价平均值作为该细分市场预测期各年销售单价。

2、结合橡胶等主要原材料价格的历史波动情况、轮胎市场价格的历史波动情况、橡胶价格波动对轮胎市场价格的影响、目标公司历史期间的成本转嫁能力、橡胶及轮

胎近两年价格同历史期价格的差异情况、不同地区不同产品市场的价格差异、目标公

司的产品结构与市场结构等，补充披露评估中假定橡胶价格不存在明显波动是否谨慎合理，以近两年平均售价预测销售单价是否充分考虑历史价格波动情况，对单价的预测依据是否充分、谨慎、合理

（1）橡胶等主要原材料价格和轮胎市场价格的历史波动情况、橡胶价格波动对轮

胎市场价格的影响、橡胶及轮胎近两年价格同历史期价格的差异情况、本次评估中假定橡胶价格不存在明显波动的合理性

*历史期间橡胶及轮胎价格波动情况

目标公司轮胎生产主要原材料包括天然橡胶、合成橡胶、炭黑等，其中天然橡胶和合成橡胶是最主要的生产原材料，近两年在成本结构中的占比均超过20%，其价格波动直接影响轮胎制造商的生产成本。当橡胶价格上涨时，轮胎制造商的成本增加，进而推动轮胎价格上涨，以维持合理的利润空间。反之，橡胶价格下跌时，轮胎制造商成本降低，为获取更高的市场份额，轮胎制造商也可通过降价获取竞争优势。

尽管轮胎价格受橡胶市场价格影响较大，但其价格传导具有一定的滞后性。轮胎制造商通常会根据市场情况和生产需求提前对原材料进行储备，以平滑原材料价格的波动对生产成本的影响。当橡胶价格上涨时，轮胎制造商会先消耗库存中的低价橡胶，而非立即提高轮胎售价。同样，当橡胶价格下跌时，轮胎制造商会继续消耗库存中的高价橡胶，使得橡胶价格的波动并不会立即反映到轮胎价格上。

因此，虽然轮胎价格与橡胶价格存在较强的相关性，但两者变动趋势并非完全同步。

历史期间天然橡胶、合成橡胶及轮胎价格指数波动情况如下：

7/1082015年-2025年6月天然橡胶、合成橡胶及轮胎价格指数情况

单位：元/吨单位：元/条

19000600

17000550

15000

500

13000

450

11000

400

9000

7000350

5000300

2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年

天然橡胶平均价合成橡胶平均价轮胎价格指数注1：天然橡胶均价数据来自中国商务部，均价计算方式为进口3号烟片胶及国产5号标胶（两种业内代表性品类天然橡胶）价格的月度算术平均值，其中进口3号烟片胶数据仅发布至2023年

11月17日；合成橡胶均价数据来自中国商务部，均价计算方式为丁苯橡胶（1502#）及顺丁橡胶

（BR9000）（两种业内代表性品类合成橡胶）价格的月度算术平均值，其中顺丁橡胶（BR9000）数据仅发布至2023年11月17日；

注 2：汽车轮胎经销商价格指数数据来自“我的轮胎网”、同花顺 iFind，计算方式为月度加权均价的算术平均值。

如上图所示，天然橡胶、合成橡胶价格于2015-2016年波动下行，受此影响轮胎价格指数呈现震荡下行态势；2016-2017年受泰国、马来西亚洪灾导致的天然橡胶减产影响，天然橡胶、合成橡胶价格剧烈波动，于2017年出现快速上涨达到峰值后，随即进入下行通道，带动轮胎价格先升后降；自2020年5月起，因天然橡胶主产区减产、欧洲原油供给减少带动原油价格上涨，导致各类橡胶价格持续走高。考虑橡胶价格传导存在一定的滞后性，轮胎价格指数自2021年开始震荡上行；2022年下半年以来，随着全球经济增长放缓，基础原料价格下跌，天然橡胶及合成橡胶价格回落，轮胎价格指数也自2023年开始有所回调；2024年以来天然橡胶及合成橡胶价格进入波动上行通道，轮胎价格指数也止跌企稳；2025年上半年以来，因受到关税政策变化等市场因素扰动，橡胶价格及轮胎价格走势有所波动。

结合上述历史期价格波动情况可知，轮胎市场价格与橡胶价格走势存在较强的相关

8/108性。

*历史期目标公司单位橡胶采购成本及轮胎售价波动情况

目标公司历史年度年均橡胶采购单价及轮胎产品销售价格波动情况如下图所示：

2015至2025年1-6月目标公司橡胶采购单价及轮胎售价情况

6720

40007000

单位：韩元/千克6366

61626172

3500

6000

2985

50505194

3000489650434863499048032781

2828

253130215000

25002296251921452232

21492027

1863239124044000

2000

211720542058

1822

150016743000173817511726

10002000

天然橡胶采购价格天然橡胶采购价格中位数合成橡胶采购价格

合成橡胶采购价格中位数轮胎售价（右轴）

2015年以来目标公司橡胶采购价格变动情况与历史同期前述市场波动趋势相匹配。

2015-2016年目标公司橡胶采购价格呈下降趋势；2016-2017年受橡胶市场极端行情影响，目标公司橡胶采购价格亦呈现大幅波动；2018-2020年橡胶市场价格进入下行通道，结合双星集团取得目标公司控股权后通过联合采购模式控制采购成本，使得目标公司橡胶采购价格持续下降；2020年以来受外部不可抗力等因素影响，目标公司橡胶采购价格显著提升并于2023年回落；2024年受橡胶主产区供给减少影响，目标公司橡胶采购价格有所上涨；2025年上半年以来，目标公司采购情况延续2024年情况。

2015年以来目标公司轮胎产品售价总体呈现震荡上行态势。特别自2018年双星集

团取得目标公司控股权以来，目标公司一方面增加高性能、大尺寸轮胎销售占比、拓展欧美高收益地区市场，使得产品毛利空间不断增厚；另一方面目标公司通过与部分整车厂商建立 RMI（Raw Material Index）轮胎价格调整机制，在原材料市场价格上涨幅度较大时对轮胎价格进行适当调涨，从而将原材料的价格上涨影响部分传导至客户。2024年目标公司实际轮胎销售单价6366韩元/千克较评估预测2024年轮胎销售单价6188

9/108韩元/千克高2.88%。

因此，受益于目标公司产品结构优化以及议价能力改善，近年来目标公司轮胎产品销售价格保持稳步提升，盈利能力显著增强。

*本次评估中假定橡胶价格不存在明显波动具有合理性

根据前述中国商务部公布的橡胶价格数据，2015至2025年8月，天然橡胶及合成橡胶价格的中位数分别为13282元/吨、12636元/吨，平均值分别为13541元/吨、

12757元/吨，最近十年中位值和平均值价位较为接近；天然橡胶均价的区间极大值较

中位值的涨幅约为33.77%，区间极小值较中位值的跌幅约为13.02%；合成橡胶均价的区间极大值较中位值的涨幅约为37.61%，区间极小值较中位值的跌幅约为18.99%；极大值较中位数的涨幅较大，主要是受2017年峰值影响，其余年度均在中位数上下相对窄幅震荡。剔除峰值2017年因受泰国、马来西亚洪灾影响全年价格异常波动后，其震荡幅度约为中位值的±20%。2024年12月天然橡胶及合成橡胶均价较近十年价格中位值高约19.52%、12.93%。2025年1-8月，天然橡胶、合成橡胶均价较2024年末的价格水平整体均有所回落，同时存在一定波动。从历史震荡波动幅度角度看，未来再出现价格大幅上涨并对目标公司盈利能力造成重大不利影响的概率较小。

根据 ANRPC（天然橡胶生产国联合会）报告，2024 年全球天然橡胶产量达到 1429.1万吨，同比增长2.8%。全球天然橡胶需求量达到1544.8万吨，同比增长1.8%。在此背景下，预计天然橡胶价格较难出现大幅上涨。

轮胎用合成橡胶以顺丁橡胶和丁苯橡胶为主，其上游原料丁二烯通常是炼厂乙烯裂解装置的副产物，受原油价格影响较大，当前全球石油市场进入低增长阶段，原油价格相对稳定；从供需情况看，合成橡胶市场整体处于产能过剩阶段，故不具备大幅涨价的基础。

综合上述因素，本次评估假定预测期橡胶价格不存在明显波动，是基于目前全球宏观经济形势、行业供需情况做出的谨慎判断，具有合理性。

（2）目标公司历史期间的成本转嫁能力、不同地区不同产品市场的价格差异情况

*目标公司历史期间的成本转嫁能力

目标公司轮胎产品销售定价采用“以成本加合理利润率”的模式，目标公司通过与

10/108下游部分客户协商调整产品定价，能够在一定程度上将原材料价格上涨的压力转移到市场端。具体而言，在 OE 市场，目标公司与部分整车厂商建立了 RMI 轮胎价格调整机制，当原材料市场价格上涨幅度较大时，目标公司可依据与整车厂商具体商定的 RMI机制条款，对轮胎价格进行调价，从而将原材料的价格上涨影响部分传导至客户。以某韩国整车厂商为例，目标公司与其商定的 RMI 调价机制相关条款如下：

分摊比例市场行情数据源原材料权重目标开始适用天然橡比较期间客户承公司其他时间周期胶以外天然合成钢丝担涨价承担天然橡胶炭黑聚酯化学的原材橡胶橡胶绳幅度涨价品料幅度前十个月至前

八个月与前七 SICOMBLS（美2022按季个月至前五个（新加坡

50%50%国劳工25%23%12%14%8%17%

年3月度月相比较商品交易统计局）（M-10~M-8 所）vs M-7~M-5）

如上表所示，对于该韩国整车厂客户而言，本季度（假设为 T）的轮胎价格将会参考 T-3 季度（即前十个月至前八个月）到 T-2 季度（即前七个月至前五个月）的原材料价格波动。具体而言，以 SICOM 和 BLS 的价格行情作为指数的基准，计算原材料的成本价格涨幅，对不同原材料分别赋予相应权重，由于原材料占成本的50%，故最终轮胎价格涨幅（即客户承担部分）为 RMI 机制所计算得出的原材料变动幅度*50%*50%。以

2022年2季度为例，最终目标公司实现对该客户共计83个细分型号的轮胎进行涨价

2.50%。

截至报告期末，目标公司累计与 26 家直销客户（单体口径）建立了 RMI 价格调整机制，相关情况如下：

单位：万元

项目2025年1-6月2024年度2023年度

RMI 机制所涉及客户的销售收入 159238.17 281985.48 255392.30

目标公司直销收入总额353420.95636460.57551164.83

占比45.06%44.31%46.34%

如上表所示，报告期内，RMI机制所涉及客户的销售收入约占直销收入总额的 45%，虽然各个客户的具体协商条款不同，进而使得对应的原材料涨幅成本分担比例各有不同，

11 / 108但整体而言，目标公司通过与直销客户建立 RMI 调价机制，能够在一定程度上将原材

料的价格波动传导至销售端。

在 RE 市场，目标公司在不同的经销区域内，每年通过内部综合研究分析经销客户的承受能力、竞争对手的价格策略等，实施相应的调价举措。例如：2023年一季度，目标公司决定在欧洲经销市场对不同型号产品涨价约0.1%-7.8%；2025年6月，为应对美国新增关税政策，目标公司上调了美国市场的销售价格。

*目标公司不同地区、产品市场售价差异情况

目标公司不同地区不同产品市场的价格差异情况如下：

a、RE 轮胎分地区：

单位：韩元/千克销售地区2024年平均售价2023年平均售价2022年平均售价

韩国 RE 6157 6273 6159

北美 RE 8669 8358 8229

欧洲 RE 7230 6827 6271

其他地区 RE 6047 5884 5845

中国 RE 4418 3872 4176合计692566326471

b、OE 轮胎分地区：

单位：韩元/千克销售地区2024年平均售价2023年平均售价2022年平均售价

韩国 OE 4613 4653 4725

海外 OE 6508 6337 6600

中国 OE 3777 3564 3639合计521051175353

目标公司不同地区的轮胎售价差异主要受各地区经济水平、产品结构、运输成本、

税收政策等因素的影响，轮胎产品在欧洲、北美地区售价更高，而其他地区经济状况和消费者的购买力弱于欧美市场，因此售价相对较低。同时，OE 市场竞争较 RE 市场更为激烈，且大多数情况下，出于批量销售和维护整车厂长期合作关系的考虑，OE 轮胎定价较 RE 轮胎更低。

12/108*目标公司产品结构变化情况

在轮胎行业，大尺寸轮胎通常具有较高的利润空间，因此也是各轮胎公司寻求业绩增长的重要途径之一。自2022年以来，目标公司持续扩大大尺寸轮胎的销售占比，加大研发投入并持续丰富大尺寸、高性能轮胎产品矩阵，使得目标公司品牌价值及议价能力得到提升。

期间大尺寸轮胎（18英寸及以上）销售占比

2025年43.75%

2024年41.80%

2023年38.10%

2022年36.70%

数据来源：目标公司定期报告；“大尺寸轮胎”于目标公司定期报告中又称“高附加值产品（HVP）”，大尺寸轮胎销售占比指 18 英寸及以上的乘用车轮胎及轻卡车轮胎销售收入占乘用车轮胎及轻卡车轮胎总收入的比例；其中，少量18英寸及19英寸型号的乘用车轮胎由于不属于高附加值产品，故剔除。

鉴于大尺寸轮胎毛利率相对更高，随着其销售占比的提升，无论原材料价格涨跌，均能在一定程度上平滑成本波动带来的不利影响。

（3）首次评估以近两年平均售价预测销售单价具有合理性

轮胎行业定价策略受到多种因素的影响，如原材料价格、产品结构、议价能力等。

本次评估采用目标公司2022年、2023年平均售价可以充分反映原材料价格变动、产品结构优化对销售价格的影响。对比2015年以来目标公司与韩泰轮胎销售单价走势情况如下：

13/108韩泰轮胎和目标公司轮胎销售价格走势

105000944379522496899

84306

9000079876

7085473104

7500067282656336596066334

79238

74446

6000072634

74897

602056048158765588846022259584

62030

45000

30000

15000

韩泰轮胎轮胎价格（韩元/条）锦湖轮胎轮胎价格（韩元/条）

注：数据来源为公开披露的各年度报告，鉴于韩泰轮胎未披露销售重量单价，故选取销售数量单价进行比较。

由上表，2018年双星集团控股目标公司以来，目标公司轮胎平均售价总体保持稳步提升，与同行业可比公司韩泰轮胎价格走势趋同。鉴于2022年、2023年平均售价也是目标公司在所处市场环境中成功实施其定价策略的有力印证，相关售价水平可以作为预测期产品售价的合理基准。

同时，从目标公司单位橡胶采购价格角度，目标公司2015-2023年天然橡胶、合成橡胶年均采购单价中位数分别为1822韩元/千克、2232韩元/千克，2023年目标公司天然橡胶、合成橡胶年均采购单价分别为2058韩元/千克、2531韩元/千克，2023年橡胶采购均价均高于2015年以来中位数水平。首次评估谨慎选取目标公司2023年橡胶采购单价作为预测基础，已充分考虑历史期间主要原材料采购价格水平。

综上所述，目标公司以2022年、2023年平均售价作为预测期各年度销售单价充分考虑了历史期原材料价格及轮胎市场价格波动情况，并结合了目标公司自身产品定价策略。此外，2024年目标公司轮胎平均售价分别为6366韩元/千克，2025年上半年轮胎平均售价在2024年基础上进一步提升约5.56%，均高于2022年、2023年平均售价

6162韩元/千克、6172韩元/千克，故首次评估对销售单价的预测依据充分、谨慎、合理。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露预测期各年销售单价的具体预测情况，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”

14/108之“（一）收益法评估情况”之“2、未来收益预测”之“（1）营业收入预测”之“1）预测期各年销售单价的具体预测情况及分析”。

（二）预测期各年销售数量的具体预测情况及测算过程，并结合目标公司现有产

能及规划情况、历史期不同地区不同产品市场的轮胎消费量波动情况、历史期内行业

及公司销量的波动、目标公司相关订单或合同情况等，补充披露对销售数量的预测同目标公司产能是否匹配，是否存在相关订单及合同支撑，评估中是否充分考虑汽车及轮胎市场的周期波动，预测期内销量持续增长是否谨慎合理

1、目标公司预测期各年销售数量预测情况

目标公司2022年、2023年及首次评估预测期分市场销售数量情况如下：

项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年年复合增长率

一、韩国 RE 市场

销售重量（吨）97800991971028451044131068391100161110162.28%

销售数量（千条）67826982723373377485766977152.02%

二、韩国 OE市场

销售重量（吨）498635824458647595936050561040613511.04%

销售数量（千条）46145229526253525420546554950.99%

三、全球 RE市场（除中国大陆及韩国）

销售重量（吨）2996103267353910114214284378724505874544656.82%

销售数量（千条）241262778632731345593559436366366345.68%

四、全球 OE市场（除中国大陆和韩国）

销售重量（吨）738098855089042906229144192556935001.09%

销售数量（千条）67568055809081528202829383680.76%

五、中国 RE/OE市场

销售重量（吨）543498307290313989631021521060551073005.25%

销售数量（千条）52637620803486958865908591843.80%合计

销售重量（吨）5754306557987318577750197988098202548276324.76%

销售数量（千条）475425567261351640956556766879673963.90%首次评估销量预测主要基于目标公司历史销售数据及标的公司管理层未来经营规15 / 108划。其中管理层预测系基于英国 LMC Automotive（英国知名数据分析公司，在汽车预测和市场情报方面有较长的历史，以下简称“LMC”）对全球不同地区轮胎市场发展展望并结合目标公司自身经营发展规划做出。具体说明如下：

（1）韩国市场

根据 LMC 预测，韩国 RE 轮胎市场 2023-2028 年销量复合增长率展望为 2.7%。同期目标公司韩国 RE 市场销售重量、销售数量复合增长率预测分别为 2.28%、2.02%，其增速与行业预期不存在显著差异；LMC 对韩国 OE 轮胎市场 2023-2028 年复合增长率

展望为 0.9%，同期目标公司韩国 OE 市场销售重量、销售数量复合增长率预测分别为

1.04%、0.99%。考虑 2023 年目标公司开始对车企新增 LTR 订单，如对现代汽车新增供

应 Kona 和 Santafe 车型的配套轮胎，对起亚汽车新增供应 Seltos 和 Bongo 车型的配套轮胎。故在上述增量订单的带动下，预测期增速略高于行业平均水平具有可实现性。

（2）全球 RE 市场（除中国大陆及韩国）

RE 轮胎市场的增长受到多种因素驱动，包括消费者对汽车性能和安全性关注度的提升、轮胎技术的不断进步以及全球经济状况的改善等。同时，新兴市场和发展中国家汽车保有量增长迅速，也为 RE 轮胎市场提供了广阔的发展空间。

根据 LMC 预测，全球 RE 轮胎市场 2023-2028 年销量复合增长率为 2.7%。同期目标公司除中国大陆及韩国 RE 市场外的海外 RE 市场销售重量、销售数量复合增长率预

测分别为6.82%、5.68%，高于行业平均水平，主要受以下几个市场因素影响：

* 欧洲 RE 市场

根据目标公司最新财务报告披露，2024年目标公司在欧洲市场实现销售重量

150364吨，较2023年增长14.08%。目标公司在欧洲市场销量增长强劲，主要受益于

经营战略的改善和市场环境的变化。在战略与经营方面，目标公司通过加强与主力市场经销商的合作和扩展新的经销渠道，强化了欧洲本土的营销策略，巩固并强化了与德国、意大利、法国、英国、荷兰等主要区域经销商的合作关系。2022年在欧洲市场与目标公司发生交易的经销商为2300余家，2023年增加至2600余家。同时，目标公司通过赞助意大利 AC 米兰、英国托特纳姆热刺、德国勒沃库森、法兰克福等足球俱乐部，增强了欧洲本土的市场推广力度和产品知名度。此外，2025年目标公司计划进一步优化欧洲市场供应链管理体系，通过扩大欧洲本地仓库规模确保满足当地经销商供货时效要

16/108求，以此增强品牌竞争力，获取更多市场份额。

在市场环境方面，随着欧洲通胀加剧，消费降级凸显，使得高性价比轮胎愈发受到消费者青睐。部分消费者在进行轮胎替换时，在同样的质量条件下，有选择高性价比产品的倾向。根据 TyresNET 网站（luntai.net.cn）报价信息，目标公司部分轮胎产品价格与米其林对比情况如下：

价格区间（欧元/条）轮胎规格米其林目标公司

185/65 R15 85~413 57~209

205/55 R16 92~363 63~143

205/55 R17 120~643 93~229

225/45 R18 170~262 111~169

235/55 R19 139~270 132~176

由上表可知，目标公司同规格轮胎产品价格区间显著低于头部品牌米其林。因此在当前市场环境下，目标公司的产品更具竞争力。根据米其林集团发布的2023年财报，米其林2023年在欧洲市场销售额为98.91亿欧元，较2022年下降2.5%，欧洲市场对其销售额的贡献比例亦由2022年的35.5%下降至2023年的34.9%；根据米其林集团发布

的2024年财报，米其林2024年在欧洲市场销售额为97.82亿欧元，同比2023年进一步下降1.1%。同为韩国轮胎制造企业的韩泰轮胎2024年在欧洲市场的销售收入同比继续实现增长，与欧洲市场消费者更青睐高性价比产品的情况相符。基于上述，标的公司管理层预计2023-2028年能够在欧洲市场保持6.9%的销量复合增长率。

* 北美 RE 市场

目标公司在北美地区的预期增长，主要受 PCR 产品的经销市场增长所带动，2024年目标公司在北美市场实现销售重量104070吨，较2023年增长6.77%。目标公司通过加大北美经销市场开拓力度，并以高性价比产品，形成对头部轮胎企业的替代效应。

得益于强化与当地大型轮胎经销商的深入合作，2023 年在北美 RE 市场整体下行态势下，目标公司仍较2022年实现了14.94%的销量增长。另根据目标公司最新财务报告披露，

2024年目标公司在北美市场实现销售收入902211百万韩元，较2023年增长10.75%。

预测期为确保销售目标的达成，目标公司从产品结构优化、营销策略改善、销售渠道建设等方面设立了明确的战略计划：从产品角度，目标公司将进一步增加大尺寸轮胎销售

17/108占比，并积极针对混动车型推出定制化产品以刺激市场份额提升；从营销策略角度，目

标公司将重建高性能品牌形象，通过运营高端系列零售店，增加受众对高性能产品认知；

从销售渠道角度，一方面通过增加 FSS 人员（Field Sales Specialist，现场销售专员），进一步提高经销商覆盖，另一方面积极开发包括 Belle、Pomp’s、Purcell 在内的美国市场头部轮胎连锁零售客户，拓展新的流通渠道。

在上述战略计划的推动下，标的公司管理层认为预测期北美市场仍有希望通过渠道拓展及头部品牌替代，实现优于行业平均的销量增长。标的公司管理层预计2023-2028年目标公司能够在北美市场保持9.1%的销量复合增长率。

* 其他地区 RE 市场

其他地区 RE 市场主要为南美洲、大洋洲、东南亚、中东以及非洲市场等，目标公司2024年在相关地区实现轮胎销售106307吨，同比2023年增长9.08%。考虑到新兴市场和发展中国家的汽车保有量仍将稳步提升，对轮胎需求亦将保持稳定增长。因此，管理层预计目标公司 2023-2028年在其他地区 RE市场能够保持 4.2%的销量复合增长率。

（3）全球 OE 市场（除中国大陆及韩国）

根据米其林集团发布的 2024 年财报，OE 轮胎市场方面，欧洲和北美需求较 2023年同期有所下降，主要系受到短期利率上升和电动汽车购买补贴减少、短期新车销售购买力收紧的影响，但总体保持稳定。根据 LMC 预测，全球 OE 轮胎市场 2023-2028 年复合增长率为 2.4%。标的公司管理层为确保预测期稳固当前 OE 轮胎市场竞争地位并进一步扩大市场份额，制订了针对 OE 市场发展的中长期战略规划，包括集中提高HPV&EV 车型的配套轮胎供应；在欧洲扩大主流车厂的产品供应；在北美取得多家新

能源汽车厂商的准入资质，并持续扩大订单量。故基于上述战略规划，标的公司管理层预测相关 OE 市场 2023-2028 年销售重量、销售条数复合增长率分别为 1.09%、0.76%。

（4）中国市场

中国是亚洲地区轮胎产品最大消费国。据中国汽车工业协会统计，2024年，中国乘用车产销分别完成3128.2万辆和3143.6万辆，同比分别增长3.7%和4.5%；2024年新能源汽车产销量分别为1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5%。

根据 LMC 预测，2023-2028 年中国市场轮胎销量复合增长率 4.9%。其中，中国 OE 市场 2023-2028 年 PCR、LTR、TBR 轮胎销量复合增长率展望分别为 1.9%、2.0%、2.3%；

18 / 108中国RE市场 2023-2028年 PCR、LTR、TBR轮胎销量复合增长率展望分别为 9.7%、0.5%、

4.7%。

在中国 OE 市场，目标公司销量从 2023 年的 52157 吨增长至 2024 年的 67832 吨，涨幅30.05%，配套车型已不局限于传统的韩系和欧系整车厂，而是逐步覆盖至中资企业，2024年目标公司在中国市场整体配套已达到14家主机厂，77款车型，市场份额显著提升。因此，标的公司管理层预计 2023-2028 年中国 OE 市场销售重量、销售数量复合增长率分别约5.7%、3.6%，具有可实现性。

对于中国 RE 市场，目标公司销量从 2022 年的 18913 吨增长至 2023 年的 30914吨，增幅达63%。考虑中国汽车保有量稳步提升的趋势，标的公司管理层预计2023-2028年中国 RE 市场销售重量、销售数量复合增长率分别为 4.5%、4.2%，与行业增速不存在显著差异。

2、汽车及轮胎市场的周期波动情况

（1）全球汽车保有量稳步增长，为轮胎销量增长提供有效支撑

轮胎市场整体由 OE 市场和 RE 市场组成。其中 OE 轮胎市场主要依赖于新车产量，市场景气程度与汽车工业景气程度存在正相关性；RE 轮胎市场主要依赖于汽车保有量，随着汽车保有量日益增加，RE 轮胎需求具备一定刚性。

根据世界汽车组织 OICA 统计数据，2015-2024 年全球汽车产销量变化情况如下图所示：

19/1082015-2024年全球汽车产销量情况

12000单位：万辆

10000

8000

6000

4000

2000

0

2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年

全球汽车产量全球汽车销量

2015-2017年全球汽车产销量保持稳步增长。2018年受世界经济周期性波动影响，

全球汽车产销量开始出现下滑。2021年，随着全球经济呈现恢复性增长，汽车市场需求有所回升。2022年全球汽车产量为8501.67万辆，较上年增长6.08%，全球汽车销量为8287.11万辆，较上年小幅下降0.92%。2023年全球新车总产量约为9354.66万辆，较2022年增长10.03%；总销量约9272.47万辆，较2022年增长11.89%。2024年全球新车总产量约为9250.43万辆，较2023年小幅下降1.11%；全球汽车总销量约为9531.47万辆，较2023年增长2.79%。此外，新能源汽车产销量持续保持高速增长，在全球迎来向上周期。根据 Trend Force 集邦咨询数据统计，2023 年全球新能源汽车销量达 1300万辆，较2022年销量增长超过20%；2024年全球新能源汽车销量达到1629万辆，较

2023年销量继续增长25.31%。

根据全国乘用车市场信息联席会秘书长发布数据，2025年1-6月全球汽车销量达到4632万辆，同比增长约5%；同期，全球新能源汽车销量达到956万辆，同比增长

31%。根据 LMC Automotive 预测数据，2025-2029 年全球汽车注册量年复合增长率为

1.7%、全球汽车产量年复合增长率为1.9%。

全球汽车销量和保有量的增长对汽车轮胎市场有直接影响。一方面，新车销量增长推动原配轮胎市场扩容；另一方面，庞大的存量汽车基数为替换胎市场提供长期支撑。

2015-2019年，全球轮胎市场消费量整体呈现稳定上升趋势；据米其林年度报告统计，

2022年全球汽车轮胎市场销量为17.49亿条，同比2021年增长0.03%，虽与2019年相

比小幅下滑1.98%，但仍创2020年以来新高。2023年全球轮胎总销量为17.9亿条，同

20/108比增长2.3%；2024年全球轮胎总销量为18.6亿条，同比增长3.9%。2025年上半年全

球轮胎总销量为9.2亿条，同比增长约1.9%。

目标公司历史期销量也呈现与汽车工业及轮胎行业市场波动相匹配的趋势变化。

（2）欧美市场趋向高性价比产品，利好目标公司获得更高市场份额近年来，高通胀叠加高利率环境使得欧美消费者面临利息昂贵与物价上涨的双重挤压，海外市场消费降级趋势愈演愈烈。根据美国轮胎电商平台 SimpleTire 数据，目标公司轮胎价格为国际三大品牌（普林斯通、米其林、固特异）的60%-70%，消费降级下目标公司性价比优势尤为凸显。

此外，外部不可抗力事件叠加俄乌冲突的双重影响导致2022年来通胀持续抬升，欧美轮胎老旧产能竞争劣势进一步放大，高通胀带来的成本压力持续侵蚀欧美轮胎厂及其下游产业链利润并加速落后产能退出，这为目标公司迎来替代良机。根据国际轮胎企业公开披露信息不完全统计，2022年以来米其林、固特异、普利司通等海外头部轮胎企业在欧美地区（含俄罗斯）关停或减产的轮胎工厂超过15个，其中欧洲地区（不含俄罗斯）超过10个、基本为50年以上老厂，共涉及轮胎（乘用车+商用车）年产能超

5000万条。

基于上述因素影响，轮胎市场份额向东亚企业倾斜的趋势愈加明显。根据美国《轮胎商业》发布信息统计，米其林、固特异、普利司通国际三大品牌轮胎企业从2002年约56%的市场份额下降至2024年的约37.3%，而目标公司市场份额由2021年约1.3%提升至2024年约1.8%。国际轮胎巨头企业市占率的逐年降低，为包括目标公司在内的东亚地区轮胎公司销量增长提供了有力支撑。

3、目标公司不同市场及产品类型的销量波动情况

历史年度目标公司不同市场及产品类型的销量变化情况如下：

单位：千条项目2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年销售 OE 19409 18844 18253 16197 12334 10144 10517 14791 18199 21115

路径 RE 28745 28992 29972 27078 26826 26163 31295 32751 37473 39328

产品 PCR 33218 31997 32518 29000 25650 23495 26557 30135 35483 37466

类型 LTR 12318 13185 13370 12328 11823 11210 13223 15332 18130 21059

21/108项目2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年

TBR 1885 1870 1680 1435 1227 1217 1439 1476 1489 1531

SPECIALT

733783658512459385593598570387

Y合计48154478354822543275391603630741812475425567260443

注：PCR 为乘用车子午线轮胎；LTR 为轻卡子午线轮胎；TBR 为卡车子午线轮胎；SPECIALTY为乘用车备用轮胎。

历史年度目标公司产品销售以 PCR 乘用车轮胎和 LTR 轻卡轮胎为主，这与目标公司在该类产品上的技术和品牌优势相符合。在各类产品中，RE 轮胎贡献了大部分销量，这与目前轮胎行业中 RE 轮胎的市场容量远高于 OE 轮胎的市场容量这一行业特性相符合。此外，近年来目标公司不断优化产品类型，逐年增加销售单价、利润空间更高的大

尺寸（18寸以上）轮胎销售占比，使得产品竞争力持续提升。

4、目标公司现有产能规划及与预测销量的匹配情况

目标公司历史年度及首次评估预测期产能规划、预期销量情况如下表所示：

项目2020年2021年2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年生产产能

681136667818679924680579766734806208824683842501850277

（吨）生产量

451433513057581053649934744739788894814911836719845532

（吨）销售量

443354510931575430655798731857775019798809820254827632

（吨）产能利用

66.28%76.83%85.46%95.50%97.13%97.85%98.82%99.31%99.44%率（%）产销率

98.21%99.59%99.03%100.90%98.27%98.24%98.02%98.03%97.88%

（%）

注1：2020、2021年数据源于目标公司年报公开披露信息；

注2：2024-2028年为预测期，销量预测未单独考虑目标公司向双星集团的销售。

截至2024年末，目标公司全球共计8个生产工厂，设计产能约为723929吨/年，

2024年全年实际生产713867吨，产能利用率约为98.61%。近年来目标公司产能保持

稳定增长，新增产能主要系锦湖越南工厂三、四期工程完全落地投产以及锦湖南京工厂

178万条轮胎的新增产线投产。随着全球汽车市场需求增长，标的公司管理层据此分析

未来年度目标公司订单量将在产能充分释放的条件下稳步提升，产能利用率预计保持在

22/10895%以上水平。

2025年5月17日，目标公司韩国光州工厂发生火灾事故，导致光州工厂部分生产

设施遭到损毁，造成部分产能损失。光州工厂作为目标公司在韩国的主要生产工厂之一，2024年实际生产轮胎1125万条，占2024年目标公司总产量的18.33%。光州工厂本次事故造成工厂密炼车间损毁，进而导致工厂整体停产约4个月（预计2025年10月复产），且复产后原工厂短期内仅能保持约250万条/年产能。针对事故造成的光州工厂产能损失，标的公司管理层重新制定了2025年及之后年度销售计划，相应对生产计划和外协加工计划进行了适当调整，采用由目标公司中国及越南等工厂提升生产效率及产能扩建、青岛双星现有工厂增加代工支持的方案对光州工厂损失产能进行填补。

具体如下：

（1）协调目标公司除光州工厂外其余7个工厂生产资源承接订单

为满足市场需求，报告期内锦湖轮胎越南工厂、长春工厂、天津工厂及南京工厂均有新增硫化机、成型机等设备投入。同时，2024年下半年目标公司开始对南京工厂、天津工厂及越南工厂进行产能效率提升，该三工厂2025年合计产能增加约412万条，具备承接光州工厂生产订单的能力。基于此，目标公司对各工厂未来五年生产计划进行了重新调配，以越南工厂、南京工厂及天津工厂为主，其他工厂为辅，在各工厂产能范围内，各自承接光州工厂原有部分订单，以确保目标公司整体产量不出现显著下降。目标公司2024年各工厂实际产能产量及2025-2029年目标公司产能产量规划如下表所示：

项目 2024年 A 2025年 E 2026年 E 2027年 E 2028年 E 2029年 E光州工厂1158468250250500600谷城工厂136113201319132713271327平泽工厂213212215222222222南京工厂547756845845845845生产产能天津工厂9199981053105610561056（万条）长春工厂393418422422422422越南工厂130614301443144314431443美国工厂329323333333333333合计622759255882589861486248生产量光州工厂1125463248248495594

23 / 108项目 2024年 A 2025年 E 2026年 E 2027年 E 2028年 E 2029年 E（万条）谷城工厂126512781286128913001305平泽工厂209206215222222222南京工厂576784845845845845天津工厂91910211043104510451045长春工厂395424422422422422越南工厂133614131433143814381438美国工厂314316323323323323合计614059055816583360926196此外，标的公司管理层已于2024年提出光州工厂迁移计划，并在当地政府的协助下与韩国土地住宅公社于 2024 年 10 月 30 日签署土地买卖合同，购买了 Bitgreen 产业园区内500000.7平方米的土地，2025年5月末该土地已平整完毕，具备建设条件。

标的公司管理层拟定于本次火灾后在原厂址恢复 250 万条/年产能，并在 Bitgreen 产业园区内新厂址新增建设350万条/年产能，合计规划搬迁后新工厂产能为600万条/年。光州工厂具体产量恢复情况预测如下：

项目2025年7-12月2026年2027年2028年2029年生产量（万条）36248248495594

注：2025年上半年火灾事故发生前，光州工厂已生产轮胎432万条，2025年下半年复产后考虑设备调试及试生产周期预计能生产36万条。

由上，目标公司拟通过提高现有各工厂设备使用率、提升生产效率、合理优化生产计划等方式进一步提升除光州工厂外其余7家工厂实际产量，同时通过新增产能投入逐步填补火灾造成的产能损失。

（2）由青岛双星通过外协方式承接订单

自2019年起，青岛双星与目标公司已开展生产、销售协同，青岛双星利用自身产能代工生产符合目标公司要求的轮胎产品，并由目标公司负责在其渠道进行销售。截至2024年末，青岛双星轮胎设计产能2050万条/年，产能利用率为72.61%，尚有约

30%的产能未充分利用。青岛双星储备产能充足，根据2025年实际生产经营情况，其

利用相关产能为目标公司提供外协生产不会影响自身经营生产，具备在不影响自身订单需求的前提下，为光州工厂订单生产交付提供支持的能力。

24/108截至二次加期评估基准日，标的公司管理层已与青岛双星就轮胎代工生产方案达成一致。青岛双星已按计划推进产能承接准备工作，并已于2025年6月开始增加对目标公司的轮胎订单供应量，2025年下半年预计可承接约80万条轮胎订单。结合青岛双星现有十堰东风基地、董家口基地及柬埔寨工厂产能情况，预测期青岛双星为目标公司代工产量预计如下：

单位：万条项目2025年下半年2026年2027年2028年2029年外协代工产量规划80440465500500

结合上述变化情况，在二次加期评估中，评估师对目标公司预测期销量进行了修订，二次加期评估销量预测与首次评估对比情况如下：

项目2025年2026年2027年2028年2029年销售重量（吨）775019798809820254827632827632首次评估

销售数量（千条）6409565567668796739667396

销售重量（吨）710507732059747333779927789705本次加期评估

销售数量（千条）6030061223624826518065989

本次加期评估预测较首销售重量-8.32%-8.36%-8.89%-5.76%-4.58%

次评估预测变化幅度%销售数量-5.92%-6.63%-6.57%-3.29%-2.09%

全球乘用车轮胎主要包括配套轮胎市场和替换轮胎市场，根据米其林年报披露数据，2024年全球轮胎配套市场和替换市场的消费量比约为1:3。就配套市场而言，配套市场轮胎销量与整车销量密切相关，轿车与轮胎的配套比例为1:5；就替换市场而言，乘用车轮胎的平均使用寿命在5-8万公里，每辆轿车每年需替换约1.5条轮胎，替换市场销量与汽车保有量密切相关，且存在刚性消费需求。除受特殊重大事件影响外，乘用车轮胎市场总体销量具有一定的稳定性。最近十年，除2020年受特殊事件影响全球轮胎销量降至15.8亿条外，近十年全球轮胎销量均保持在17亿条以上，且随着汽车保有量的增长，整体呈增长趋势。二次加期评估销量预测主要基于英国知名汽车行业数据分析公司 LMC Automotive 对 2025-2029 年全球轮胎市场发展展望并由标的公司

管理层结合目标公司自身经营发展规划做出。2025年上半年，尽管全球经济与制造业受到美国关税政策的不利影响，但全球轮胎市场基本盘稳固且长期增长动力明确。从下游汽车市场来看，根据全国乘用车市场信息联席会秘书长发布数据，2025年1-6月25 / 108全球汽车销量达到 4632 万辆，同比增长约 5%。根据 LMC Automotive 预测数据，

2025-2029年全球汽车注册量年复合增长率为1.7%、全球汽车产量年复合增长率为1.9%。

全球汽车产销量的持续攀升将拉动轮胎配套与替换市场需求保持稳定增长。一方面，新车销量增长推动原配轮胎市场扩容；另一方面，庞大的存量汽车基数为替换胎市场提供长期支撑。根据米其林2025年半年报的数据，2025年上半年全球汽车轮胎（半钢胎+全钢胎）销量约为9.18亿条，同比增长约1.92%。

此外，在新能源汽车方面，根据全国乘用车市场信息联席会秘书长发布数据，2025年1-6月全球新能源汽车销量达到956万辆，同比增长31%；根据中国汽车工业协会发布数据，2025年1-6月中国新能源汽车产销量亦保持高速增长，产销分别完成696.8万辆和693.7万辆，同比分别增长41.4%和40.3%。新能源汽车销量的持续提升将进一步刺激高性能、低滚阻轮胎的增量需求，考虑到新能源汽车普遍车重更大、扭矩更强，车胎磨损速度更快、更换周期更短，其销量保持高速增长预计利好轮胎替换市场。综合来看，全球汽车市场的稳健扩张，叠加技术迭代与消费升级，为轮胎行业创造了多维度的增长空间。

基于上述轮胎行业基本面发展趋势，标的公司管理层合理预计未来轮胎市场稳中向好。就未来轮胎市场需求情况，LMC Automotive 预测全球 OE 轮胎市场 2025-2029 年需求复合增长率约为 1.7%、全球 RE轮胎市场 2025-2029 年需求复合增长率约为 1.6%。

同期目标公司 OE 轮胎、RE 轮胎销量复合增长率预测分别为 2.0%、2.7%，与行业预测不存在显著差异。考虑到目标公司持续通过增加高性能、大尺寸轮胎销售占比，积极拓展欧美高收益地区市场份额，目标公司预测期销量增速略高于行业平均水平具有可实现性。

二次加期评估中目标公司预测期轮胎销量均低于首次评估，主要系目标公司管理层根据火灾后光州工厂产能恢复周期、其他各工厂产能替代及外协代工情况进一步修

正并下调了预测期销售计划：管理层预计2025-2027年轮胎销售数量较首次评估分别

下降5.92%、6.63%、6.57%；2028-2029年随着光州新工厂逐步达产，销售数量预测较首次评估差异缩小至3.29%、2.09%。

二次加期评估中目标公司预测期产能利用率及产销率情况如下：

单位：万条

26/108项目2025年2026年2027年2028年2029年

目标公司自有产量59055816583360926196目标公司自有产能59255882589861486248

目标公司产能利用率（%）99.66%98.88%98.90%99.09%99.17%代工产量80440465500500产量合计59856256629865926696销量合计60306122624865186599

产销率（%）100.75%97.86%99.21%98.88%98.55%

注1：2025年产销率超过100%系考虑部分库存轮胎产品销售；

注2：2025年代工产量为2025年下半年由青岛双星外协生产数量。

随着汽车、新能源汽车市场多样化发展，全球汽车消费市场及配套轮胎市场刚性需求保持稳定增长，标的公司管理层据此分析未来年度目标公司订单量将在自有及外协产能充分释放的条件下稳步提升，产能利用率预计保持在98%以上水平。目标公司产能可覆盖预测期内的轮胎生产需求，销售量的预测与目标公司产能相匹配。

综上，目标公司产能可覆盖预测期内的轮胎生产需求，销售量的预测与目标公司产能相匹配。

5、目标公司订单、合同与销量匹配情况

根据目标公司产品销售模式，主要客户通常会与目标公司签署年度框架协议或者战略合作协议，但考虑到轮胎市场需求主要取决于下游汽车市场需求变化，整车厂及经销商为避免产生库存积压，会根据下游市场订单情况具体制定采购计划，故不会在框架协议中约定年度采购量或采购价格，而是以持续订单方式约定各批轮胎具体需求的品种和数量。基于目标公司业务特点情况，目标公司在手订单转化周期较短，期末在手订单并不能完全反映产品市场需求及库存消化情况。

综上所述，结合历史年度汽车及轮胎市场周期波动、目标公司现有产能及规划、历史期不同地区、不同产品市场销售以及目标公司订单、合同与销量预期匹配关系，预计目标公司预测期内销量保持增长具有合理性。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露预测期各年销售数量的具体预测情况，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”

之“（一）收益法评估情况”之“2、未来收益预测”之“（1）营业收入预测”之“2）

27/108预测期各年销售数量的具体预测情况及分析”。

（三）对直接材料成本及船运物流成本的具体预测情况及测算过程，并结合橡胶

等主要原材料价格的历史波动情况、船运物流价格的历史波动情况、目标公司历史年

度材料单耗及变动情况、目标公司产品结构的变动对材料单耗的影响，补充披露以近两年价格为基础预测相关成本是否充分考虑历史价格波动情况，对材料成本的预测是否充分考虑产品结构变动的影响，同历史期是否存在明显差异，对成本的预测是否谨慎合理

1、对直接材料成本及船运物流成本的具体预测情况及测算过程

（1）对直接材料成本的具体预测情况及测算过程

目标公司2022年、2023年及首次评估预测期分生产工厂的直接材料成本情况如下

表：

项目单位2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年韩国轮胎工厂

84269753588497888652929289545296845

直接材料成本百万韩元

7803361

32812311323510635905372653827738835

生产量吨

5219138

（韩元/千单位材料成本2568242124212469249424942494

克）南京轮胎工厂

11329108831225617031173311760717631

直接材料成本百万韩元

2905714

生产量吨46291530805977181432820478335083465

（韩元/千单位材料成本2447205020502092211221122112

克）天津轮胎工厂

15779154201949121962231882418524210

直接材料成本百万韩元

4523448

1005311106116101210912122

生产量吨6441379540

72130

（韩元/千单位材料成本2450193919391977199719971997

克）长春轮胎工厂

28/108项目单位2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年

103431091211379

直接材料成本百万韩元69549681379144697140

779

生产量吨27623335944508646954495045222754463

（韩元/千单位材料成本2518202820282069208920892089

克）越南轮胎工厂

21841298483284533786344653489134994

直接材料成本百万韩元

5071035

136731504715174153261551515561

生产量吨83740

926287

（韩元/千单位材料成本2608218321832226224922492249

克）佐治亚轮胎工厂

13459128211359514172153151560115709

直接材料成本百万韩元

3981956

生产量吨30860356593781238641413474211842409

（韩元/千单位材料成本4361359635963668370437043704

克）

首次评估以目标公司2022年、2023年各生产工厂直接材料成本和生产量，计算得到对应年度各生产工厂单位材料成本，并以2023年为基础，预测2024年各生产工厂单位材料成本与2023年持平。同时考虑到当前主要原材料天然橡胶价格处于震荡上行区间，故谨慎预测2025年单位材料成本在2024年基础上提高2%，2026年在2025年基础上进一步提高1%，之后预测年度单位材料成本维持2026年水平。基于上述预测期各年单位材料成本，结合标的公司管理层对于各生产工厂产量预测情况，计算得到预测期各年各生产工厂直接材料成本。

目标公司历史期单位材料成本波动情况如下图所示：

29/1082015至2025年1-6月目标公司年均单位材料成本波动情况

3100

2900

26442674

2700

2455

25002326

230020672102201320291870

2100

1840

19001744

1700

1500

单位材料成本（韩元/千克）单位材料成本中位数（韩元/千克）

2015至2025年1-6月目标公司年均单位材料成本中位数为2067韩元/千克，2023年年均单位材料成本为2326韩元/千克，故首次评估选取2023年单位材料成本作为预测基础显著高于2015年以来目标公司单位材料成本中位数。此外，目标公司持续重视成本管控，积极在生产经营的诸多环节挖掘新的成本管控措施，以应对原材料上涨的负面影响。2025年上半年，受原材料采购价格上升影响，目标公司单位材料成本较2024年同期有所上涨。故首次评估结合当前主要原材料天然橡胶价格震荡上行态势，假设

2025年、2026年单位材料成本进一步上涨，具有谨慎性。

（2）对船运物流成本的具体预测情况及测算过程

目标公司船运物流成本由两部分构成，分别为运输、仓储成本及船运成本。

*运输、仓储成本

运输、仓储成本指内陆转运及轮胎存放的仓储成本，首次评估预测期内根据目标公司2022年及2023年的运输、仓储成本占其主营业务收入的比重，取平均值后乘以预测期各年主营业务收入，得到预测期各年运输、仓储成本。2022年、2023年目标公司运输、仓储成本及收入占比相对稳定，具体情况如下：

30/108单位：百万韩元

项目2022年2023年运输、仓储成本154601180231主营业务收入35641954060905

运输、仓储成本占主营业务收入比4.34%4.44%

平均比重4.39%

*船运成本

船运成本指海上物流转运成本，包括船运及保险费，该部分费用核算于附加费用内。

历史年度目标公司船运成本及收入占比情况如下：

单位：百万韩元项目2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年船运成本5126611428274525235719352746122866251438主营业务收入2558681236919921706772601223356419540609054553361

船运成本收入占比2.00%4.82%3.43%9.06%9.90%3.03%5.52%

2021年、2022年目标公司船运成本波动较大。2020年以来受外部不可抗力因素、俄乌冲突、中东地缘政治等因素影响，海运价格波动上行，使得目标公司船运成本在

2021年、2022年占收入比重持续上涨：2021年目标公司船运成本占收入比重9.06%、

2022年船运成本占收入比重9.90%。自2023年以来，随着海外港口拥堵问题得到治理和解决，港口劳动力供应逐步回升，运转效率加快，拥堵度下降，全球海运价格回归正常水平。2024年上半年受红海危机影响，全球航运市场运价整体上涨，使得目标公司船运成本有所增加。首次评估预测期船运成本以2023年船运成本占主营业务收入比重为基础进行预测。

2、橡胶等主要原材料价格的历史波动情况、船运物流价格的历史波动情况

历史期间目标公司主要原材料天然橡胶、合成橡胶波动情况如下：

（1）橡胶等主要原材料价格历史波动情况31/108注1：天然橡胶均价数据来自中国商务部，均价计算方式为进口3号烟片胶及国产5号标胶（两种业内代表性品类天然橡胶）价格的月度算术平均值，其中进口3号烟片胶数据仅发布至2023年

11月17日；合成橡胶均价数据来自中国商务部，均价计算方式为丁苯橡胶（1502#）及顺丁橡胶

（BR9000）（两种业内代表性品类合成橡胶）价格的月度算术平均值，其中顺丁橡胶（BR9000）数据仅发布至2023年11月17日；

注2：天然橡胶及合成橡胶平均值计算方式均为首先计算其所对应的两种业内代表性品类橡胶

价格的平均值，然后以上述平均值为基础计算2015年至2025年8月的算术平均值；天然橡胶及合成橡胶中位值计算方式均为首先计算其所对应的两种业内代表性品类橡胶价格的平均值，然后取

2015年至2025年8月的中位值。

如上图所示，在供给端，天然橡胶、合成橡胶价格于2015-2016年波动下行，于2017年出现快速上涨后达到峰值，随即进入下行通道，至2020年跌至最低水平；2020年下半年开始上涨，于2021年下半年开始保持相对高位波动；2022年至2023年整体处于波动下行趋势；2023年下半年开始进入波动上行通道。

2015年至2025年8月，天然橡胶及合成橡胶价格的中位值分别为13282元/吨、

12636元/吨，平均值分别为13541元/吨、12757元/吨；天然橡胶均价的区间极大

值较中位数的涨幅约为33.77%，区间极小值较中位数的跌幅约为13.02%；合成橡胶均价的区间极大值较中位数的涨幅约为37.61%，区间极小值较中位数的跌幅约为18.99%；

极大值较中位数的涨幅较大，主要是受2017年峰值影响，其余年度均在中位数上下相对窄幅震荡。剔除峰值2017年因受泰国、马来西亚洪灾影响全年价格异常波动后，其震荡幅度约为中位值的±20%。2024年12月天然橡胶及合成橡胶均价较近十年价格中位值高约19.52%、12.93%。2025年1-8月，天然橡胶、合成橡胶均价较2024年末的

32/108价格水平整体均有所回落，同时存在一定波动。从历史震荡波动幅度角度看，未来再出

现价格大幅上涨的概率较小。

综合橡胶等主要原材料价格历史波动情况，本次评估假定预测期橡胶价格不存在明显波动。2024年目标公司实际发生直接材料成本为1752602百万韩元，较首次评估

2024年全年预测高1.71%，2024年实际材料成本较预测不存在显著差异。考虑到预测

期目标公司将持续推进产品结构优化，提高大尺寸、高性能轮胎销售占比，物料耗用效率有所提升；同时采购逐渐呈现规模化效应，也有助于降低单位采购成本。因此，首次评估假设预测期内单位重量轮胎材料单价整体保持平稳并略有提升，具有合理性。

（2）船运物流价格的历史波动情况

2015年以来全球船运物流价格波动情况如下图所示：

注 1：数据来源为波罗的海航运交易所、同花顺 iFind；

注 2：海运费指数平均值计算方式为取 2015年至 2025年 8月波罗的海运费指数：干散货（BDI）

的算术平均，中位值计算方式为取 2015 年至 2025 年 8 月波罗的海运费指数：干散货（BDI）的中位值。

2015-2019年国际海运费价格整体呈波动上涨趋势，但整体波动幅度较小，价格指

数相对稳定；受外部不可抗力因素影响，2020年下半年海运费价格开始有所上涨，并于2021年出现极端上涨行情。2022年上半年仍处于区间高位，下半年开始回落。2023年开始低位运行后逐步缓慢上涨，于2024年维持相对高位波动，2024年末海运费指数已回归近十年均值水平。2025年以来国际海运费有所上涨，截至2025年8月国际海运费价格高于历史均值水平，但仍处于近年来合理波动区间内。

33/1082015年至2025年8月，海运费指数的中位值、平均值分别为1357、1430，最近

十年中位值和平均值较为接近。区间极大值较中位值的涨幅约为255.08%，区间极小值较中位值的跌幅约为77.40%。极大值较中位值和平均值的涨幅较大，主要是受2021年至2022年上半年的极端情况影响，至2024年末海运费价格指数已回归近十年均值水平，且呈波动下行趋势。2025年1-8月，海运费价格指数有所回升但仍处于近年来合理波动区间内。2023年海运费指数中位数为1402，高于近十年海运费指数中位数。因此，首次评估中预测期船运成本以2023年船运成本收入占比为基准进行预测具有合理性。

3、目标公司历史年度材料单耗及变动情况、目标公司产品结构的变动对材料单耗

的影响

因目标公司各工厂、各年度生产轮胎产品类型、尺寸存在差异，为更合理体现材料耗用量情况，首次评估以轮胎生产重量作为量化比较参数进行分析。2022年、2023年目标公司单位材料耗用量对比情况如下：

工厂主要原材料2023年变动比例2022年天然橡胶0.2807-0.68%0.2826

合成橡胶0.1715-2.14%0.1752

韩国谷城工厂轮胎帘布0.0273-1.05%0.0276

钢丝绳0.1057-0.36%0.1061

炭黑0.2061-1.32%0.2089

天然橡胶0.25300.41%0.2520

合成橡胶0.2666-4.30%0.2786

韩国光州工厂轮胎帘布0.05321.26%0.0526

钢丝绳0.07960.95%0.0788

炭黑0.2342-2.95%0.2414

天然橡胶0.22062.72%0.2148

合成橡胶0.2092-5.43%0.2212

中国天津工厂轮胎帘布0.0460-3.02%0.0474

钢丝绳0.07190.51%0.0715

炭黑0.1828-1.23%0.1850

天然橡胶0.2099-1.67%0.2135越南工厂

合成橡胶0.2367-4.32%0.2473

34/108工厂主要原材料2023年变动比例2022年

轮胎帘布0.04751.58%0.0468

钢丝绳0.0721-1.71%0.0733

炭黑0.2293-4.81%0.2409

天然橡胶0.2171-0.94%0.2192

合成橡胶0.2283-1.80%0.2325

中国南京工厂轮胎帘布0.04973.89%0.0478

钢丝绳0.08121.08%0.0803

炭黑0.1995-7.15%0.2149

天然橡胶0.2300-0.78%0.2318

合成橡胶0.22450.65%0.2230

中国长春工厂轮胎帘布0.04635.70%0.0438

钢丝绳0.0689-0.56%0.0693

炭黑0.20612.37%0.2013

天然橡胶0.23261.84%0.2284

合成橡胶0.2469-4.39%0.2582

美国佐治亚工厂轮胎帘布0.06323.99%0.0608

钢丝绳0.08291.42%0.0817

炭黑0.2029-3.32%0.2099

天然橡胶---

合成橡胶---

韩国平泽工厂轮胎帘布0.0480-4.02%0.0500

钢丝绳0.0689-3.17%0.0712

炭黑---

天然橡胶0.2334-1.29%0.2364

合成橡胶0.2149-1.83%0.2189

合计轮胎帘布0.04452.58%0.0434

钢丝绳0.0829-2.17%0.0847

炭黑0.2064-1.81%0.2102

注1：单位材料耗用量=耗用量（千克）÷产量（千克）；

注2：韩国平泽工厂无密炼工艺，故不采购橡胶和炭黑等原材料，由谷城工厂和光州工厂生产成半成品，平泽工厂继续生产成品轮胎。

35/108由于目标公司各工厂所供应的产品类型及具体型号（涉及不同轮胎系列和功能特性等）差别较大，且不同工厂建厂时间不一，设备新旧程度及工艺水平也不尽相同，因此横向比较单位耗用量存在差异。2023年中国天津工厂单位合成橡胶用量下降5.43%，主要系 PCR 轮胎生产占比减少所导致；2023 年中国南京工厂单位炭黑用量下降 7.15%，主要为配合部分 OE 轮胎客户需求，胎面配方减少炭黑用料所致；2023 年中国长春工厂单位轮胎帘布用量增加 5.70%，主要系大尺寸的 LTR 轮胎生产占比增加所导致。目标公司各工厂单位原材料耗用量间存在差异，主要与生产的轮胎尺寸、型号、功能特性等有关，2022年、2023年单位耗用量变动不大，差异具有合理性。

综上所述，目标公司以2022年、2023年价格为基础预测相关成本充分考虑了历史价格波动情况，对材料成本的预测考虑了大尺寸轮胎销售占比提升对降低原材料价格波动风险的影响，成本预测同历史期不存在明显差异，对成本的预测谨慎合理。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露对直接材料成本及船运物流成本的具体预测情况，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“2、未来收益预测”之“（2）营业成本预测”之“1）直接材料”及“4）其他成本”之“*对船运物流成本的具体预测情况及分析”。

（四）对直接人工成本的具体预测情况及测算过程，并结合历史期的工资标准及

人员配备情况、目标公司的后续调薪计划、产能规划安排、人均产出、不同地区工资标准等补充披露对直接人工成本预测的合理性

1、对直接人工成本的具体预测情况及测算过程

目标公司轮胎产品核心生产工艺包括密炼、压延、压出、裁断、胎圈、成型、硫化

和检验入库，根据不同工艺环节相应设置生产车间。2022年、2023年及首次评估预测期生产人员配置及产量情况如下表：

项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年生产人员数量（人）7314755476247809792479798019

平均薪酬水平（百万韩元/年）63.4666.5367.5668.1569.0670.2271.50产量（吨）581053649934736585778986809298836095852669

人均产出（吨/人）79.4486.0496.6199.75102.13104.79106.33

注：各年人员数量为年末数据，数据源来自各工厂单体数据汇总。

36/108目标公司生产用工人数总体与预测期业务量相匹配，生产人员数量随着产量提升有所增加，人均产出随产能利用率的提升以及产品结构的优化保持稳定增长。首次评估预测期内，以实际用工需求人数，在2023年平均薪酬水平基础上按照2%增幅预测直接人工成本。

2、目标公司历史及预测期不同地区人员配备及工资标准情况

目标公司历史年度及首次评估预测期不同地区生产人员配备、人均工资情况如下表

所示：

37/1082020-2022023年

202020212022202320242025202620272028

地区项目名称单位3年复合-2028年复年年年年年年年年年增长率合增长率

生产人员人3157306339703986398639863986398639868.08%0.00%

韩国百万韩元/生产人员平均年薪标准85.9987.8387.8893.4695.3397.2399.18101.16103.182.81%2.00%地区年生产人员平均年薪增长

%2.140.066.342.002.002.002.002.00率

生产人员人182817521751179918391949201420442069-0.53%2.84%

中国百万韩元/生产人员平均年薪标准23.7825.9830.4430.6531.2631.8932.5433.1933.868.82%2.01%地区年生产人员平均年薪增长

%9.2417.160.692.012.022.022.012.00率

生产人员人617716123714181443150315431563157331.97%2.10%

越南百万韩元/生产人员平均年薪标准15.5814.4313.9515.4815.7916.1116.4316.7617.10-0.21%2.00%地区年生产人员平均年薪增长

%-7.36-3.3711.012.002.002.002.002.00率

生产人员人3043383563513563713813863914.91%2.18%

美国百万韩元/生产人员平均年薪标准111.72116.24125.53150.91153.93157.01160.15163.35166.6210.54%2.00%地区年生产人员平均年薪增长

%4.057.9920.222.002.002.002.002.00率

生产人员人5906586973147554762478097924797980198.55%1.20%

百万韩元/

目标生产人员平均年薪标准60.7162.0563.4666.5367.5668.1569.0670.2271.503.10%1.45%年公司生产人员平均年薪增长

合计%2.212.274.841.540.881.331.691.82率人均创收（营业收入/员百万韩元/367.54443.21487.31537.58595.76616.87627.75640.64643.1613.51%3.65%

38/1082020-2022023年

202020212022202320242025202620272028

地区项目名称单位3年复合-2028年复年年年年年年年年年增长率合增长率工总人数）人人均产出（总产量/员工吨/人76.4487.4279.4486.0496.6199.75102.13104.79106.334.02%4.33%总人数）

39/108就生产人员数量而言，2021年受外部不可抗力因素影响，目标公司开工率不足，

生产人员数量需求减少，故2021年相较2020年生产人员数量有所下降。2022年以来，随着汽车市场需求回升，目标公司产能利用率逐步提升，生产人员数量在此期间同步增加。截至2024年年底，目标公司全球8个生产工厂合计设计产能约为723929吨/年，

2024年全年实际生产713867吨，产能利用率约为98.61%。目标公司现有产能已趋于饱和，首次评估基准日无大规模人员扩张计划，故预测期预计生产人员数量总体保持稳定。

就生产人员薪酬水平而言，2022年、2023年随着目标公司经营效益改善，主要工厂根据订单需求、生产负荷及生产效率的变化集中进行了薪酬调整，中国、韩国、越南、美国地区生产人员薪酬待遇较历史年度显著提高。除此之外，2023年美国佐治亚工厂对生产环节的人员制定了激励计划，主要在减少不良率、提高月平均生产率、出勤率等方面设置激励措施，相关激励计划的制定使得2023年年均薪酬标准相较上年增幅明显。

2022年、2023年目标公司结合实际经营情况及调薪计划已对生产人员薪酬进行了总体调整；2024年目标公司直接人工劳务费为509246百万韩元，同比2023年增长1.33%；

人员数量同比下降1.56%。随着目标公司持续进行产能优化调整，产量逐步向更具有人工成本优势的越南工厂及中国工厂转移，使得总体生产人员薪酬略有下降。考虑到目标公司无大幅调薪计划，且历史年度已集中对人员工资进行调整。故首次评估预测期生产人员工资以2023年目标公司各地区工厂实际薪酬水平按照2%增幅进行预测。

受光州工厂火灾事故影响，2025-2027年光州工厂现有部分员工持续处于待业状态。

根据标的公司管理层制定的光州工厂恢复生产及待业人员转移计划，部分待业人员拟就近转移至目标公司其他工厂进行生产工作。2026-2028年随着光州工厂产能逐步恢复，待业人员人数逐年下降。针对上述待业人员，目标公司将根据韩国法律规定按照光州工厂平均薪酬水平的70%计发工资，故二次加期评估中预测2025-2026年直接人工成本较首次评估预测分别下降8.41%、0.56%。2027-2029年随着相关待业人员复工复产，直接人工成本较首次评估预测有所增加。

此外，由于光州工厂原有产能约1158万条/年，且加之原有工厂建造年代较久、设备自动化效率偏低，事故后恢复生产及光州新工厂建设投入使用预计不需要额外增加人员，保持现有人员水平可以满足生产需要，故二次加期评估预测期预计生产人员

40/108数量总体保持稳定。二次加期评估预测期目标公司生产人员配置及产量情况如下表所

示：

项目2025年2026年2027年2028年2029年生产人员总数（人）78777937796279628062

平均薪酬水平（百万韩元/年）61.8868.5673.0276.4980.20

二次加期评估预测产量（吨）704383693540695232726424738310

二次加期评估人均产出（吨/人）89.4287.3887.3291.2491.58

鉴于二次加期评估中标的公司管理层下调了预测期各年产量，在生产人员数量不存在显著减少的情况下，单位人工成本较首次评估预测有所增长，相关预测具有合理性。

综上，本次评估中对目标公司直接人工成本的预测具有合理性。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露对直接人工成本预测的合理性，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“2、未来收益预测”之“（2）营业成本预测”之“2）直接人工”。

（五）对其他成本及附加费用的具体预测情况及测算过程，并结合各项明细的性

质、特点、相关价格历史期是否存在波动、历史期与收入规模的匹配程度等，补充披露对其他成本及附加费用的预测是否谨慎合理

1、其他成本预测情况及合理性分析

目标公司主营业务成本中其他成本主要包含水电费、修缮费、采购运费、办公费、折旧摊销等。2022年、2023年及首次评估预测期其他业务成本情况如下：

单位：百万韩元序项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年号

1其他成本416676422461541522554771537143540411530113

占营业收入比例11.69%10.40%11.92%11.52%10.80%10.57%10.28%

1-1折旧摊销195252208397279844278154250094245610232078

1-2办公费5047516961546502673669106994

占营业收入比例0.14%0.13%0.14%0.13%0.14%0.14%0.14%

1-3水电费147760163700193633205874213213219170221618

41/108序

项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年号

占营业收入比例4.15%4.03%4.26%4.27%4.29%4.29%4.30%

1-4修缮费18116202312431925364264232705127307

占营业收入比例0.51%0.50%0.54%0.53%0.53%0.53%0.53%

1-5运费86185210431074111511451159

占营业收入比例0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%

1-6租金费用1496156218731951205521102131

占营业收入比例0.04%0.04%0.04%0.04%0.04%0.04%0.04%

1-7保险费用5133546066366852716573367413

占营业收入比例0.14%0.13%0.15%0.14%0.14%0.14%0.14%

1-8其他税费2664283532543327345035423592

占营业收入比例0.07%0.07%0.07%0.07%0.07%0.07%0.07%

1-9代理费19453105822020820960220202254422770

占营业收入比例0.55%0.26%0.44%0.44%0.44%0.44%0.44%

1-10技术服务费17428000000

占营业收入比例0.49%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%

1-11研究支出经费2576238632883414352436083645

占营业收入比例0.07%0.06%0.07%0.07%0.07%0.07%0.07%

1-12教育培训费888128712701299134813851405

占营业收入比例0.02%0.03%0.03%0.03%0.03%0.03%0.03%

首次评估对上述各项成本费用进行分类，并根据不同费用的发生特点、变动规律进行分析，采用不同模型进行预测，具体说明如下：

*折旧、摊销费用：该类费用与收入占比关系较小，按照目标公司各经营主体现有固定资产及无形资产和资本性支出预算，对应折旧、摊销年限水平预测。其中：固定资产中电子设备、工器具、模具、备品备件等资产折旧年限较短，评估基准日相关固定资产在预测期陆续折旧完毕，导致后续年度折旧摊销金额逐年下降。

*水电费、修缮费、采购运费、办公费等其他费用：根据其在历史年度中的支付水平，以目标公司发展规模和收入水平为基础，参考2022年、2023年期间的相关费用占收入平均比例进行预测。

目标公司2023年开始将其他成本中的技术服务费纳入销售及管理费用核算。除此

42/108之外其他成本历史期间不存在大幅度变动。除折旧、摊销费用外，首次评估根据目标公

司2022年、2023年各项其他费用占营业收入平均比例进行预测，能够反映目标公司实际成本构成情况，具有合理性。

2、附加费用预测情况及合理性分析

目标公司在全球范围内从事轮胎生产、销售，下属不同国家或地区的法人主体分别承担生产、销售及管理等不同职能。结合目标公司销售管理模式，其下属8个生产工厂的轮胎产品通过韩国本社或者其他销售法人进行内部结算后，再次销售至终端企业。在内部销售及产品流转过程中，产生的包括船运成本、关税、成品胎直接销售成本以及产品流转过程中的其他销售成本纳入附加费用进行核算，2022年、2023年目标公司附加费用占营业成本比例情况如下：

单位：百万韩元项目2022年2023年附加费用555593.92510646.58

主营业务成本占比17.80%16.31%

主营业务收入占比15.67%12.62%附加费用中船运成本分析详见本题回复“（三）对直接材料成本及船运物流成本的具体预测情况及测算过程.....，对成本的预测是否谨慎合理”之“1、对直接材料成本及船运物流成本的具体预测情况及测算过程”之“（2）对船运物流成本的具体预测情况及测算过程”之“*船运成本”。

附加费用中关税、成品胎直接销售成本、其他销售成本历史期营业收入及营业成本

占比情况如下：

项目2020年2021年2022年2023年关税占营业收入比例0.27%1.65%2.06%1.71%

关税占营业成本比例0.35%2.01%2.35%2.21%

成品胎直接销售成本占营业收入比例1.22%0.67%0.63%0.57%

成品胎直接销售成本占营业成本比例1.56%0.81%0.72%0.74%

其他销售成本占营业收入比例-0.71%3.11%2.99%6.89%

其他销售成本占营业成本比例-0.91%3.78%3.41%8.90%

43/108目标公司关税占收入成本比例在2021-2023年保持相对稳定；成品胎直接销售成本

系目标公司各销售法人直接采购成品胎发生的成本，近年来随着自产轮胎销售占比提升而逐年下降；其他销售成本主要为产品内部流转过程中各销售法人发生的运营成本，包括库存评价损益、产品质保金、配套产品服务费及销售法人的运营推广费用等，其中库存评价损益在报告期内依据中国会计准则作为资产减值损失进行核算，2020年会计政策差异原因导致其他销售成本占比为负数。2020年因目标公司对存货的评估价值高于其账面价值，进而冲减其他销售成本，导致其他销售成本为负，故其占比相应为负数。

2020年、2021年其他销售成本由于会计政策口径原因不具备可比性；2023年随着船运

成本、关税成本等价格回归正常水平，其收入占比相应下降。同时，随着目标公司营收规模不断扩大、销售渠道拓展投入增加，用于支持运营的其他销售成本占比增加。首次评估以2023年相关成本占营业收入比例为基础对预测期各年附加费用中关税、成品胎

直接销售成本及其他销售成本进行预测，能够合理反映基于2023年12月31日评估基准日时点的目标公司经营状况，具有合理性。

首次评估中附加费用采用2023年相关成本占营业收入比例进行预测，以充分反映上述相关费用影响，具有合理性。

二次加期评估中，评估师考虑美国关税政策变化及光州工厂事故后产能结构调整因素，对其他成本中关税成本及外协成本预测进行了修正，具体说明如下：

（1）关税成本预测

目标公司轮胎销售区域中美国市场是其重要组成部分，2024年目标公司全球轮胎销量6044万条，其中美国市场销量1347万条，占全球销量的22%。2024年目标公司全球轮胎产量为6140万条，出口美国轮胎数量占其全球产量的17%，其中：韩国工厂产量2599万条，出口美国146万条，占韩国工厂产量5.6%；越南工厂产量1336万条，出口美国907万条，占越南工厂产量67%；美国工厂产量314万条，主要销售美国市场。2025年7月，美国与韩国达成新贸易协议，将对韩国征收15%的对等关税（适用于 TBR 轮胎）并将对韩国汽车和汽车零部件征收的关税由 25%下调至 15%（适用于 PCR轮胎）；同月，美国与越南达成新贸易协议，将对越南征收 25%的对等关税（适用于 TBR轮胎）。美国具体关税变化情况如下表所示：

地区韩国产越南产

44 / 108轮胎类型 PCR/LTR TBR PCR/LTR

基本关税4.00%

首次评估适用 AD反倾销关税 5.40%

美国关税税率 CVD 反补贴关税 7.89%

合计5.40%11.89%

基本关税4.00%

AD反倾销关税 4.37%

本次加期评估适用 CVD 反补贴关税 7.89%

美国关税税率汽车和汽车零部件类别15.00%25.00%

其他普遍/相互征收关税产品15.00%

合计19.37%15.00%36.89%

根据上述美国关税政策变化情况，标的公司管理层结合美国市场轮胎销售计划在二次加期评估中更新调整了对关税成本的预测。具体更新情况如下：

单位：百万韩元项目2025年2026年2027年2028年2029年首次评估预测关税成本8133883992863108707987079二次加期评估预测关税成本156229194512196191200138201149

首次评估预测关税成本占比%2.16%2.17%2.17%2.18%2.18%

二次加期评估预测关税成本占比%4.27%5.01%4.98%4.87%4.84%

尽管上述新增关税变化增加了预测期目标公司营业成本，但预计不会对目标公司在美国市场的销售产生重大不利影响，具体说明如下：

*美国轮胎市场存在刚性进口需求，即使实施对等关税政策也需要进口轮胎满足市场需求

根据美国轮胎制造商协会（USTMA）的数据，2024 年美国轮胎产量出现了连续第三年的下降乘用车轮胎产量下降4.1%，至9170万条；轻卡轮胎产量下降0.9%，至2320万条；卡客车轮胎产量下降4%，至1190万条。同年，美国进口2.08亿条半钢胎及

1898万条全钢胎，故美国轮胎市场接近三分之二依赖海外进口，即使新增关税政策的

实施也需要进口轮胎满足刚性需求。

目前美国进口的轮胎主要是来自于东南亚、韩国、日本等各轮胎工厂，目标公司在全球拥有8大生产基地，其中销往美国市场的轮胎工厂分别位于韩国、越南和美国。

受益于在美国、韩国、越南等多个国家的产能布局，目标公司在美国市场相对于其他45/108同等规模及品牌影响力的公司更具竞争优势。此外，在新增关税带来的通胀预期下，

美国消费降级趋势有望进一步加强，有望提高以目标公司为代表的二线轮胎品牌竞争力，带动目标公司市场份额的进一步提高。

*关税政策实施将助推美国市场销售价格持续上涨，以抵减关税成本美国本土轮胎企业原材料成本中约70%是天然胶和合成胶，大部分进口自东南亚各国，受关税政策影响，也将推高其原材料进口成本，进而推动轮胎的售价上涨。美国进口的轮胎产品，因受关税政策影响，进口价格也相应上涨。故虽然美国关税政策会增加目标公司的整体成本，但受目标公司因成本传导带来的销售价格的提高、因成本优势及品牌优势带来的销量增加，预计关税政策对目标公司业绩影响相对可控，公司整体利润仍可维持在较高水平。

（2）外协成本

为弥补光州工厂火灾事故造成的产能缺口，标的公司管理层除协调目标公司包括韩国、中国、越南、美国在内的其余7个工厂生产资源承接订单并推动光州工厂复产

及新建计划外，同步计划利用青岛双星轮胎产能为目标公司增加外协支持。对该部分外协成本，二次加期评估中结合历史年度同类产品采购情况及产能替代方案对外协单价及外协采购量进行了单独预测，具体预测情况如下：

项目 2023 年 A 2024年 A 2025年 E 2026年 E 2027年 E 2028年 E 2029年 E

外协成本（百万韩元）734016808295611235845235870250737250167

单位外协成本(韩元/千克)3560356738183831385736643655

外协采购量（吨）20621190862504261560611546844068440

截至本回复出具日，标的公司管理层已就上述外协生产方案与青岛双星达成一致，青岛双星已按计划推进产能承接准备工作，并已于2025年6月开始增加对目标公司的订单供应量。其中，青岛双星十堰东风生产基地已于2025年6月开始生产；董家口基地模具已运抵正在调试及技术改造中，预计2025年9月开始试生产；柬埔寨工厂已签订技术支持协议，目标公司已派驻技术小组指导产线改造及调试工作，预计于2026年

1月具备生产能力。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露对其他成本及附加费用的预测是否谨慎合理，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评

46/108估情况”之“（一）收益法评估情况”之“2、未来收益预测”之“（2）营业成本预测”之“4）其他成本”之“*其他业务成本预测情况及合理性分析”及“5）附加费用”之

“*附加费用预测情况及合理性分析”。

3、毛利率的预测情况及合理性

结合前述销售单价、销售数量及各项成本的预测，首次评估预测期目标公司营业收入、营业成本及毛利率情况如下：

单位：百万韩元项目2024年2025年2026年2027年2028年营业收入4542097.954817111.484974307.015111657.895157502.83

营业成本3562990.293771135.293878120.223968970.864001004.05

毛利率21.56%21.71%22.04%22.35%22.42%

目标公司预测期内毛利率分别为21.56%、21.71%、22.04%、22.35%、22.42%，预测期毛利率中位数为22.04%，整体保持平稳。历史年度目标公司毛利率波动情况如下图所示：

2015至2025年1-6月目标公司毛利率波动情况

30.00%

25.50%25.01%25.72%

25.91%

25.00%22.64%

21.76%

22.53%

20.00%17.80%

15.79%

15.00%14.43%12.15%

10.00%

5.00%

目标公司毛利率毛利率中位数

注：2022年度毛利率相较于2021年度下降较大，主要是由于报告期内适用中国企业会计准则并经中国注册会计师审计，对与履约成本相关的运输、仓储成本等进行重分类调整所致。在韩国国际会计准则（K-IFRS）下，该类成本在销售及管理费用中核算，而在中国企业会计准则下，该类成本在营业成本-制造费用及其他合同履约成本中核算。在 K-IFRS 下，2022 年目标公司毛利率为

16.98%，与2021年较为接近。

47/1082015-2016年目标公司毛利率基本保持稳定，且维持较高水平。2017-2018年，目

标公司毛利率持续下滑，一方面受上游原材料价格异常波动影响，另一方面由于目标公司2017年、2018年经营管理、人员等处于不稳定状态，经营状况不佳，营业收入逐年下降，对原材料价格大幅上涨及相关固定成本的对冲能力相对较弱，导致毛利率水平大幅下降。2019-2020年随着上游原材料价格持续回落，目标公司毛利率较2017年、2018年显著回升。特别是在双星集团收购后，随着目标公司各项经营改善政策的实施，目标公司在重点市场开拓、原材料采购成本控制、劳资关系稳定带来的生产成本控制等方面

的成效逐步显现，目标公司毛利率得以显著恢复。2021-2022年，在外部不可抗力因素影响下，目标公司产能利用率不足叠加原材料价格、海运费价格大幅上涨，生产成本高企，导致毛利率水平再次下降。2023年以来，一方面得益于主要原材料价格及海运费价格的回落，全球轮胎市场景气度回暖，目标公司产能利用率提升并保持稳定，成本端压力明显降低；另一方面目标公司不断增加高收益、高性能的大尺寸轮胎销售占比，产品结构持续优化，使得毛利率回归正常水平。

首次评估预测期目标公司毛利率中位数为22.04%，与上述2015-2024年间目标公司毛利率中位数22.15%不存在显著差异，且2024年、2025年预测毛利率值均低于历史年度中位数水平，预测毛利率具有谨慎性。

除基于目标公司历史期数据外，考虑到预测期内随着更具生产成本及出口优势的越南工厂扩建完成，目标公司在越南工厂的产能得到释放，能够进一步降低目标公司整体生产和销售成本，生产规模化效应将予以体现；同时，通过加大欧美高收益市场开拓力度，争取高性能、大尺寸轮胎的市场份额，目标公司产品利润空间有望得到进一步提升，因此预测期毛利率维持历史年度中位数水平并略有提升具有可实现性。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露毛利率的预测情况及合理性，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“2、未来收益预测”之“（3）毛利率的预测情况及合理性”。

（六）对税费的具体预测情况及测算过程，并结合各境外法人主体历史期税率是否存在波动等披露对税费的预测是否谨慎合理

1、对税费的具体预测情况及测算过程

（1）税金及附加

48/108目标公司税金及附加分为中国境内公司税金及附加以及其他境外法人的其他税费。

中国境内公司税金及附加包括城市维护建设税、教育费附加、地方教育费附加、房

产税、土地使用税、印花税等，首次评估以预测年度的营业收入为基础结合首次评估基准日适用的税率确定未来年度的税金及附加。

首次评估基准日中国境内法人执行的税率详见下表：

税种税率

增值税—销项税13%、6%

增值税—进项税13%、9%、6%

城市维护建设税7%

教育费附加3%

地方教育费附加2%

房产税从租计征，租金收入12%；从价计征，房产原值70%的1.2%土地使用税按照实际占用的土地面积及该土地所在地段的适用土地使用税税额计缴

印花税0.03%

其他境外法人的其他税费，根据其在历史年度中的支付水平，参考目标公司最近两年的费用发生额占境外法人收入平均比例进行预测。

（2）所得税

首次评估考虑目标公司合并范围内的各子公司所属国家或地区的税收制度差异，对于所得税按照各子公司现金流口径预测至税前利润，并计算得到各单家法人的预测期应纳所得税，将金额汇总反映至合并现金流口径。

2、各境外法人主体历史期税率及波动情况

目标公司各境外法人主体历史期税率情况如下：

所属国家历史期各地区企业主要的税率

增值税：10%；

所得税：适用阶梯累进制办法征缴，其中税前利润：

2亿韩元以下的部分：10%减按9%；

韩国

2亿韩元（含）~200亿韩元的部分：20%减按19%；

200亿韩元（含）~3000亿韩元的部分：22%减按21%；

超过3000亿韩元的部分：25%减按24%

日本消费税：日本政府在2019年10月起将消费税由8%提高至10%；

49/108所属国家历史期各地区企业主要的税率所得税：注册资本在1亿日元以下企业的有效法定税率为33.58%（锦湖日本注册资本为4000万日元）

增值税：0%、5%、10%；

所得税：法定税率 20%（目标公司根据第 218/2013/nd-CP 法令第十六条的有关规定越南享受企业所得税优惠政策，即从2023年7月开始在满足规定的投资条件（完成在特定园区内的扩建投资）的前提下，自首个获利年度起，2年免缴企业所得税，4年减半缴纳企业所得税）

增值税：7%、19%；

德国

法定公司税15%，其他附加税、地方贸易税率合计约15%（视不同地区而定）增值税：0%、5%、20%；

英国

法定税率19%，2023年4月1日起为25%增值税：20%；

法国

法定税率28%，2022年起为25%美国联邦税21%，佐治亚州税率5.75%加拿大联邦税15%，安大略省税率11.5%墨西哥增值税16%；法定税率30%

澳大利亚法定税率30%

上表锦湖越南税率中涉及的“首个获利年度”是指因锦湖越南增设的三、四期工程

在 2023 年第二季度已投产，依据越南政府第 218/2013/nd-CP 法令第十六条的有关规定可以享受在满足规定的投资条件（完成在特定园区内的扩建投资）的前提下申报享受税

收减免政策，即2023年锦湖越南向税务机关申报增设投资的固定资产额度占全部固定资产的比例为37.75%。具体测算说明如下：

单位：千美元

100%免税50%减免

类型

2023年2024年2025年2026年2027年2028年

已有固定资产规模391784固定资增设固定资产投资规模237574产合计629358

增设投资规模占比37.75%综上，锦湖越南税前利润中37.75%的部分按规定享受税收减免政策。

目标公司各境外法人主体历史期税率无明显波动。目标公司2022年、2023年及首次评估预测期税金及附加如下表所示：

50/108单位：百万韩元

项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年

356419406090454209481711497430511165515750

营业收入

5581783

税金及附加7518111361500516525170081749217767

税金占比0.21%0.27%0.33%0.34%0.34%0.34%0.34%

预测期目标公司税金及附加收入占比略有提升主要系2023年目标公司扭亏为盈、

主要工厂完成投建，留抵进项税逐步被消化，故预测期税金及附加占比略有提升，并与营业收入规模变化趋势保持一致。

目标公司所得税2022年、2023年及首次评估预测期如下表所示：

单位：百万韩元项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年税前利润-86296227368287826320709346146368979369029

所得税-6574552826771578084878649249794636

所得税占比7.62%24.31%23.53%24.35%25.38%25.07%25.64%

目标公司2023年实现扭亏为盈，2023年实现纳税额55282百万韩元，占税前利润

24.31%。预测期目标公司各法人主体税率按照2023年度执行税率，并根据各法人主体

息税前利润进行加权后确定综合所得税税率。预测期所得税与实际执行税率、2023年度实际所得税占比基本一致，无明显波动。

综上，本次评估税费的预测具有合理性。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露对税费的具体预测过程及测算过程，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”

之“（一）收益法评估情况”之“2、未来收益预测”之“（4）税金及附加预测”及“（6）所得税及税后净利润的预测”。

（七）对期间费用的具体预测情况及测算过程，预测期内目标公司的期间费用率

较历史期是否存在差异，对期间费用的预测是否谨慎合理

1、期间费用的具体预测情况及测算过程

目标公司期间费用主要包含销售及管理费用、研发费用、财务费用。其中研发费用

51 / 108根据韩国国际会计准则（K-IFRS）纳入销售及管理费用核算。销售及管理费用主要为

广告营销费、办公费、保险费、折旧摊销及人员工资等；财务费用主要为利息支出、手续费等。目标公司期间费用预测情况如下：

（1）销售及管理费用

目标公司2022年、2023年及首次评估预测期销售及管理费用如下表所示：

单位：百万韩元序号项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年

1销售及管理费用414219492336537541569888594110617234630701

占营业收入比例11.62%12.12%11.83%11.83%11.94%12.08%12.23%

1-1人工费用179980209281221827236505253110265381276721

1-2折旧摊销25022245323782638669366693911838440

1-3租赁费26371317493455936651378473889239241

占营业收入比例0.74%0.78%0.76%0.76%0.76%0.76%0.76%

1-4其他税费420439513544561577582

占营业收入比例0.01%0.01%0.01%0.01%0.01%0.01%0.01%

1-5修理费4099482153085629581359746027

占营业收入比例0.12%0.12%0.12%0.12%0.12%0.12%0.12%

1-6保险费10734110001299113777142271462014751

占营业收入比例0.30%0.27%0.29%0.29%0.29%0.29%0.29%

1-7业务招待费1956230725372690277828552880

占营业收入比例0.05%0.06%0.06%0.06%0.06%0.06%0.06%

1-8广告费46959617186443768339705697251773168

占营业收入比例1.32%1.52%1.42%1.42%1.42%1.42%1.42%

1-9代理费25167361313624238436396904078641152

占营业收入比例0.71%0.89%0.80%0.80%0.80%0.80%0.80%

1-10劳务费30882363754002042443438284503845442

占营业收入比例0.87%0.90%0.88%0.88%0.88%0.88%0.88%

1-11替换补偿费4053563657346081628064536511

占营业收入比例0.11%0.14%0.13%0.13%0.13%0.13%0.13%

1-12教育培训费729119811341203124212761288

占营业收入比例0.02%0.03%0.02%0.02%0.02%0.02%0.02%

1-13办公费20165241822637327969288822968029946

52/108序号项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年

占营业收入比例0.57%0.60%0.58%0.58%0.58%0.58%0.58%

1-14研发费用37685429684804250951526135406654551

占营业收入比例1.06%1.06%1.06%1.06%1.06%1.06%1.06%

首次评估对上述各项费用进行分类，并根据不同费用的发生特点、变动规律进行分析，按照和营业收入占比的关系、自身的增长规律，采用不同模型进行预测，具体说明如下：

*人工费用：人工费用包括销售、管理、研发类人员的工资，2023年人工费用增幅明显，系目标公司为适应市场需求，进一步完善销售渠道、加大高性能轮胎研发投入，导致2023年新增较多的相关人员同时适度提高人员薪酬所致。预测期以2023年人工成本和人员数量为基础，并根据目标公司制定的工资标准和人员配备情况，结合工资水平上涨及未来业务规划等因素进行预测。

*折旧、摊销费用：该类费用与占收入的比例变动关系不大，按照目标公司各经营主体现有固定资产及无形资产和资本性支出预算，对应折旧、摊销年限水平进行预测。

*广告费、代理费、办公费等其他费用：根据其在历史年度中的支付水平，以目标公司发展规模和收入水平为基础，参考2022年、2023年期间的相关费用占收入平均比例测算。

（2）财务费用

目标公司2022年、2023年及首次评估预测期财务费用如下表所示：

单位：百万韩元序号项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年

1财务费用合计119658166572138735138854138922138982139002

占营业收入比例3.36%4.10%3.05%2.88%2.79%2.72%2.70%

1-1其中：利息支出103123171776136771136771136771136771136771

1-2利息收入-3665-4398

1-3汇兑损失200438113102

1-4汇兑收益-181768-115677

1-5财务费用-手续费1530176919642083215122112231

财务费用主要构成为银行存款所带来的利息收入、汇率变动损益、利息支出和财务

53/108费用手续费等。利息收入考虑其生息资产规模、预计获息利率难以准确预计，首次评估

中谨慎考虑未进行预测；汇率变动损益因不能可靠计量，故未来不进行预测。

利息支出与目标公司的借款本金和利率密切相关，首次评估贷款利息支出以目标公司2023年12月31日的借款金额为基础，参考目标公司长短期贷款合同利率，根据目标公司各类型付息负债加权平均利率水平预测未来年度的利息支出，具体明细如下：

单位：百万韩元各类型贷款贷款余额贷款利率区间加权平均利率预测期利息支出

信用借款1591394.722.90%-9.18%6.20%98642.18

担保借款82443.896.90%-7.03%6.98%5753.48

质押借款3381.006.99%6.99%236.33

抵押借款433281.535.19%-6.82%6.07%26319.31

保证借款64502.245.76%-6.18%5.95%3835.85

关联方借款72645.522.63%-5.80%2.73%1983.85

合计2247648.906.09%136770.99

首次评估中财务费用手续费根据2022年、2023年手续费占收入平均比例进行预测。

二次加期评估预测期财务费用较首次评估预测显著下降，主要由于首次评估基准日后，目标公司持续偿还银行借款使得利息支出相应减少。截至2025年6月末目标公司付息负债余额为18051亿韩元，较2023年末下降3699亿韩元（折合人民币19.47亿元）。二次加期评估预测期目标公司年利息支出预测情况如下表所示：

单位：百万韩元项目2025年2026年2027年2028年2029年首次评估年利息支出136771136771136771136771136771二次加期评估年利息支出6896171081700256631464723本次加期评估较首次评估

-67810-65690-66746-70457-72048增减额

随着目标公司付息负债余额减少，财务结构不断优化，目标公司资产负债率由2023年末的70.76%降低到2025年6月末的63.35%。同时，因付息负债规模显著下降，二次加期评估预测期年利息支出平均较前次评估基准日下降约650.78亿韩元（折合人民币约3.61亿元），财务费用的大幅减少，使得目标公司盈利能力较首次评估基准日显著增强。

54/1082、预测期内目标公司的期间费用率较历史期是否存在差异，对期间费用的预测是

否谨慎合理

目标公司2022年、2023年及首次评估预测期内期间费用率情况如下：

单位：百万韩元项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年销售及管理费用小

414219492336537541569888594110617234630701

计

销售及管理费用率11.62%12.12%11.83%11.83%11.94%12.08%12.23%财务费用小计119658166572138735138854138922138982139002

财务费用率3.36%4.10%3.05%2.88%2.79%2.72%2.70%期间费用合计533878658908676277708742733033756215769702

期间费用率14.98%16.23%14.89%14.71%14.74%14.79%14.92%

注：销售及管理费用中包含研发费用。

目标公司首次评估预测期内期间费用率分别为14.89%、14.71%、14.74%、14.79%、

14.92%。目标公司期间费用主要为人员工资、研发支出、租金费用、日常生产经营所必

要的差旅办公费、折旧费用及利息支出等。根据目标公司在预测期的经营发展及业务规划，员工人数、工资薪酬及其他正常运营中产生的各项费用以收入水平为基础，维持合理增长；就研发费用而言，目标公司长期致力于推动技术更新、提高产品技术含量，因此预期将继续加大研发投入；目标公司利息支出与其借款本金及利率密切相关，预测期以实际借款金额为基础参考同期贷款利率水平进行预测。

首次评估预测期目标公司期间费用率较2022年、2023年不存在显著差异。随着预测期目标公司收入增长及产能利用率的进一步提升，目标公司将产生一定规模效应，本次评估预计预测期期间费用占营业收入比例基本稳定，具有合理性。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露对期间费用的具体预测情况及测算过程，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“2、未来收益预测”之“（5）期间费用”。

55/108（八）评估中预计净残值率同报告期内存在差异的原因及合理性，残值率不同对

评估值的影响，对折旧摊销的预测是否准确合理

1、评估中预计净残值率同报告期内存在差异的原因及合理性

首次评估目标公司折旧及摊销年限及净残值率预计情况如下表：

资产类别折旧方法折旧年限预计净残值率

房屋建（构）筑物直线摊销法15-40年0%

机器设备及工器具直线摊销法6-30年0%

其他设备资产直线摊销法4-8年0%

长期待摊费用/无形资产直线摊销法3-10年0%

土地使用权（适用中国、越南等地区）直线摊销法50年0%

鉴于目标公司下属企业较多，且分布范围较广，各地区公司适用的会计政策及对残值率的会计估计有所差异：中国地区的四家子公司残值率的会计估计为10%，韩国本社对各项资产保留1000韩元作为残值进行会计估计；锦湖日本对各项资产保留1日元作

为残值进行会计估计；其他如欧洲、北美地区子公司残值率为0%。

本次评估中参照历史年度目标公司对残值率的会计估计，并结合对轮胎生产工艺流程的了解，考虑目标公司相关资产实际可回收残值金额较小，故对各项资产预计残值率取0%，具有合理性。

2、残值率不同对评估值的影响，对折旧摊销的预测是否准确合理

针对评估预测残值率与目标公司实际执行不同的情况，结合上述中国地区法人主体的残值率会计估计差异，评估机构对目标公司的评估值进行了补充测算，在对4家中国子公司预计残值率取10%的情况下，目标公司股东全部权益评估值为2275000百万韩元，较原评估值2238000百万韩元增加37000百万韩元，评估值增幅1.65%。故经测算与原评估值不存在显著差异。

综上，本次评估对折旧摊销的预测系结合目标公司相关资产实际使用状况做出的谨慎预计，对折旧、摊销的预测准确、合理。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露预计净残值率同报告期内存在差异的原因

及合理性，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“3、企业自由现金流的预测”之“（1）

56/108折旧及摊销的预测”。

（九）结合预测期内生产能力和设备使用情况、历史运营年度的资产更替发生额、历史年度销售法人维持性支出、不含税投资金额等补充披露对资本性支出的具体预测过程及准确性

1、维持性支出预测情况

预测期维持性支出是标的公司管理层根据现有主要长期资产的成新率情况，参考各类长期资产的账面原值和可使用年限，作为因维持持续经营预计的更新资本性支出，首次评估预测期目标公司各法人主体维持性支出情况如下表所示：

单位：百万韩元地区2024年2025年2026年2027年2028年锦湖本社8717987179871798717987179中国9292929292南京工厂99839983998399839983天津工厂1026310263102631026310263长春工厂57755775577557755775日本1112411越南工厂98459845984598459845德国5454545454英国99999法国264264264264264美国24092409240924092409加拿大7878787878佐治亚工厂96699669966996699669墨西哥55555澳大利亚499499499499499

维持性支出主要考虑为保持目标公司现有生产能力、设备更新及维护需求，并根据历史运营年度的资产更替发生额确定各年的资本性支出金额。首次评估预测期各年度维持性支出发生额约136126百万韩元，占预测期各年度平均营业收入比例约为3%。

二次加期评估中，评估师结合光州新工厂建设新增投入情况，对目标公司预测期

57/108维持性支出进行了更新，二次加期评估与首次评估对于维持性支出预测金额对比情况

如下：

单位：百万韩元

项目2025年（注）2026年2027年2028年2029年首次评估136125136248136125136125136125维持性资本支出本次加期评估87467165234154472158572162786

注：本次加期评估中2025年资本性支出仅考虑加期评估基准日后2025年7-12月预测金额。

就维持性资本支出而言，二次加期评估高于首次评估预测主要系考虑报告期南京工厂、天津工厂、长春工厂等扩建项目完工投产后每年增加维护性资金投入。

2、新增生产能力支出

首次评估中目标公司各法人主体新增生产能力支出预测情况如下表所示：

单位：百万韩元地区2024年2025年2026年2027年2028年韩国本社57222----

南京工厂32647----

天津工厂11202240---

长春工厂1600----

越南工厂2836----

注：根据目标公司采用的2023年1-12月韩元兑人民币平均汇率180.84：1折算。

首次评估中目标公司新增生产能力支出主要为南京工厂、天津工厂、长春工厂扩建项目。其中，南京工厂拟于2025年完成新能源汽车高性能轮胎生产线升级改造项目，该项目新增产能178万条，合计投资2.04亿元人民币（不含税金额约1.81亿元人民币），于2024年启动建设，建设期为1年；天津工厂2024年下半年新增投入三台加硫设备线和2台成型设备线，预计2024年新增产能9万条，2025年实现新增产能35.4万条；长春工厂于2024年5月完成新增产能27.5万条，预计投资额1000.00万元人民币（不含税金额约884.96万元人民币）。

其他新增生产能力支出主要涉及韩国本土的光州工厂、谷城工厂，主要为一部分提高生产性能和效率的设备产线，预计投入57222百万韩元。

58/108二次加期评估中，评估师结合光州新工厂建设新增投入情况，对目标公司预测期

新增生产能力支出进行了更新，二次加期评估与首次评估对于新增生产能力支出预测金额对比情况如下：

单位：百万韩元

项目2025年（注）2026年2027年2028年2029年首次评估2240----新增生产能力支出

本次加期评估9205219366426462857118-

注：本次加期评估中2025年资本性支出仅考虑加期评估基准日后2025年7-12月预测金额。

就新增生产能力支出而言，首次评估预测期预计不涉及大规模新建产能支出；二次加期评估预测较首次评估显著增加主要集中于韩国本土的光州工厂新建以及越南工

厂 OE 产线性能提升项目的新增投入。根据标的公司管理层测算，光州新工厂建设预计于2025年下半年启动至2028年完建投产，预测期合计资金投入约5544.83亿韩元。

3、资本性支出预测合理性分析

根据市场需求和行业趋势，目标公司首次评估预测期内收入规模保持稳步增长，

2024年至2028年销售重量复合增长率3.12%。预测期目标公司主要通过优化生产流程

和升级设备性能，以提高生产能力和生产效率，预测期产能复合增长率预计为3.10%，新增产能投入与预测销量增长情况相匹配。

此外，在对历史运营年度资产更替发生额进行统计，并剔除历史年度增设投资发生额后，目标公司2020年至2023年年均维持性支出额为91595百万韩元，历史年度年维持性支出均值占营业收入均值比为2.96%。具体测算情况如下：

单位：百万韩元项目2020年2021年2022年2023年历史运营年度资产更替发

95682193846372542202883生额（所有法人）*

增设投资预算*381813321958945增设投资预计三年期间实

际结转固定资产发生额*=406979

*/12×11历史年度年维持性支出均

91595

值*=*-*历史年度年维持性支出均

2.96%

值占营业收入均值比

59/108首次评估预测期间除2024年、2025年考虑新增产能优化提升工程外，预测期间主

要资产更替的维持性支出约为136126百万韩元，占预测期各年度平均营业收入比例约为3%，与历史年度维持性资本支出规模不存在显著差异。鉴于资产使用状况持续变化及物价水平的普遍提升，相关投入预测合理谨慎。

综上，首次评估对资本性支出的预测具有合理性。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露资本性支出的具体预测过程及准确性，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”

之“（一）收益法评估情况”之“3、企业自由现金流的预测”之“（2）资本性支出预测”。（十）折现率的具体确定过程，债权收益率同目标公司的债务成本是否存在明显差异，折现率的确定是否谨慎、合理

1、折现率的具体确定过程

本次收益法评估中折现率采用加权平均资本成本（WACC）方法计算确定。目标公司总部位于韩国，属轮胎制造行业，并在全球范围内从事轮胎产品的生产与销售，在韩国、中国、美国、越南等地设有8家轮胎生产基地。截至首次评估基准日，韩国工厂产能占比约46%，中国工厂产能占比约31%，目标公司在中韩两国的产能布局占其全部生产能力的77%。同时，考虑到本次评估涉及的交易市场发生在中国大陆，评估师认为最有利市场应为中国资本市场。

综上，结合目标公司主要交易市场及核心资产、核心业务所在市场，综合分析可比上市公司的选取范围确定在中国及韩国证券交易市场内。

在上述交易市场范围确定后，本次评估参考并遵循中国证监会发布的《监管规则适用指引——评估类第1号》《资产评估专家指引第13号——境外并购资产评估》相关文件，采用加权平均资本成本（WACC）计算折现率，具体所涉及的相关参数确定依据如下：

（1）无风险利率

确定折现率中的无风险利率时，如果标的资产及其组织成员分布在不同国家或者地

60/108区，可以采用标的资产注册地或者总部、核心组织成员、核心资产、核心业务所在国家

或者地区的相关参数。本次评估所涉及的目标公司总部位于韩国，评估师可以直接获取韩国地区国债的到期收益率，首次评估选择截至首次评估基准日的韩国10年期以上国债收益率，并计算其到期收益率为3.415%，作为本次评估无风险收益率。

（2）市场风险溢价（ERP）市场风险溢价的确定途径通常包括利用标的资产所在国家或者地区证券市场指数

的历史风险溢价数据计算、采用其他成熟资本市场风险溢价调整方法、以及引用相关专家学者或者专业机构研究发布的数据。

综合考虑样本的市场代表性、与被评估企业的相关性，以及与无风险利率的匹配性后，评估师倾向于选择韩国市场历史风险溢价数据确定市场风险溢价，但由于无法直接获取到韩国证券市场指数的历史风险溢价数据。本次评估利用目标公司部分核心资产、核心业务所在国家以及交易市场所在国中国大陆地区的证券市场指数的历史风险溢价

数据优先得到中国股权市场风险溢价 ERP，在采用其他成熟资本市场风险溢价调整方法最终还原得到接近于目标公司所在地的市场风险溢价。

即，市场风险溢价=中国股权市场风险溢价 ERP +（被评估单位所在市场国家风险溢价-中国国家风险溢价）

具体确定过程为：首先，选择利用中国证券市场指数的历史风险溢价数据计算股权市场风险溢价，将每年沪深300指数成份股收益率几何平均值计算出来后，根据每个成份股在沪深300指数计算中的权重，计算300个股票几何平均收益率的加权平均值，以此作为本年计算 ERP 所需的投资收益率 Rm。通过估算可以得到 2023 年股权市场风险溢价 ERP=6.75%。

其次，采用公认的成熟市场（美国市场）风险溢价进行调整，同时考虑被评估单位所在市场的国家风险补偿额综合确定。根据达摩达兰数据库公布的国家风险溢价，首次评估基准日中国市场的国家风险溢价及韩国市场的国家风险溢价如下：

Adj. Default 股权风险 企业所得税国家穆迪评级国家风险溢价

Spread 溢价 税率

中国 A1 0.77% 5.63% 1.03% 25.00%

韩国 Aa2 0.54% 5.32% 0.72% 25.00%

61/108评估单位所在市场的国家风险补偿额为0.72%，交易市场所在中国大陆地区的国家

风险补偿额为1.03%。

最后，以得到的中国股权市场风险溢价 ERP，在采用其他成熟资本市场风险溢价调整方法最终还原得到接近于目标公司所在地的市场风险溢价。具体计算如下：

市场风险溢价（ERP）=6.75%+（0.72%-1.03%）=6.44%。

（3）β系数

确定折现率中的贝塔系数等相关参数时，可比上市公司可以选择与标的资产或者其核心组织成员、核心资产和核心业务所在国家或者地区资本市场发展状况相同或者相近

的资本市场中的可比上市公司，并关注其与市场风险溢价的匹配性。

本次评估综合考虑目标公司核心业务市场以及本次评估交易市场所在地，综合分析可比上市公司的选取范围确定在中国及韩国证券交易市场内。

目标公司主营业务为轮胎产品的研发、生产及销售，评估机构利用同花顺 iFinD 金融数据终端及彭博数据库进行筛选，最终选取了赛轮轮胎、玲珑轮胎、S 佳通、韩泰轮胎4家上市公司作为可比公司。其中，中国可比公司选择沪深300指数，并根据同花顺iFinD 金融数据终端公布的β计算器计算可比公司的β值；韩国可比公司选择韩国证券

市场 KOSPI 指数，并根据彭博数据库计算得到可比公司的β值。

*具体β数值选择标准如下：

中国国内可比公司标的指数选择：沪深300

计算周期：周

时间范围：5年收益率计算方法：对数收益率

剔除财务杠杆：按照市场价值比

D 根据基准日的有息负债确定，E 根据基准日股票收盘价对应的市值计算。

韩国可比公司标的指数选择：KOSPI 指数

62/108计算周期：周

时间范围：5年收益率计算方法：对数收益率

剔除财务杠杆：按照市场价值比

D 根据基准日的有息负债确定，E 根据基准日股票收盘价对应的市值计算。

由上可得各可比公司剔除财务杠杆调整β如下表所示：

序号 证券代码 证券简称 剔除财务杠杆调整 Beta

1 601058.SH 赛轮轮胎 0.82

2 601966.SH 玲珑轮胎 0.69

3 600182.SH S 佳通 0.53

4 161390.KS 韩泰轮胎 0.64

平均值0.67综上，首次评估中评估机构通过上述金融数据库查询得到所选可比上市公司加权剔除财务杠杆调整后β平均值为0.67。

* β系数的 Blume 调正

评估机构估算β系数的目的是估算折现率，该折现率是用来折现未来的预期收益，因此折现率应该是未来预期的折现率，故要求估算的β系数也应该是未来的预期β系数。

为了估算未来预期的 β系数，本次评估采用布鲁姆调整法（Blume Adjustment）。

Blume 在 1975 年的“贝塔及其回归趋势”一文中指出股票 β 的真实值要比其估计值

更趋近于“1”。并提出“趋一性”的两个可能的原因：（1）公司初建时倾向于选择风险相对高的投资项目，当风险随着时间的推移逐渐释放时，β会出现下降的趋势。（2）公司在决定新的投资时，作为风险厌恶者的管理层，可能倾向于考虑小风险的投资，这样公司的β系数就趋于“1”。

该调整方法被广泛运用，许多著名的国际投资咨询机构等就采用了与 Blume 调正相类似的β计算公式。鉴于此，本次评估采用布鲁姆调整法对采用历史数据估算的β系数进行调整。

63 / 108Blume 提出的调整思路及方法如下：

βa = 0.35 + 0.65βh

ββ

其中： a 为调整后的 β值， h 为历史 β值最后得到评估对象权益资本预期风险系数的估计值βe＝0.87。

（4）资本结构

本次评估采用目标资本结构作为被评估单位的资本结构，在确定目标资本结构时采用市场价值计算债权和股权的权重。

（5）特定风险报酬率特定风险报酬率主要是针对公司具有的一些非系统的特有因素所产生风险的风险

溢价或折价，评估师通过对企业的风险特征、企业规模、业务模式、所处经营阶段、核心竞争力、主要客户及供应商依赖等因素进行分析确定特定风险报酬率。目标公司主要特有风险包括汇率波动风险、国际经贸环境恶化风险、市场竞争风险、税务风险等方面，综合以上因素分析，首次评估中特定风险报酬率按2%预测。

（6）债权收益率

首次评估参照韩国央行于2023年12月31日公布的无担保隔夜拆借利率，确定

3.6390%作为债权收益率。

（7）目标公司折现率总资本加权平均回报率可以通过股权期望回报率和债权回报率加权平均的方法计算得出。权重为评估对象实际股权、债权结构比例。总资本加权平均回报率利用以下公式计算：

E D

WACC = Re + Rd (1-T )

D + E D + E

其中：WACC 为加权平均总资本回报率；E 为股权价值；Re 为期望股本回报率；D

为付息债权价值；Rd 为债权期望回报率；T 为企业所得税率。

根据上述计算得到目标公司总资本加权平均回报率在首次评估预测期介于

64/1089.37%~9.34%，稳定期资本加权平均回报率为9.33%，首次评估以其作为被评估单位于

预测期各年的折现率，具有合理性。

2、债权收益率同目标公司的债务成本是否存在明显差异，折现率的确定是否谨慎、合理

根据中国证监会发布的《监管规则适用指引——评估类第1号》第七条（二）专家指引“债权期望报酬率一般可以全国银行间同业拆借中心公布的贷款市场报价利率（LPR）为基础调整得出；也可以采用被评估企业的实际债务利率，但其前提是其利率水平与市场利率不存在较大偏差”。

首次评估参照韩国央行于2023年12月31日公布的无担保隔夜拆借利率，确定

3.6390%作为债权收益率。而中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心2023年12月

20 日公布的贷款市场报价利率（LPR）显示 1 年期 LPR 为 3.45%，中国和韩国贷款市

场报价利率水平趋近。目标公司付息负债的加权平均债务成本约6.09%。目标公司当前的债务成本高于市场债权收益率，无法体现最佳资本结构下的市场价值水平。

根据韩国央行公布的近一年基准利率，自2023年1月至2024年5月韩国基准利率维持不变，在一段时间内维持了紧缩的货币政策，其利率政策在评估基准日所处年度保持稳定，仅在2022年底进行了一次加息调整。与目前韩国市场的拆借利率趋势保持同步性。故以韩国无担保隔夜拆借利率为基准作为债权收益率具有合理性。

同时，就市场报价利率与目标公司债务成本之间存在的差异，评估机构选择目标公司自身真实资本结构及自身真实债务成本对折现率进行了复测，采用目标公司截至

2023年12月31日债权价值2174997.44百万韩元、并参考彭博数据库中2023年12月31日目标公司市值1548332.95百万韩元作为股权价值，计算得到目标公司自身真实资本结构债权比例为58%，股权价值比例为42%。同时，采用目标公司权益资本预期风险系数的估计值βe 为 0.81，自身真实债务成本利率为 6.09%，其他测算折现率的

适用参数如无风险利率、市场风险溢价（ERP）、特定风险报酬率保持不变。由此，复测得到采用目标公司自身真实资本结构及自身真实债务成本的折现率为7.07%~7.20%。

通过上述方式复测，目标公司自身债务成本较高，在对应的资本结构下，其折现率低于最佳资本结构下的市场价值折现率水平。

综上，本次评估债权收益率采用市场报价利率水平确定的折现率谨慎、合理，本次

65/108收益法评估折现率的确定符合《监管规则适用指引——评估类第1号》的相关规定，具有合理性。

二次加期评估中折现率预测较首次评估有所下降，两次评估折现率预测对比情况如下：

项目首期评估本次加期评估

β系数0.67040.5498

无风险收益率（Rf） 3.42% 2.84%

市场风险溢价（ERP） 6.44% 5.84%

股权权重79.53%65.73%

债权权重20.47%34.27%

特有风险收益率（Rs） 2.00% 4.00%

股权收益率（Re） 11.02% 11.80%

债权收益率（Rd） 3.64% 2.52%

加权资金成本（WACC） 9.33%~9.37% 8.45%~8.47%

二次加期评估折现率预测变化主要受资本市场利率、资本结构、目标公司特有风

险变化以及市场风险溢价变动影响。具体对比分析如下：

A.β 系数取值差异

二次加期评估可比公司选取与首次评估保持一致。根据同花顺 iFinD 资讯公司公布的β计算器及彭博数据库计算得出可比公司β值较首次评估均有所下降。具体如下：

可比公司首次评估β值本次加期评估β值变动

韩泰轮胎0.640.47-24%

赛轮轮胎0.820.62-10%

玲珑轮胎0.690.62-9%

S佳通 0.53 0.48 -26%

均值0.670.51-23.90%

韩泰轮胎于2025年1月完成对热管理企业翰昂系统的收购后，非轮胎业务营业收入贡献比重达到18%，分散弱化了单一轮胎行业经营风险。此外，2025年韩泰轮胎完成匈牙利工厂扩建，欧洲本土化产能覆盖率超过40%，减少地缘政治引发的供应链中断

66/108风险，抗风险能力增强。赛轮轮胎柬埔寨基地对美出口占比提升至35%，有效规避了美

国对东南亚双反关税。玲珑轮胎新能源汽车配套订单占比超20%，绑定特斯拉/比亚迪长周期合约弱化了传统汽车市场周期影响。S 佳通聚焦替换轮胎市场，73%收入来自RE 轮胎需求，受新车销量周期性影响减弱。上述可比公司通过产品结构优化、产能布局调整以及技术升级增强了经营稳定性，系统性的降低了市场波动风险，反映了轮胎行业从粗放增长向高质量发展的转型特征，故β值的下降具有合理性。

B.资本结构变化

资本结构变动主要受可比公司资本结构变化影响，两次评估中可比公司债权比例变化情况如下：

首次评估基准日本次加期评估基准日可比公司增减百分点债权比例债权比例

韩泰轮胎17.18%53.14%+35.96%

赛轮轮胎18.95%21.67%+2.72%

玲珑轮胎30.63%42.74%+12.11%

S佳通 15.12% 19.52% +4.40%

平均债权比例20.47%34.27%+13.80%

注1：债权比例=评估基准日付息负债/（评估基准日付息负债+股权公平市场价值）

注2：股权公平市场价值取自各可比公司评估基准日收盘市值

二次加期评估基准日可比公司债权比例较首次评估均有所增加，平均资本结构中债权比例由首次评估基准日的20.47%提升至34.27%。考虑到资本结构系对折现率模型中确定权益资本成本与债务成本比例关系的重要参数，其应当反映目标市场可比公司整体财务杠杆比例关系。二次加期评估可比公司平均债权比例较首次评估有所上升，使得两次评估中目标资本结构存在差异。

C.特有风险溢价二次加期评估结合基准日国际贸易摩擦及目标公司光州工厂火灾事故衍生的潜在风险，将折现率模型中企业特有风险溢价由首次评估中的2%上调至4%。具体调整依据说明如下：

风险类别溢价范围风险事项

火灾直接衍生风险1.0%-1.2%存在产能中断/代工依赖/客户流失等潜在风险

关税政策变动风险1.5%-2.0%关税政策变动导致供应链波动、客户及供应商替换等

67/108风险类别溢价范围风险事项

潜在风险

安全生产系统性风险0.5%-0.8%监管处罚/保险成本上升/产能恢复不确定性

其他基础风险0.5%-1.0%汇率波动/市场竞争

合计3.5%-5.0%

结合上述风险事项，二次加期评估中特有风险溢价由首次评估的2%上调至4%，具有合理性。

D.资本市场利率变化

由于基准日的变化，二次加期评估中无风险收益率、市场风险溢价及债权收益率均较首次评估基准日有所下降。其中：

a.无风险收益率（Rf）：两次评估无风险利率均采用韩国 10 年期国债收益率，韩国10年期国债收益率由首次评估基准日的3.42%下降至本次加期评估基准日的2.84%，下降0.58个百分点，与全球降息周期同步；

b.市场风险溢价（ERP）：两次评估市场风险溢价计算公式相同，即市场风险溢价

（ERP）=中国市场 ERP+(韩国国家风险溢价-中国国家风险溢价)。二次加期评估中国市

场 ERP 由首次评估基准日的 6.75%下降至 6.12%。此外，国家风险溢价根据达摩达兰数据库2025年更新数据，韩国国家风险溢价由首次评估基准日的0.72%下降至0.66%；

中国国家风险溢价由首次评估基准日的1.03%下降至0.94%。故二次加期评估经上述参数计算得到的市场风险溢价较首次评估下降0.6个百分点，反映出中韩股市波动率有所收敛。

c.债权收益率（Rd）：两次评估债权收益率均依据韩国央行公布的无担保隔夜拆借利率，2025年6月30日韩国央行公布的无担保隔夜拆借利率为2.52%，较首次评估基准日下降1.12个百分点，与全球范围内货币政策转向宽松趋势一致。

综上所述，二次加期评估折现率预测中充分反映了目标公司自身风险因素变化，同时考虑了宏观经济环境、行业发展及可比公司基本面变化等情况。二次加期评估折现率较首次评估有所下降，主要系评估基准日不同，目标资本结构、无风险收益率、市场预期报酬率及债权收益率等参数均有所变化，折现率随之降低，具有合理性。

68/108此外，结合资本市场宏观环境变化情况，受全球经济增长放缓等因素影响，近年

来市场利率处于整体下行趋势。根据中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布贷款市场报价利率（LPR），2023 年 12 月 20日的 1 年期 LPR 为 3.45%，5年期以上 LPR为 4.2%；2025 年 6 月 20 日，1 年期 LPR 为 3.0%，5 年期以上 LPR 为 3.5%，分别累计下降45和70个基点。2023年韩国央行将关键利率维持在3.5%，但为应对经济增长放缓，韩国央行于2024年10月将货币政策转向宽松基调，并在2025年上半年两次下调基准利率至2.5%。整体来看，2024年至2025年上半年期间，中国及韩国的宏观市场无风险利率均呈现下行趋势。

在上述利率下行宏观背景下，近期 A 股重大资产重组同类加期评估市场案例存在收益法评估计算折现率时，下调无风险收益率及债权收益率取值的情形，具体如下表所示：

上市公司 烽火电子（000561.SZ）

标的公司长岭科技98.3950%股权案例一

（2025年3项目首次评估加期评估月10日注评估基准日2023年9月30日2024年6月30日册生效）

无风险收益率（Rf） 3.04% 2.46%

债权收益率（Rd） 4.20% 3.95%

上市公司 朗新集团（300682.SZ）

标的公司邦道科技10.00%股权案例二

（2025年1项目首次评估加期评估月24日注评估基准日2023年10月31日2024年6月30日册生效）

无风险收益率（Rf） 3.0782% 2.4608%

债权收益率（Rd） 3.83% 3.70%

上市公司 安孚科技（603031.SH）

标的公司安孚能源31.00%股权案例三

（2025年8项目首次评估第一次加期评估第二次加期评估月12日注评估基准日2023年12月31日2024年6月30日2024年12月31日册生效）

无风险收益率（Rf） 2.56% 2.21% 1.68%

债权收益率（Rd） 3.57% 3.36% 3.06%

案例四 上市公司 南京商旅（600250.SH）

（审核问询标的公司黄埔酒店100%股权阶段）项目首次评估加期评估

69/108评估基准日2024年4月30日2025年3月31日

无风险收益率（Rf） 2.30% 1.81%

债权收益率（Rd） 3.40% 3.20%项目首次评估第一次加期评估第二次加期评估评估基准日2023年12月31日2024年6月30日2025年6月30日本次交易

无风险收益率（Rf） 3.42% 3.337% 2.84%

债权收益率（Rd） 3.64% 3.518% 2.52%

另根据中国资产评估协会数据统计，2020-2024年间，中国境内证券市场重大资产重组项目中折现率平均值亦呈现逐年下降趋势，具体数据如下表所示：

年度 WACC 平均值 债务资本成本平均值 股权资本成本平均值

2020年11.05%4.75%12.79%

2021年10.67%4.28%12.81%

2022年10.33%4.54%12.17%

2023年10.28%4.23%11.38%

2024年9.44%3.78%11.10%

数据来源：中国资产评估协会。

因此从宏观市场环境来看，本次加期评估折现率较首次评估有所下降，符合市场趋势。鉴于 A 股上市公司收购轮胎生产企业的可比交易较少，近十年详细披露资产评估情况的可比交易案例仅有以下三例，其中风神股份两次收购 Prometeon Tyre GroupS.r.l.股权交易与本次交易类似，均系轮胎行业跨境并购交易。相关案例折现率预测及具体参数取值情况如下：

上市公司风神股份彤程新材风神股份

Prometeon Tyre Group 中策橡胶 57.11%股 Prometeon Tyre Group标的公司

S.r.l. 38%股权 权 S.r.l. 90%股权

评估基准日2020/12/312018/12/312016/12/31

加权资金成本（WACC） 7.89%~8.50% 8.38%~8.72% 9.27%~9.41%

无风险收益率（Rf） 1.32% 3.83% 0.80%

市场风险溢价（ERP） 7.35% 4.24% 8.43%

β系数0.80470.6693未披露

债权权重(D/(D+E)) 50.38%~54.52% 39.49% 46.82%~51.29%

特有风险收益率（Rs） 4.00% 3.50% 3.00%

70/108上市公司风神股份彤程新材风神股份

Prometeon Tyre Group 中策橡胶 57.11%股 Prometeon Tyre Group标的公司

S.r.l. 38%股权 权 S.r.l. 90%股权

评估基准日2020/12/312018/12/312016/12/31

股权收益率（Re） 13.58%~13.77% 11.70%~11.94% 13.41%~14.12%

债权收益率（Rd） 3.04%~3.48% 3.96% 4.67%~4.88%

注：风神股份收购 Prometeon Tyre Group S.r.l. 90%股权交易于 2018 年 1 月因未能在约定时间

内履行相关审批程序而终止；风神股份收购 Prometeon Tyre Group S.r.l. 38%股权交易于 2021年7月因交易背景发生变化终止。两次交易终止原因与标的公司估值情况无关，交易各方均未对交易价格产生分歧，因此相关交易估值水平仍具有参考性。

从可比交易案例情况看，二次加期评估折现率预测处于可比交易案例范围内，与可比交易相比不存在显著差异。具体值略低于部分案例主要系可比交易案例的评估基准日较早，目标资本结构、无风险收益率和市场预期报酬率距今均有所变化，使得折现率取值与相关交易案例有所差异。此外，考虑到二次加期评估基准日受全球范围内货币政策趋向宽松影响，韩国10年期国债收益率及韩国央行公布的无担保隔夜拆借利率均较首次评估有所下降，故二次加期评估折现率预测低于首次评估，具有合理性。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露折现率的具体确定过程，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“4、折现率的确定”。

（十一）对照商誉减值测试的关键参数同本次收益法评估是否存在差异，如是，详细披露差异原因及合理性，本次评估参数的选取是否谨慎合理以2023年12月31日为评估基准日，目标公司商誉减值测试关键参数中的毛利率、折现率，同本次收益法评估存在一定差异，具体差异情况如下表所示：

单位：百万韩元项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年稳定期本营业收入35641954060905454209848171114974307511165851575035157503次

收营业收入-13.94%11.85%6.05%3.26%2.76%0.90%0.00%益增长率法营业成本31312913141486356299037711353878120396897140010044001004评

毛利率12.15%22.64%21.56%21.71%22.04%22.35%22.42%22.42%估

折现率--9.37%9.34%9.34%9.34%9.34%9.33%商项目2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年稳定期

71/108誉营业收入35641954060905454209848171114974307511165851575035157503

减营业收入

值-13.94%11.85%6.05%3.26%2.76%0.90%0.00%增长率测试营业成本30952013108640353118737447953851553394623839866013986601

毛利率13.16%23.45%22.26%22.26%22.57%22.80%22.70%22.70%

折现率12.59%

商誉减值测试中收入增长率同本次收益法评估预测不存在差异，均采用基于2023年12月31日的管理层预测数据；毛利率预测存在差异，其原因为商誉减值测试涉及的资产组账面价值是经过合并对价分摊（PPA）评估后的基于公允价值计量的账面价值，股权评估涉及的账面价值为被并购方核算报表口径账面价值，由于以公允价值计量的固定资产、无形资产产生增减值变化，导致计提的与商誉相关资产组的固定资产、无形资产折旧摊销金额与原始报表折旧摊销金额存在差异，导致对成本预测中折旧摊销金额发生变化，影响毛利率发生变化。

商誉减值测试中折现率的预测同本次收益法评估存在差异，主要系本次收益法评估选取的折现率为税后折现率，而商誉减值测试中选取的折现率为税前折现率，两种折现率受税盾影响存在差异。具体说明如下：

本次收益法评估的评估对象为目标公司全部股东权益，商誉减值测试的测试对象为与商誉相关的资产组。在进行股权评估时采用税后折现率，具体方法为首先在上市公司中选取可比公司，然后估算可比公司的系统性风险系数β，之后根据可比公司资本结构、可比公司β以及市场风险溢价（ERP）、目标公司特定风险报酬率、债权投资回报率估

算目标公司首次评估预测期总资本加权平均回报率为9.37%~9.33%，以此作为股权评估所适用的税后折现率。

结合《企业会计准则第8号——资产减值》，资产减值测试中估算资产（包括单项资产或资产组组合）预计未来现金流量现值时所使用的折现率应当是反映当前市场货币时间价值和资产特定风险的税前利率。根据国际会计准则 ISA36--BCZ85 指导意见，“理论上，只要税前折现率是以税后折现率为基础加以调整得出，以反映未来纳税现金流量的时间和特定金额，采用税后折现率折现税后现金流量的结果与采用税前折现率折现税前现金流量的结果应当是相同的。税前折现率并不总是等于以标准所得税率调整税后折

72/108现率所得出”。据此，本次商誉减值测试评估税前折现率的计算是先计算与商誉相关资

产组的税后自由现金流、税后折现率及资产组税前自由现金流，再采用迭代法计算税前折现率指标值。

具体计算方式为先采用资产组税后自由现金流量和税后折现率计算出资产组经营

性现金流折现值（税后口径），具体如下：

单位：百万韩元项目2024年度2025年度2026年度2027年度2028年度永续期

税前利润 EBT * 312207 339628 365291 384291 378781 381551

利息支出*136771136771136771136771136771136771

息税前营业利润 EBIT * =* +* 448978 476399 502062 521062 515552 518322

加：折旧、摊销293289297904267618269417260767257996

减：资本性支出231552138366136249136126136126257996减：营运资金增加（减

80498983284486213982015272

少）

税前现金流量*-294274552653584811614533624920518322

利息对所得税的影响*=*×*294203247232523325713235533626

所得税率*21.51%23.74%23.78%23.81%23.66%24.59%

所得税*7322482238920869576696895101281

*

税后现金流量-396917437943460201486196495670383416

=*-*-*

税后折现率9.37%9.34%9.34%9.34%9.34%9.33%

折现系数0.960.870.800.730.677.17

折现现值-3795343829393680283556033315642748927资产组经营性现金流

3807527

折现值（税后口径）

在得到资产组经营性现金流折现值（税后口径）后，根据资产组经营性现金流折现值（税后口径）等于资产组经营性现金流折现值（税前口径）进行迭代计算，迭代计算采用单变量求解方式，锁定税前现金流的折现结果与税后现金流折现结果一致，并根据税前现金流的折现公式倒求出对应的税前折现率。商誉减值测试计算得到目标公司税前加权平均资本成本为12.59%。

与此相比，税前折现率还可以通过税后折现率/（1-适用所得税率），如采用该种计算得到税前折现率情况如下：

73/108项目2024年度2025年度2026年度2027年度2028年度永续期

税后折现率*9.37%9.34%9.34%9.34%9.34%9.33%

所得税率*21.51%23.74%23.78%23.81%23.66%24.59%

税前折现率*=*/（1-*）11.94%12.25%12.25%12.26%12.23%12.37%

税前折现率均值12.22%

采用迭代计算倒求税前折现率，或者通过税后折现率直接求出税前折现率，两种方式都因税盾影响对本次商誉资产组折现率和本次股权评估折现率取值产生差异。

除上述情况外，商誉减值测试的关键参数与本次收益法评估无其他差异，本次评估参数选取谨慎、合理。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露商誉减值测试的关键参数同首次评估中收

益法存在差异的情况，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“8、本次收益法评估与商誉减值测试关键参数对比情况”。

（十二）结合目标公司的收益预测情况、目标公司各经营地区的相关所得税政策

等补充披露对递延所得税资产评估的准确性，并结合相关涉诉案件的进展情况补充披露对预计负债评估的准确性，后续目标公司因涉诉案件发生相关费用的承担方

1、结合目标公司的收益预测情况、目标公司各经营地区的相关所得税政策等补充

披露对递延所得税资产评估的准确性

截至2023年12月31日，目标公司各经营地区的递延所得税资产构成情况如下：

递延所得税资产预测期应纳税所得额项目可弥补期限（韩元）（韩元）锦湖韩国16217541594020659894363210年锦湖越南993045593714300602665年锦湖美国2173909497\无限制

锦湖加拿大26681023\无限制

佐治亚工厂28251353842\无限制锦湖澳洲671716448690640117810年注：韩元兑人民币折算汇率为181.36：1。

74/108根据《企业会计准则第18号——所得税》相关规定，资产负债表日，有确凿证据

表明未来期间很可能获得足够的应纳税所得额用来抵扣可抵扣暂时性差异的，应当确认以前期间未确认的递延所得税资产。经确认，上述资产属于可以确认的可抵扣暂时性差异产生的所得税资产，并根据当地所得税政策处于可弥补期限内。其中：越南地区可弥补期限为5年，韩国及澳洲地区为10年，加拿大及美国地区递延所得税的弥补期限没有限制。目标公司在确认相关资产和负债时，首先根据上述地区所得税政策确认递延所得税资产，并结合目标公司的收益预测情况确认上述地区产生的递延所得税资产均处于可弥补期限内，在未来期间可以通过应纳税所得额进行抵扣。

综上，本次评估按照账面审定后的递延所得税资产确认评估值是准确的。

2、结合相关涉诉案件的进展情况补充披露对预计负债评估的准确性，后续目标公

司因涉诉案件发生相关费用的承担方《企业会计准则第13号——或有事项》规定：“与或有事项相关的义务同时满足下列条件的，应当确认为预计负债：*该义务是企业承担的现时义务；*履行该义务很可能导致经济利益流出企业；*该义务的金额能够可靠地计量，预计负债应当按照履行相关现时义务所需支出的最佳估计数进行初始计量。”《企业会计准则第29号——资产负债表日后事项》规定：“企业发生的资产负债表日后非调整事项，通常包括下列各项：（一）资产负债表日后发生重大诉讼、仲裁、承诺。”截至2023年12月31日，目标公司预计负债账面值为13629.12万元，与涉诉案件相关预计负债账面值为9275.45万元，占比68.06%；而目标公司及其下属公司作为被告而未结案的涉诉案件共计50起，涉诉金额约人民币23610万元。其中：以“请求支付通常工资计算遗漏部分之诉”、“劳动者地位确认之诉”、“其他人事劳务诉讼”为主的

劳动争议纠纷案件占全部涉诉案件件数的72%；诉讼金额约19335万元，占全部涉诉案件金额的82%；截至2023年12月31日已计提预计负债约8560万元，占比92%。

劳动争议相关的涉诉案件的进展情况分析详见本回复问题十二“（一）截至回函披露日，上述未决诉讼、仲裁案件的进展，目标公司预计赔偿金额，并结合案件原告员工在目标公司的任职情况，进一步说明是否对目标公司日常生产运营和持续经营能力产生

75/108影响”之“1、锦湖轮胎本部作为被告的未决劳动争议案件进展”。其他类型的以目标公司或其下属公司作为被告的未决涉诉案件（且涉案金额在人民币200万元以上）的进展情况如下：

案件进展/序原告案由诉讼标的金额与报告期备注号末变化

Michael Curran 和 锦湖轮胎及 Kumho

乘用车替换 按实际损失三倍赔 Tire USA 已不再被1 Timothy Borland（单独 轮胎反垄断 偿（具体金额在审 审理中 列为被告，仅作为诉并代表处境相似的所有集体诉讼判中确定）讼的非当事方跟踪其他人）案件进展Louise Shumate （单独 乘用车替换 按实际损失三倍赔2并代表处境相似的所有轮胎反垄断偿（具体金额在审审理中同上其他人）集体诉讼判中确定）Percy Price（单独并代 乘用车替换 按实际损失三倍赔3表处境相似的所有其他轮胎反垄断偿（具体金额在审审理中同上人）集体诉讼判中确定）

本诉：486672.70

欧元（折合人民币约4077293元）

锦湖欧洲与一审败诉，Reifen Straub GmbH（反 及利息；4经销商发生二审进行/诉被告）反诉：739548.69的货款纠纷中

欧元（折合人民币约6195861元）及利息

本诉：3150000美

元（折合人民币约23006409元）审理中，

反诉：实际损失 Kumho违约及不当

5 James Worldwide Inc. 2500000 美元 Tire USA /

得利（折合人民币约已提起反

17847368元）、诉

惩罚赔偿以及法规允许的最高法定损害赔偿金额原告最初索赔额约

1.7万美元，后续在

2025年2月4日的

1558185美元庭审中，提交了补充

请求损害赔6 Al-Hajjaji （折合人民币约 审理中 索赔动议并增加索偿诉讼

11123801元）赔金额至1558185美元（包含实际损失及预期利润损失）。

注：序号1-3之乘用车替换轮胎反垄断集体诉讼属同类型诉讼案件，已由美国多地区诉讼司法

76 / 108小组（Judicial Panel on Multidistrict Litigation）指定在美国俄亥俄州北部地区法院（东区）进行合并

同类案件审理，美国多地区诉讼司法小组系美国联邦司法机构，主要负责将涉及共同事实问题的、分布在不同联邦地区法院的民事案件，集中转移至指定的联邦地区法院进行协调或合并审理。

根据锦湖轮胎说明，目标公司正在积极应对上述诉讼，该等诉讼案件不会影响其正常及持续经营。具体说明如下：

（1）乘用车替换轮胎反垄断集体诉讼（序号1-3）：该三起反垄断诉讼主要系原告

认为包括固特异、普利司通、米其林及目标公司在内的多家轮胎企业存在价格垄断行为。

根据原告递交的诉讼申请，其依据美国克莱顿法案（Clayton Antitrust Act）中对于受反垄断法所禁止行为而遭受损害的个人或实体可提起民事诉讼要求赔偿的相关规定，要求各被告按实际损失的三倍进行赔偿（实际损失金额将在诉讼中结合案件相关证据获取情况由法院进行认定，在诉讼提请阶段无法量化实际损失金额，故相关诉状中原告并未约定具体赔偿金额）。针对该三起反垄断诉讼，锦湖轮胎确认其及各子公司从未在美国、欧洲及全球其他地区参与过任何价格串通或进行过任何价格操纵。此外，2024年8月9日锦湖轮胎已就相关案件与原告签署调停协议，目前锦湖轮胎及 Kumho Tire USA 已不再被列为被告，仅作为诉讼的非当事方跟踪案件进展。另根据公开信息检索，2024年Sampayan 曾做为原告向曼哈顿联邦法院提起同类诉讼（案件编号 NYS/1:24-CV-00881），指控包括米其林、固特异、德国马牌、陪耐力在内的多家轮胎企业人为提高在美国销售

的轮胎价格，要求法院判决被告支付三倍损害赔偿，相关被告轮胎企业表示价格上涨是由于原材料成本的上升。2025年2月美国俄亥俄州地方法院的法官认为没有足够证据支持原告的主张，驳回该案。故综合该三起反垄断诉讼实际情况及近期相关案例判决结果，预计上述反垄断案件目标公司实际承担诉讼赔偿损失的概率极低，故未计提预计负债。

（2）锦湖欧洲货款纠纷（序号4）：该案件系锦湖欧洲与经销商就货款支付产生争议，因该案件锦湖欧洲已发起反诉，且反诉金额高于本诉金额，故预计锦湖欧洲实际承担损失的可能性较低，故未计提预计负债。

（3）违约及不当得利诉讼（序号5）：该案件系锦湖美国与一家为其提供物流服务

的供应商发生的贸易纠纷。2024年11月27日，原告提起诉讼，指控锦湖美国及其代理商 Melis Gruup LLC 未就原告提供的港口拖运、公路运输等服务支付费用。根据锦湖

77/108轮胎说明，锦湖美国曾与原告就其提供的上述服务达成协议，由原告提供港口拖运和公

路运输服务，但服务期间因锦湖美国代理商 Melis Gruup LLC 与原告发生纠纷，原告非法扣留了锦湖美国超过100个集装箱，导致锦湖美国无法履行与第三方的合同，对锦湖美国造成约1000万美元的经济损失，该金额已超过需支付于原告的服务费用。目前该案件尚在审理中，尚未做出一审判决。此外，锦湖轮胎已就原告非法扣留资产行为发起反诉，预计锦湖美国实际承担损失的可能性较低，故该案件未计提预计负债。

（4）请求损害赔偿诉讼（序号 6）：原告为也门原交易方 Al Hajjaji，其主张 1998年签署的合同仍然有效，并提起诉讼申请禁止锦湖轮胎 Marshal 品牌产品进口至也门境内以及请求损害赔偿。原告最初索赔额约1.7万美元，后续在2025年2月4日的庭审中，提交了补充索赔动议并增加索赔金额至1558185美元（包含各类实际损失及预期利润损失）。根据锦湖轮胎所聘请律师判断，原告提出的部分损失被法院支持的可能性较低，该案件预计损害赔偿金额为617373美元，已确认预计负债617373美元（折合人民币约4407393元）。

截至本回复出具日，上述未决诉讼和仲裁案件的进展、赔偿金额持续变动，目标公司随着案件的进展情况及诉讼阶段持续跟进并适时补充诉讼准备金的计提，标的公司管理层已持续判断相关未决诉讼对财务状况的不利影响。截至2023年12月31日，对应的诉讼尚未形成最终生效的判决或裁定，因此本次评估已充分考虑未决诉讼对评估值的影响。

尽管有持续进行中的劳动争议纠纷案件，自2022年1月1日起，目标公司未发生集体罢工事件，未因相关案件而发生生产停滞、放缓或其他重大不利影响。目标公司亦出具了《关于劳动争议相关事项的承诺函》，承诺针对交易完成前的未决劳动诉讼，如需承担赔偿责任，目标公司将严格遵守并执行法院裁决或双方和解协议，妥善解决争议；

本次交易完成后，目标公司将继续积极推动和解，尽最大努力达成和解协议，维护员工权益。

同时，双星集团已出具承诺函，承诺对目标公司作为被告所涉及的未决诉讼经判决、裁定或调解后，如有关判决、裁定或调解实际确定的赔偿金额超过目标公司已计提的预计/或有负债（“超额损失”），双星集团承诺向上市公司全额补偿所有超额损失。

综上分析，本次对预计负债评估准确，后续目标公司因涉诉案件发生的已计提预计

78/108负债相关费用承担方为目标公司锦湖轮胎；对于赔偿金额超过目标公司已计提预计负债的部分，双星集团承诺向上市公司全额补偿所有损失。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露对递延所得税资产评估的准确性以及预计

负债评估的准确性，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“5、非经营性资产负债的评估”。

（十三）锦湖越南少数股东权益的具体确定过程

本次评估中目标公司涉及少数股东权益的公司为锦湖轮胎（越南）有限公司，目标公司持有其57.591%的股权，本次评估采用收益法确认该部分少数股东权益价值。具体情况如下：

序被投资单控股关持股比是否整体采用的评股东经营状况

号位名称系例%评估估方法锦湖轮胎

锦湖轮存续经营，轮胎制

1（越南）有子公司57.591是收益法

胎造生产、销售限公司

收益法下锦湖越南少数股东权益价值的具体确定过程如下：

1、锦湖越南收益预测说明

（1）收益年限的确定

收益年限的确定与目标公司收益法的确定过程保持一致，即确定预测期为5年，收益期为无限期。

本次评估将预测期分两个阶段，第一阶段为2024年1月1日至2028年12月31

日；第二阶段为2029年1月1日直至永续。

（2）未来收益预测

*营业收入预测

锦湖越南主要从事 PCR 乘用车轮胎和 LTR 轻卡轮胎等产品的加工、生产及销售。

主要经营业务可按销售路径分为越南内销市场产品和出口市场产品。

历史年度锦湖越南主要产品的销售收入及销售量情况如下表：

产品2022年2023年产品 1 - Tire- 收入（万美元） 22183.29 35415.91

79 / 108Export 轮胎出口 数量（吨） 78464 127280

（EX）

出口轮胎销售占有率%94%96%单价（美元/千克）2.832.78收入（万美元）1703.801910.35

产品 2 - Tire - 数量（吨） 4662 5142Domestic 本地（RE零售/OE 配套） 本地轮胎销售占有率% 6% 4%单价（美元/千克）3.653.72

整体销售量（吨）83126.18132421.72

整体销售额（万美元）23887.0937326.26

整体销售额（百万韩元）308609.26487260.75

锦湖越南营业收入未来年度具体预测情况如下：

产品2024年2025年2026年2027年2028年收入（万美元）38208.3637375.7036994.3137077.3437187.00

产品1-

Tire- 数量（吨） 136223 133254 131894 132190 132581

Export 轮 出口轮胎销售占

91%89%87%86%86%

胎出口有率%

（EX） 单价（美元/千

2.802.802.802.802.80

克）收入（万美元）4696.776255.267309.727892.197915.53

产品2-

Tire - 数量（吨） 12745 16974 19836 21416 21479

Domestic本地轮胎销售占

本地（RE 9% 11% 13% 14% 14%有率%

零售/OE配套）单价（美元/千3.693.693.693.693.69克）

整体销售量（吨）148967.65150228.11151729.74153606.32154060.63

整体销售额（万美元）42905.1343630.9644304.0444969.5345102.53

整体销售额（百万韩元）560087.81569562.91578349.32587036.75588772.99

上述销售收入、销售单价、销售量预测思路及过程与目标公司保持一致。

*营业成本预测

锦湖越南主营业务成本及毛利率预测情况如下：

单位：百万韩元历史数据预测数据项目

2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年

80/108历史数据预测数据

项目

2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年

直接材料成本218415298480328457337861344650348913349945直接人工成本17253219562279024212253542619626891其他经费41401632627488176173772797642569928其他附加费用63122140142144147147船运成本4828704881018238836584918516合计281959390867434369446627455793460172455427

毛利率8.64%19.78%22.45%21.58%21.19%21.61%22.65%营业成本预测思路及过程与目标公司保持一致。

*期间费用预测期间费用预测思路及过程与目标公司保持一致。

*所得税及税后净利润的预测

根据上述一系列预测，可以得出锦湖越南未来各年度的利润总额，在此基础上，按照锦湖越南所执行的所得税率，对未来各年的所得税和净利润予以估算。计算公式如下：

净利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用-所得税。

截至评估基准日，除锦湖越南按第 218/2013/nd-CP 法令第十六条的有关规定享受企业所得税优惠政策，即从2023年7月开始在满足规定的投资条件（完成在特定园区内的扩建投资）的前提下，自首个获利年度起，2年免缴企业所得税，4年减半缴纳企业所得税。截至评估基准日，锦湖越南增设的3、4期工程已投产，并在2023年第二季度开始享受上述税收优惠政策，根据相关税法规定，锦湖越南具体减免税收政策适用情况如下表所示：

类型2023年2024年2025年2026年2027年2028年法定税率（CIT） 20.00% 20.00% 20.00% 20.00% 20.00% 20.00%

减免后适用税率0.00%0.00%10.00%10.00%10.00%10.00%

2、企业自由现金流的预测

企业自由现金流=净利润+利息支出×（1-所得税率）+折旧及摊销-年资本性支出

-年营运资金增加额

81/108（1）折旧及摊销的预测

根据锦湖越南财务报告和资产负债调整情况表，截至评估基准日被评估单位折旧及摊销情况如下表：

类别折旧方法折旧年限预计净残值率年折旧率

房屋建（构）筑物直线摊销法15-40年0%2.50%-6.67%

机器设备及工器具直线摊销法6-30年0%3.33%-16.67%

其他设备资产直线摊销法4-8年0%12.50%-25.00%

长期待摊费用/无形资产直线摊销法3-10年0%10.00%-33.33%土地使用权（适用中国、越直线摊销法50年0%2%南等地区）

对于今后每年资本性支出形成的各类资产，遵循了企业执行的一贯会计政策计提，其折旧年限按以上年限计算折旧。

（2）资本性支出预测

资本性支出是在保证企业生产经营可以正常发展的情况下，企业每年需要发生的资本性支出。本次评估根据锦湖越南提供的财务资料、工程资料及企业管理人员的介绍，采用如下方式预测资本性支出：

*维持现有生产能力的支出：现有生产能力未来维持不变，根据预测期内生产能力和设备使用情况确定各年的资本性支出金额。

越南生产基地年维持性支出：

单位：百万韩元名称维持性资本性支出金额机器设备产业升级25

机器设备环境、清洁能源升级-

机器设备品质/性能提高-

软件无形资产 IT/安防/系统的高效化 703

其他资产营业/物流基础设施的改造-

机器设备安全/环境改善83

机器设备生产效率的提高-机器设备产能维持升级6319其他资产模具改造2714

82/108名称维持性资本性支出金额

小计9845

*新增生产能力的支出：锦湖越南三、四期扩建工程已完工，预计仅剩竣工验收的零星支出。三、四期工程完全投入后，设计产能约为1253万条/年，未来年度暂无新增生产能力方面的支出规划。

（3）营运资金增加预测

影响锦湖越南营运资金的因素主要包括经营现金、经营性应收项目和经营性应付项

目的增减，其中经营性应收项目包括应收账款、预付账款、存货和经营性其他应收款等；

经营性应付项目包括应付账款、合同负债、应交税费和经营性其他应付款等；对于各类

款项对营运资金变化的影响具体如下表所示：

单位：百万韩元项目2024年末2025年末2026年末2027年末2028年末

营运资金增加-9740.834148.533233.562598.13170.23

期末营运资金162633.33166781.86170015.42172613.55172783.78

运营现金36136.7637404.3838160.5538722.4538981.43

应收账款109821.14111679.00113401.83115105.24115445.68

预付款项2209.402271.752318.382340.652316.52经营性其他应收

642.48642.48642.48642.48642.48

款

存货74891.1677004.6178585.0179339.9378521.96

应付账款38782.9239877.3840695.8141086.7540663.16

合同负债42.4843.2043.8644.5244.65

应交税费3402.723460.293513.673566.443576.99经营性其他应付

18839.4918839.4918839.4918839.4918839.49

款

（4）终值预测

本次评估对锦湖越南采用永续增长模型（固定增长模型）进行预测，假定企业的经营在2028年及以后每年的经营情况趋于稳定。

3、折现率的确定

折现率采用加权平均资本成本（WACC）方法计算确定，具体所涉及的相关参数确

83/108定依据如下：

（1）无风险利率

确定折现率中的无风险利率时，如果标的资产及其组织成员分布在不同国家或者地区，可以采用标的资产注册地或者总部、核心组织成员、核心资产、核心业务所在国家或者地区的相关参数。本次评估少数股权涉及的经营主体位于越南，评估师查询了越南当地国债收益率，并选择越南10年期、15年期、20年期、25年期国债收益率，计算上述越南国债截至评估基准日所反映的国债到期收益率的平均值作为本次评估无风险收益率。综上，评估师以超过10年期的国债到期收益率平均值2.81%作为本次评估的无风险收益率；

（2）市场风险溢价（ERP）市场风险溢价的确定途径通常包括利用标的资产所在国家或者地区证券市场指数

的历史风险溢价数据计算、采用其他成熟资本市场风险溢价调整方法、以及引用相关专家学者或者专业机构研究发布的数据。

综合考虑样本的市场代表性、与被评估企业的相关性，以及与无风险利率的匹配性后，评估师倾向于选择韩国市场历史风险溢价数据确定市场风险溢价，但由于无法直接获取到韩国证券市场指数的历史风险溢价数据。

本次评估利用核心组织成员、核心资产、核心业务所在国家以及交易市场所在国中

国大陆地区的证券市场指数的历史风险溢价数据优先得到中国股权市场风险溢价 ERP，在采用其他成熟资本市场风险溢价调整方法最终还原得到接近于目标公司所在地的市场风险溢价。

即，市场风险溢价=中国股权市场风险溢价 ERP +（被评估单位所在市场国家风险溢价-中国国家风险溢价）

具体确定过程为：首先，选择利用中国证券市场指数的历史风险溢价数据计算股权市场风险溢价，具体计算方法是将每年沪深300指数成份股收益率几何平均值计算出来后，根据每个成份股在沪深300指数计算中的权重，计算300个股票几何平均收益率的加权平均值，以此作为本年计算 ERP 所需的投资收益率 Rm。通过估算可以得到 2023年股权市场风险溢价 ERP=6.75%。

84/108其次，采用公认的成熟市场（美国市场）的风险溢价进行调整，同时考虑被评估单

位所在市场的国家风险补偿额综合确定。根据达摩达兰数据库公布的国家风险溢价，中国市场的国家风险溢价及越南国家风险溢价如下：

Adj. Default 股权风险 国家风险 企业所得税国家穆迪评级

Spread 溢价 溢价 税率

中国 A1 0.77% 5.63% 1.03% 25.00%

越南 Ba2 3.28% 9.00% 4.40% 25.00%

评估单位所在市场的国家风险补偿额为4.40%，交易市场所在中国大陆地区的国家风险补偿额为1.03%。

最后，以得到的中国股权市场风险溢价 ERP，在采用其他成熟资本市场风险溢价调整方法最终还原得到接近于目标公司所在地的市场风险溢价。

市场风险溢价（ERP）=6.75%+（4.40%-1.03%）=10.12%。

（3）贝塔系数与目标公司确定方法一致。

（4）资本结构与目标公司确定方法一致。

（5）特定风险报酬率

与目标公司确定方法一致，特定风险调整系数按2%预测。

（6）债权收益率

截至评估基准日，锦湖越南向金融机构融资贷款余额为217183.83百万韩元，贷款利率分别适用3.08%~7.02%不等。同期，越南国家银行间同业拆借利率为5.90%。越南国家银行间同业拆借利率介于标的企业实际利率之间，较能公允反映市场报价利率与债权人回报期望值之间的差距，因此，本次评估选用越南国家银行间同业拆借利率5.90%作为债权投资回报率。

（7）锦湖越南折现率股权期望回报率和债权回报率可以用加权平均的方法计算总资本加权平均回报率。

85/108权重为评估对象实际股权、债权结构比例。总资本加权平均回报率利用以下公式计算：

E D

WACC = Re + Rd (1-T )

D + E D + E

其中： WACC 为加权平均总资本回报率；E 为股权价值；Re 为期望股本回报率；

D 为付息债权价值；Rd 为债权期望回报率；T 为企业所得税率。

根据上述计算得到锦湖越南总资本加权平均回报率为11.84%，本次评估以其作为被评估单位预测期各年折现率。

4、非经营性资产负债的评估

截至评估基准日，锦湖越南非经营性资产负债的情况如下表：

单位：百万韩元序号项目账面价值评估价值

1非经营性资产小计10102.0810102.08

1-1溢余资金7755.277755.27

1-2其他流动资产1353.771353.77

1-3递延所得税资产993.05993.05

2非经营性负债小计5904.305904.30

2-1其他应付款1738.341738.34

2-2一年内到期的非流动负债1554.221554.22

2-3预计负债2611.752611.75

3非经营性资产净值合计4197.774197.77

5、付息负债的评估

锦湖越南付息负债为银行借款217183.83百万韩元，关联方拆借70369.01百万韩元。

6、锦湖越南少数股东权益价值的评估结论综上，经评估截至评估基准日2023年12月31日，锦湖越南的股东全部权益价值，在持续经营条件下收益法的评估值为631000.00百万韩元。目标公司对其持有57.591%股权，即归属于锦湖越南少数股东权益价值为631000×（1-57.591%）=267600.79百万韩元。

86/108上市公司已在重组报告书中补充披露对锦湖越南少数股东权益的具体确定过程，详

见重组报告书“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“7、少数股权权益的确定”。

（十四）基于前述事项，结合报告期各期商誉减值测试情况、截至回函日目标公

司的实际经营情况、贸易摩擦等目标公司面临的经营风险对经营业绩及估值的影响等，补充披露本次收益法评估相关参数选取是否谨慎、合理，预测过程是否准确客观，本次交易定价是否公允，是否符合《重组办法》第十一条的规定根据目标公司报告期各期商誉减值测试情况，与标的公司商誉相关资产组未发生减值迹象。具体减值测试情况详见本回复问题六“（五）标的公司在目标公司持续亏损的年度未计提商誉减值的原因”中分析。

截至本回复出具日，目标公司2024年实际经营情况与首次评估预测收入、利润等数据比较情况列示如下：

2024年

项目2024年预测差异额差异率实际实现数据

营业收入（百万韩元）45420984553361112630.25%

轮胎销售重量（吨）731857713469-18388-2.51%

销售单价（韩元/吨）618863661782.88%

毛利率（%）21.56%25.72%4.16%19.29%

利润总额（百万韩元）28782643376814594250.70%

所得税（百万韩元）67715816591394420.59%

归母净利润（百万韩元）185443325368163770101.34%

注：2024年实际实现数据已经安永华明会计师事务所（特殊普通合伙）审计。

目标公司2024年实际实现收入较全年预测完成率为100.25%，实际实现收入与预测收入差异率0.25%，差异较小，目标公司基本实现预期订单转换、产销规划安排；目标公司2024年归属于母公司股东净利润优于全年预期，主要得益于目标公司在各主要市场加强营销建设，不断优化产品类型，推出高性能产品，争取大尺寸轮胎的市场份额，使得轮胎平均销售单价及毛利率有所提升，产品竞争力及盈利能力持续提升。2025年上半年目标公司实现销售额2429761百万韩元，假设以2025年上半年数据年化测算，则全年预期销售额约4859522百万韩元，略高于目标公司2025年评估预测营业收入

4817111百万韩元。

87/108近年来，随着中国轮胎产能的增长，美国、欧洲等国家和地区通过征收反倾销税、反补贴税等方式限制中国生产的轮胎出口，且随着中国轮胎部分产能向东南亚地区的外移，美国开始了针对产自韩国、泰国、越南等亚洲国家的轮胎产品的反倾销调查，国际贸易摩擦不断加大。在反倾销关税方面，欧美国家针对中国产品的惩罚性征收较为明显，高于其他亚洲国家，短期内未见下降趋势。美国和欧盟对目标公司各产地轮胎产品正在实施的关税政策情况如下：

韩国产中国产越南产美国产销售市

场 PCR/LTPCR/LTR TBR PCR/LTR TBR PCR/LTR TBR TBR

R

基础税率：4%；

基础税率：基础税率：4%；反倾销税率：基础税率：

0%；反倾销税率：9%；基础税

基础税76.46%；4%；

反倾销税率：反补贴税率：42.16%；率：4%；

美国率：0%；

反补贴税率：反补贴税

4.37%；“301调查”：25%；“对等//

“对等关 11.05%； 率：7.89%； “IEEPA”:20%； 关税”：

“232条款”：税”：15%“301调查”：25%；“232条“对等关税”：34%（其25%

15% “IEEPA”:20%； 款”：25% 中，24%暂缓实施）

“232条款”：25%

基础税率：4.50%

反倾销税率：10.29欧基础税基础税

基础税率：基础税基础税率：基础税

欧盟基础税率：4.50%元/条；率：率：

0%率：0%0%率：0%

反补贴税率：27.69欧4.50%4.50%

元/条

注1：“232条款”指根据1962年《贸易扩张法》第232条，美国于2025年3月26日第10908号公告（调整进入美国的汽车和汽车零部件进口）中宣布对所有汽车和汽车零部件，征收额外25%关税，其中轮胎属于汽车和汽车零部件类别，该条款仅适用于 PCR；根据美韩于 2025年 7月 30日达成的贸易协议，自2025年8月7日起美国对韩国汽车和汽车零部件征收的关税由25%降至15%；

注 2：“IEEPA”是指 2025 年美国政府使用《国际紧急经济权力法》(IEEPA)对中国产品加征 20%的关税；

注3：美国“对等关税”的具体适用税率、适用期间、适用行业等仍处在动态调整中；中美日

内瓦经贸会谈联合声明发布，美国于2025年5月14日凌晨起对中国商品的对等关税进行调整，其中，24%的关税在初始的90天内暂停实施，同时保留剩余10%的关税；中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明发布，自2025年8月12日起再次暂停实施24%的关税90天，同时保留对这些商品加征的剩余10%的关税。

目标公司在韩国、中国、越南和美国设有生产工厂，报告期内，各国工厂所产产品优先在所在国销售，目标公司综合考虑各国产能及出口关税相关情况，由更具出口优势的越南工厂向美国市场销售、由具有相对产能和出口优势的中国工厂向欧洲销售，因此美国对中国逐步加强的惩罚性关税所造成的极端压力影响较为有限。

88/108虽然国际贸易摩擦风险因素可能持续存在，但行业外部环境整体趋势向好，汽车及

轮胎市场需求稳定持续增长，随着目标公司品牌影响力、议价能力、技术创新能力等不断提升，将不断降低贸易摩擦带来的负面影响。

综上所述，本次收益法评估相关参数选取谨慎、合理，预测过程准确客观，本次交易定价公允，符合《重组管理办法》第十一条的规定。

上市公司已在《重组报告书》中对本次交易定价是否公允，是否符合《重组管理办法》第十一条的规定进行了补充披露，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（一）收益法评估情况”之“9、收益法评估结论及分析”。

（十五）本次重组相关披露信息、财务数据与在韩交所披露信息是否存在重大差异

1、本次重组相关披露信息与韩交所披露信息的差异情况

根据韩国律师对本次交易方案出具的相关意见，本次重组不属于韩国证券交易所规定应披露的第一大股东直接变更情况，本次重组无需在韩国证券交易所进行披露。

在对目标公司的尽职调查过程中，除已在韩国证券交易所披露的控股子公司外，目标公司还在巴拿马、巴西两国注册了控股子公司。根据目标公司的说明，其最初拟以代表处的形式在巴拿马及巴西两国设立分支机构，由于受到当地法律限制，仅能以法人形式成立附属企业，故将其在巴拿马、巴西两国的办事机构实际设立为子公司，但以分支机构的模式对其进行日常运营及管理。因此，本次重组披露的目标公司控股子公司及分支机构的情况与目标公司在韩国证券交易所披露的信息存在前述差异。除此之外，本次重组相关披露信息在实质内容上与目标公司在韩国证券交易所披露内容不存在重大差异，仅在信息披露范围及披露数据颗粒度上与目标公司在韩国证券交易所的披露口径有所不同，该等差异主要基于中韩两地证券市场监管环境、投资者结构及市场特点的不同，具有合理性。

2、本次重组相关财务数据与韩交所披露信息差异情况

本次重组披露目标公司相关财务数据与韩国证券交易所披露数据存在差异，报告期各期主要财务指标差异情况如下：

89/108（1）2025年6月30日/2025年1-6月

单位：万元

韩交所披露数据 差异比例（（a-b）

项目 本次重组数据（a） 差异（a-b）（b） /b）

净资产986656.59988031.81-1375.22-0.14%

营业收入1232067.961230904.181163.780.09%

净利润54452.9655040.08-587.13-1.07%

注：净资产人民币金额系根据2025年6月末韩元兑人民币汇率190.00：1折算；营业收入、

净利润人民币金额系根据2025年1-6月韩元兑人民币平均汇率197.21：1折算。

（2）2024年12月31日/2024年度

单位：万元

韩交所披露数据 差异比例（（a-b）

项目 本次重组数据（a） 差异（a-b）（b） /b）

净资产939771.85940559.95-788.10-0.08%

营业收入2390105.432378971.1411134.290.47%

净利润184825.48184566.67258.810.14%

注：净资产人民币金额系根据2024年12月末韩元兑人民币汇率202.52：1折算；营业收入、

净利润人民币金额系根据2024年1-12月韩元兑人民币平均汇率190.51：1折算。

（3）2023年12月31日/2023年度

单位：万元

韩交所披露数据 差异比例（（a-b）

项目 本次重组数据（a） 差异（a-b）（b） /b）

净资产770752.15771425.34-673.19-0.09%

营业收入2198649.342188095.3810553.960.48%

净利润93170.4893041.94128.540.14%

注：净资产人民币金额系根据2023年12月末韩元兑人民币汇率181.36：1折算；营业收入、

净利润人民币金额系根据2023年1-12月韩元兑人民币平均汇率184.70：1折算。

本次重组披露目标公司的主要财务数据与韩国证券交易所披露信息差异较小，产生差异的主要原因一方面系目标公司在韩国证券交易所披露的财务数据所采用的会计准

则为韩国国际会计准则（K-IFRS），而本次重组披露相关财务数据所采用的是中国企业会计准则，因此存在因准则转换而导致的差异；另一方面系目标公司本次重组适用上市公司青岛双星的会计政策而导致的差异。

90/108本次评估利用安永华明会计师事务所（特殊普通合伙）出具的按照中国企业会计准

则编制的财务数据，除适用的会计准则、会计政策差异影响的调整，本次重组披露的数据与目标公司在韩国证券交易所披露的数据不存在其他重大差异。

上市公司已在《重组报告书》中对本次重组相关披露信息、财务数据与在韩交所披露信息是否存在重大差异进行了补充披露，详见《重组报告书》之“第十三节其他重要事项”之“九、本次重组相关披露信息、财务数据与在韩交所披露信息差异情况的说明”。

二、中介机构核查程序和核查意见

（一）核查程序

针对前述事项，评估师主要实施了以下核查程序：

1、取得并查阅天然橡胶、合成橡胶及轮胎历史价格数据，结合行业研究报告了解

历史价格波动情况；

2、取得并查阅波罗的海运费指数数据，了解海运费历史波动情况；

3、取得并了解目标公司历史年度原材料采购价格、产品销售价格以及产品类型相

关数据；

4、取得并查阅英国 LMC Automotive 出具的行业预测报告及其他汽车及轮胎市场

分析报告；

5、取得并查阅目标公司历史产能、产量、销量及在手订单相关数据，对在手订单

与销量匹配情况进行分析；就光州工厂火灾事故对目标公司产能产量的影响及目标公司

应对措施访谈标的公司管理层，并获取产能替代措施相关数据资料；

6、取得并分析目标公司直接材料成本、人工成本、期间费用、税费等财务数据；

7、复核收益法对于预计净残值率、资本性支出及折现率的计算及预测过程，并对

主要参数的选取合理性进行分析；

8、取得目标公司递延所得税资产及预计负债明细；

9、取得目标公司及下属子公司未决诉讼进展，查阅韩国律师出具的法律意见，取

91/108得并查阅双星集团就未决劳动诉讼出具的承诺函；

10、取得并查阅目标公司商誉减值测试报告，就主要假设参数取值情况与本次收益

法进行比较分析；

11、查阅深交所和韩国证券交易所的有关披露规则，取得韩国律师就韩国证券交易

所信息披露相关规则的意见；

12、查阅目标公司在韩国证券交易所披露的财务报表；

13、了解目标公司价格传导机制相关情况，获取目标公司与直销客户相关的 RMI（Raw Material Index）轮胎价格调整机制控制表及相关抽样资料，具体包括目标公司与客户沟通协商过程邮件、目标公司内部审批邮件、计算表、调价通知等；获取目

标公司与经销客户相关的调价抽样资料，具体包括目标公司内部审批邮件、计算表、调价通知等。

（二）核查结论经核查，评估师认为：

1、本次评估假定橡胶价格不存在明显波动谨慎合理，以近两年平均售价预测销售

单价已充分考虑历史价格波动情况，对销售单价的预测依据充分、谨慎、合理；

2、本次评估对销售数量的预测与目标公司产能匹配，评估中已充分考虑汽车及轮

胎市场的周期波动，预测期内销量持续增长谨慎、合理；

3、本次评估以近两年价格为基础预测相关成本已充分考虑历史价格波动情况，对

材料成本的预测已充分考虑产品结构变动的影响，与历史期不存在明显差异，对成本的预测谨慎、合理；

4、本次评估对直接人工成本的预测谨慎、合理；

5、本次评估对其他成本及附加费用的预测谨慎、合理；

6、本次评估对税费的预测谨慎、合理；

7、本次评估对期间费用的预测谨慎、合理；

8、本次评估对折旧摊销的预测谨慎、合理；

92/1089、本次评估对资本性支出的具体预测准确，与预测期内生产能力和设备使用情况相匹配，与历史运营年度的资产更替发生额保持一贯性；

10、本次评估对折现率的确定谨慎、合理；

11、本次评估对递延所得税资产及预计负债的评估准确，目标公司及双星集团已承

诺将作为后续因涉诉案件发生相关费用的承担方；

12、本次收益法评估相关参数选取谨慎、合理，预测过程准确客观，本次交易定价公允，符合《重组管理办法》第十一条的规定；

13、本次评估利用安永华明会计师事务所（特殊普通合伙）出具的按照企业会计准

则编制的财务数据，除适用的会计准则、会计政策差异影响的调整外，本次重组相关披露信息、财务数据与在韩国证券交易所披露信息不存在重大差异，本次交易定价公允。

93/108问题八关于可比公司选取的合理性

申请文件显示：（1）目标公司自2005年在韩国证券交易所上市；（2）评估中选取

赛轮轮胎、玲珑轮胎、S 佳通 3 家上交所上市公司与韩国上市公司韩泰轮胎作为可比公

司；（3）赛轮轮胎、玲珑轮胎、S 佳通的 P/E 分别为 11.88、20.38、13.77，P/B 分别为

2.47、1.36、2.07，韩泰轮胎的 P/E，P/B 分别为 7.81 和 0.59，市场法评估中以四家公

司调整后 P/E、P/B 的算术平均为基础评估目标公司的价值。

请上市公司结合不同注册地的会计、税收、产业政策、商业环境的差异，不同经营地域面临的经营风险、客户群体、政策优惠的差异，不同股票市场的交易活跃度与估值差异，目标公司业务规模、其股票在公开市场的市场价值波动情况及波动区间等，补充披露可比公司选取的具体依据、标准和方法，是否客观、全面、公正，与目标公司是否具有可比性，市场法评估结果是否准确、公允。

请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。

回复：

一、上市公司补充披露

（一）请上市公司结合不同注册地的会计、税收、产业政策、商业环境的差异，不同经营地域面临的经营风险、客户群体、政策优惠的差异，不同股票市场的交易活跃度与估值差异，目标公司业务规模、其股票在公开市场的市场价值波动情况及波动区间等，补充披露可比公司选取的具体依据、标准和方法，是否客观、全面、公正，与目标公司是否具有可比性，市场法评估结果是否准确、公允

1、可比公司选取的具体依据、标准和方法

目标公司位于韩国，主要在全球范围内从事轮胎产品的生产与销售，在韩国、中国、美国、越南等地设有8家轮胎生产基地，并在海外设有多家销售法人公司和海外分公司/事务所负责全球轮胎销售。

目标公司产能分布主要集中于韩国和中国。截至2024年12月31日，韩国工厂产能占目标公司总产能约44%，中国工厂产能占目标公司总产能约30%。同时，本次交易收购主体为中国境内上市公司，即本次评估涉及的交易市场发生在中国，故评估师认为

94/108最有利市场应属于国内资本市场。

根据目标公司经营特点及其组织成员分布程度，参考并遵循《资产评估专家指引第

13号——境外并购资产评估》相关建议，本次评估结合主要交易市场及核心资产、核

心业务所在市场，综合分析可比上市公司的选取范围确定在中国及韩国证券交易市场内。

目标公司主营业务为轮胎产品的研发、生产及销售，在本次评估中采用以下基本标准作为筛选可比公司的具体标准：

（1）可比公司具有至少两年上市历史；

（2）可比公司发行上市于中国及韩国证券交易市场；

（3）可比公司所从事的行业或其主营业务为橡胶制品业，并且主营该行业历史不少于2年；

（4）可比公司海外出口销售比接近或超过50%；

（5）可比公司所处轮胎行业全球排名20位以内；

（6）核心组织成员、核心资产、核心业务所在国家或者地区资本市场发展状况相同或者相近。

经过上述条件筛选，并结合目标公司主营业务及产品情况，评估师认为 A 股上市公司赛轮轮胎、玲珑轮胎、S 佳通及韩国证券交易市场上市的韩泰轮胎、耐克森凭借资

本市场平台以及自身优势，发展成为行业内经营规模较大的企业，在轮胎行业全球排名较高，市场地位较为显著，上述上市公司与目标公司具备一定的可比性。

目标公司2024年实现营业收入4553361百万韩元，净资产收益率为18.93%。经查阅上述同行业上市公司披露的财务数据，目标公司业务规模处于上述可比公司中等水平，盈利能力则处于中等偏上水平。与之相比，纳入可比范围内的五家上市公司中，耐克森2024年实现营业收入2847925百万韩元，净资产收益率为6.79%，债权结构比例接近70%，行业排名处于前述可比公司及目标公司之后，相关财务数据及资产负债结构明显不同于其他可比公司，故最终未纳入可比公司范围。

综合上述原则，评估机构利用同花顺 iFinD 金融数据终端及彭博数据库进行筛选，最终选取了以下4家上市公司作为可比公司，具有合理性。

95/1082024年

首发上市上市主营业务或序号证券代码证券简称收入结构轮胎行日期地点主营产品业排名

全钢载重子午胎、出口及海外销售收

半钢子午胎和工程入占比74.16%；国

1 601058.SH 赛轮轮胎 2011/6/30 中国 10

子午胎的研发、制内销售收入占比

造和销售25.84%出口及海外销售收

汽车轮胎产品的研入占比46.60%；国

2 601966.SH 玲珑轮胎 2016/7/6 中国 17

发、生产和销售内销售收入占比

53.40%

出口及海外销售收

生产销售轮胎、轮入占比38.05%；国

3 600182.SH S 佳通 1999/5/7 中国 16

胎原辅材内销售收入占比

61.95%

出口及海外销售收

入占比82.85%；国

4 161390.KS 韩泰轮胎 2012/10/4 韩国 PCR、TBR 轮胎 7

内销售收入占比

17.15%

注 1：资料来源为各上市公司公开披露信息，轮胎行业排名参考美国《Tire Business》杂志发布的2024全球轮胎75强榜单；

注2：收入结构为2023年数据；

注 3：韩泰轮胎国内销售指在韩国境内的销售，其他 A 股可比上市公司国内销售指在中国境内的销售。

综上所述，本次市场法可比公司选取的具体依据、标准和方法客观、全面、公正。

2、结合不同注册地的会计、税收、产业政策、商业环境的差异，不同经营地域面

临的经营风险、客户群体、政策优惠的差异，不同股票市场的交易活跃度与估值差异，目标公司业务规模、其股票在公开市场的市场价值波动情况及波动区间等，比较可比公司选取与目标公司是否具有可比性，市场法评估结果是否准确、公允

（1）不同注册地的会计、税收、产业政策、商业环境的差异，不同经营地域面临

的经营风险、客户群体、政策优惠的差异

本次评估在选取可比公司时，评估师充分考虑了中韩两国在会计、税收、产业政策、商业环境等方面的差异，具体说明如下：

在会计政策方面，根据国别经济结构和产业特点的不同，中韩两国制定了遵循于两

96/108国会计信息透明度和监管效率的企业会计准则，但中国和韩国的会计准则在制定和修订

方面存在相似之处，都考虑国际会计准则（IAS）和国际财务报告准则（IFRS）等国际标准。

在税收方面，虽然两国适用税率存在差异，但税收体系均以个人所得税、增值税和企业所得税为核心。

在产业政策、商业环境方面，目标公司所在韩国地区，其支柱产业主要有半导体、汽车、电子电器、石化、造船、机械设备、数字经济等，而轮胎制造业作为汽车工业供应链的重要上游环节，也是韩国鼓励发展、重点推进的战略性产业之一。同时，作为跨国经营企业，目标公司需要遵循包括中国在内的不同国家产业政策、营商环境，以此制定自身经营发展规划。

此外，在选取可比公司时，本次评估亦充分考虑了不同经营地域面临的经营风险、客户群体、政策优惠等方面的差异，具体说明如下：

在经营风险方面，天然橡胶、合成橡胶等材料成本波动影响存在一定差异，中国轮胎企业主要受国内原材料市场价格波动影响，如橡胶、炭黑、钢丝等的价格波动。韩国轮胎企业更依赖于国际原材料市场。同时，韩国轮胎企业作为出口导向型企业，受国际贸易政策和关税的影响较大。中国轮胎企业则可依托国内市场庞大需求在一定程度上降低国际贸易壁垒带来的负面影响。此外，中国轮胎行业竞争激烈，市场集中度相对较低，而韩国轮胎行业则由韩泰轮胎、锦湖轮胎等大型企业主导，竞争格局相对稳定。

在政策优惠方面，中韩轮胎企业对轮胎行业的健康发展均给予政策引导和支持。中国政府出台了一系列政策措施，旨在促进轮胎行业的结构调整和产业升级，推动行业向着绿色、低碳、高质量方向迈进；韩国政府亦出台了一系列政策旨在提升本国轮胎产业

的竞争力、促进技术创新及扩大出口。

在客户群体方面，韩国轮胎企业在全球市场通常定位于欧美中高端市场，而中国轮胎企业则在中低端市场占有较大份额。但近年来受“双反”贸易政策影响，中韩轮胎企业均布局海外产能，完善全球化布局，加强全球化客户群体合作，以应对贸易政策变化。

尽管中韩两国轮胎企业在经营风险、政策优惠、客户群体等方面存在一定差异，但其所面临的汇率波动风险、国际经贸环境恶化风险、市场竞争风险等是共同存在的。本

97/108次评估所选可比公司无论所处注册地是韩国或中国，均存在于不同国家地区开展跨国生

产、经营的情况，可比公司所面临的全球化产业政策、营商环境与目标公司是相似的。

在此基础上，本次市场法评估参考并遵循《资产评估专家指引第13号——境外并购资产评估》相关建议，充分考虑了可比上市公司所在国家或者地区的政治、经济、技术、社会文化等环境差异对市场法评估测算结果的影响，并就本次评估对可比公司与目标公司处于不同注册地的国家主权信用评级、可比公司与目标公司之间的行业地位、跨

地区经营规模进行了调整、修正。

综上所述，本次评估考虑了目标公司与可比公司在不同注册地的会计、税收、产业政策、商业环境的差异，不同经营地域面临的经营风险、客户群体、政策优惠的差异，并充分反映了相关因素可能对评估结果造成的影响，市场法评估结果准确、公允。

（2）所选可比公司在不同股票市场的交易活跃度与估值差异

*不同股票市场的股票周转速率情况

选取近1年以来中韩两国股票市场股票周转速率情况如下：

单位：%月份韩国交易所深圳证券交易所上海证券交易所

2025年6月172.76544.50222.97

2025年5月133.30486.27203.16

2025年4月151.20534.11251.86

2025年3月171.99660.95286.39

2025年2月206.07695.22291.58

2025年1月146.90473.40203.65

2024年12月156.98765.28318.32

2024年11月179.30855.80377.42

2024年10月153.21765.87336.05

2024年9月143.31318.09150.24

2024年8月177.21344.06153.70

2024年7月200.76365.11178.06

平均数166.08567.39247.78

数据来源：世界交易所联合会（The World Federation of Exchanges）

注：股票周转速率=当地上市公司总电子买卖盘（Electronic Order Book）价值÷当地上市公司

98/108总市值

根据世界交易所联合会统计数据，目标公司所处的韩国交易所整体交易活跃度略低于中国上海证券交易所，远低于深圳证券交易所。

*不同股票市场估值差异

选取2022年以来中韩两国主要股票指数估值情况如下：

市盈率倍数市净率倍数日期

KOSPI 200 沪深300 KOSPI 200 沪深300

2025年6月12.1912.810.981.34

2025年5月11.3712.520.871.30

2025年4月11.8112.190.851.27

2025年3月12.4012.670.891.33

2025年2月12.3412.750.881.33

2025年1月12.0212.480.861.30

2024年12月12.5712.870.841.36

2024年11月13.3612.720.871.34

2024年10月13.8912.940.901.37

2024年9月15.7311.330.921.19

2024年8月17.8611.460.961.21

2024年7月19.1411.871.031.25

2024年6月20.0911.931.011.24

2024年5月21.4112.170.991.26

2024年4月18.9211.940.981.23

2024年3月18.9211.690.981.26

2024年2月18.3411.230.951.21

2024年1月17.5510.720.911.15

2023年12月17.6510.790.931.18

2023年11月16.8711.240.891.22

2023年10月16.1811.390.861.23

2023年9月14.9511.720.911.30

2023年8月13.7211.940.921.32

2023年7月13.9312.000.931.33

99/108市盈率倍数市净率倍数

日期

KOSPI 200 沪深300 KOSPI 200 沪深300

2023年6月13.4111.820.941.33

2023年5月11.3212.110.931.36

2023年4月10.5212.230.911.37

2023年3月10.0812.080.871.38

2023年2月10.3012.070.891.38

2023年1月9.9911.920.871.36

2022年12月9.3411.430.871.34

2022年11月9.0210.980.901.28

2022年10月8.3610.860.841.27

2022年9月8.8611.560.881.37

2022年8月9.6611.870.961.41

2022年7月9.2912.310.921.46

2022年6月9.5512.570.961.46

2022年5月9.6611.911.031.36

2022年4月10.8412.151.071.39

2022年3月10.9312.641.081.47

2022年2月10.9913.521.091.58

2022年1月11.4713.841.141.61

平均数13.2612.030.941.33

中位数12.2611.970.921.33

数据来源：同花顺 iFind、韩国交易所

根据同花顺 iFind 和韩国交易所统计数据，目标公司所处的韩国交易所 KOSPI 200指数市盈率倍数略高于沪深300指数，市净率倍数低于沪深300指数。

*不同股票市场主要轮胎上市公司估值差异情况

选取中韩两国主要轮胎上市公司及其估值情况，韩国轮胎上市公司的市盈率、市净率的平均值和中值均显著低于中国轮胎上市公司，具体如下：

上市公司股票代码市值（亿元）2024年

100/108归属于母公司归属于母公司

市盈率市净率股东的净利润所有者权益

（倍）（倍）（亿元）（亿元）

韩泰轮胎 KOSE:A161390 231.45 55.07 548.47 4.20 0.42

锦湖轮胎 KOSE:A073240 67.77 17.08 83.92 3.97 0.81

耐克森 KOSE:A002350 29.46 6.24 92.01 4.72 0.32

平均值4.300.52

中值4.200.42

赛轮轮胎 SHSE:601058 451.88 40.63 195.09 11.12 2.32

玲珑轮胎 SHSE:601966 264.02 17.52 216.80 15.07 1.22

森麒麟 SZSE:002984 253.86 21.86 134.93 11.61 1.88

三角轮胎 SHSE:601163 120.56 11.03 134.42 10.93 0.90

贵州轮胎 SZSE:000589 77.95 6.15 87.91 12.67 0.89

通用股份 SHSE:601500 84.72 3.74 59.13 22.66 1.43

S 佳通 SHSE:600182 58.58 1.74 12.06 33.61 4.86

风神轮胎 SHSE:600469 44.93 2.81 32.84 15.99 1.37

青岛双星 SZSE:000599 36.26 -3.56 15.95 - 2.27

平均值16.712.83

中值24.802.27

注 1：数据来源于同花顺 iFinD 金融数据终端、Capital IQ；

注2：上市公司市盈率=2024年12月31日上市公司总市值/2024年度归属于母公司股东的净利润；

上市公司市净率=2024年12月31日上市公司总市值/2024年12月31日归属于母公司所有者权益；

注3：市盈率“+”代表可比上市公司市盈率大于40倍；市盈率“-”代表可比上市公司市盈率低于

0倍。市净率“+”代表可比上市公司市净率大于4倍。

鉴于目标公司主要资产位于韩国，投融资活动大部分在韩国本地进行，故本次市场法评估审慎考虑选取韩国上市公司韩泰轮胎作为可比公司之一。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露可比公司选取的具体依据、标准和方法，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（二）市场法评估情况”之“1、市场法评估模型”。

（3）目标公司业务规模、其股票在公开市场的市场价值波动情况及波动区间的比较

*目标公司业务规模

101/108报告期各期，目标公司实现营业收入分别为219.86亿元、239.01亿元及123.21亿元，营业收入规模保持稳定增长。就具体业务发展而言，目标公司通过开拓新的销售市场及销售渠道、培育中坚代理店、提升高收益产品的销售占比、提升物流网络效率等方

式实现 RE 轮胎业务的收入增长。同时，目标公司通过提高研发投入，强化研发基础体系，及时开发新车型适用轮胎、提升与整车厂的事前研发紧密度等方式推动 OE 轮胎业务收入的增长。目标公司与可比公司营业收入对比情况如下：

单位：万元

2025年1-6月2024年度2023年度

证券代码证券简称金额同比变动率金额变动率金额

601058.SH 赛轮轮胎 1758667.97 16.05% 3180238.81 22.42% 2597825.95

601966.SH 玲珑轮胎 1181188.57 13.80% 2205793.89 9.39% 2016527.47

600182.SH S 佳通 228726.01 4.77% 466839.30 12.11% 416406.60

161390.KS 韩泰轮胎 2463227.04 4.42% 4940426.86 2.07% 4840076.60

平均值1407952.409.76%2698324.7211.50%2467709.15

目标公司1232067.966.23%2390105.438.71%2198649.34

注1：韩泰轮胎营业收入为按照历史平均汇率转换得出；

注2：韩泰轮胎2025年1-6月收入及同比变动率为其轮胎业务收入及同比变动率。

报告期内，目标公司营业收入规模与同行业可比公司平均水平相近，处于同行业可比公司营业收入合理区间内；2024年度、2025年1-6月，标的公司营业收入较上年增长8.71%、6.23%，变动趋势与可比公司一致，符合行业变动趋势。在轮胎行业步入上行周期的经营背景下，目标公司通过改善产品结构并提升高收益产品的占比、优化物流模式以及进行全球产能布局的转换等举措实现自身营业收入的较快增长。

*目标公司股票在公开市场的市场价值波动情况及波动区间的比较

2014年以来，目标公司股价走势情况如下：

102/108单位：韩元/股目标公司股价走势

16000

14000

12000

10000

8000

6000

4000

2000

0

数据来源：Capital IQ数据库

近十年以来，目标公司股价呈震荡下行趋势。股价最高点为2014年2月10日的

14600韩元/股，股价最低点为2023年1月3日的2710韩元/股。受自身债务危机事宜影响，目标公司股价于2014-2017年间波动幅度较大。自2018年双星集团通过增资入股取得控制权后，目标公司股价于2018-2020年保持相对平稳。2024年上半年，受目标公司2023年业绩公告实现扭亏为盈的利好影响，股价明显回升。2024年下半年以来，目标公司金融债权人股东减持以及韩国股市整体行情下挫，使得目标公司股价显著下跌：

一方面市场预计金融债权人股东于2024年7月6日解禁期满后会陆续减持，故自2024年5月开始有部分机构及个人投资者提前减持锁定收益，从而形成抛压；另一方面友利银行、韩国进出口银行等金融债权人股东限售股解禁后持续减持进一步造成股价下跌。

2024年以来，目标公司股价对比韩国大盘走势图具体如下：

103/108锦湖轮胎股价与韩国综指对比

90003200

8000

3000

7000

60002800

5000

2600

4000

30002400

2000

2200

1000

02000

左轴：锦湖轮胎股价（韩元/股）右轴：韩国综指（点）

韩国大盘方面，韩国综指（KOSPI）于 2024 年 1-6 月呈现震荡上行趋势，但于 2024年7月开始持续下跌。根据路透社公开信息，韩国综指下跌主要受美国科技股下跌、美国经济放缓、亚洲市场指数下跌等因素的影响。2025年以来，韩国大盘止跌企稳，主要系半导体企业估值修复；自2025年4月以来，受政府货币宽松及财政刺激政策的影响，以及国际贸易环境改善叠加全球科技需求增长，韩国综指呈现持续上涨态势。

目标公司股价对比韩国可比公司韩泰轮胎股价情况如下：

锦湖轮胎股价与韩泰轮胎股价对比

900070000

800060000

7000

50000

6000

500040000

400030000

3000

20000

2000

100010000

00

左轴：锦湖轮胎股价（韩元/股）右轴：韩泰轮胎股价（韩元/股）

受轮胎行业进入景气周期，公告业绩向好影响，目标公司与韩泰轮胎股价于2024

104/108年1-4月间呈上涨态势。自2024年5月开始，受韩国大盘走势影响，两家公司股价均

呈现震荡下行，2025年以来两家公司股价止跌企稳，但受2025年3月美国关税政策不利影响，两家公司股价均有所下跌。

*本次交易评估值较目标公司二级市场股票交易存在溢价具有合理性

根据本次交易评估定价结果，目标公司估值对应价格为7791韩元/股。不同取值期间本次交易评估值对应每股价格较二级市场交易价格溢价率情况如下表所示：

单位：韩元/股项目目标公司股价基准溢价率

评估基准日（2023年12月31日）5390779144.55%

审计基准日（2024年6月30日）6540779119.13%

本次交易首次公告日（2024年3月26日）6060779128.56%

最近一年目标公司收盘价均价（2024年）5583779139.56%

最近十年目标公司收盘价均价（2014-2024年）6202779125.62%

如前所述，本次交易评估值较目标公司二级市场交易价格存在一定溢价。主要系以下原因：

1）本次交易与二级市场股票买卖性质不同。本次交易完成后青岛双星将成为目标

公司间接控股股东，并取得目标公司控股权，能够对目标公司产生间接或直接的影响力，并通过公司治理机制决策其日常经营、资金管理、资本运作、长期战略等事宜。而二级市场股票交易一般代表小股权交易，其交易价格与控股权收购交易在定价机制及定价逻辑上存在较大差异；

2）本次交易评估基准日为2023年12月31日，且最终交易定价以收益法评估结果

为基础进行确定。收益法评估中，采用目标公司自由现金流折现模型确定企业自由现金流价值，并分析溢余资产、非经营性资产（负债）的价值，确定目标公司整体价值，然后扣除付息债务及少数股东权益后确定股东全部权益价值，其估值逻辑充分考虑了目标公司未来盈利能力。而二级市场股票交易价格受到资本市场活跃度、投资者心理、股票市场环境等因素的影响，波动较大；

3）二级市场股票交易通常不涉及附加义务及锁定限制。而本次交易中，双星集团、

105/108城投创投及双星投资作为业绩承诺补偿义务人承诺目标公司在2025年度、2026年度及

2027年度实现的合并报表归属于母公司股东的净利润分别不低于210780.79百万韩元、

226885.41百万韩元、243737.43百万韩元。此外，本次交易上市公司以发行股份和支

付现金方式进行，交易对方中双星集团、城投创投、国信资本取得的上市公司股份对价在交易完成后均存在股份锁定期的限制。

同时，鉴于本次交易为 A 股上市公司收购境外上市公司股权且构成重大资产重组的交易。经梳理 2022 年以来公告的同类 A 股上市公司交易案例，标的公司交易价格较评估基准日溢价率水平处于16.67%至87.67%之间，本次交易价格较评估基准日目标公司股价的溢价率处于上述范围内，不存在显著差异。具体如下：

交易价格较评交易价格评估基准日标标的公司交易股权估基准日标的上市公司标的公司（原币/的公司股票收上市地比例公司股票收盘

股）盘价（原币/股）价溢价率

瀚蓝环境粤丰环保中国香港92.77%4.94.216.67%

新巨丰纷美包装中国香港28.22%2.651.4681.51%

雅创电子威雅利电子中国香港87.76%3.32.0660.19%

亚信安全亚信科技中国香港28.00%7.75.5339.24%

HALCYON

AGRI

海南橡胶新加坡68.10%0.3150.1787.67%

CORPORATIO

N LIMITED

本次交易韩国45%7791539044.55%

综上所述，本次交易定价采用收益法评估结果，并充分考虑了定价逻辑、目标公司未来收益增长情况及交易相关协议条款等因素，交易作价较目标公司二级市场交易价格存在一定溢价具有合理性，与同类市场案例不存在显著差异。

上市公司已在《重组报告书》中补充披露目标公司业务规模、其股票在公开市场的市场价值波动情况及波动区间的比较情况，详见《重组报告书》之“第六节标的资产评估及作价情况”之“四、锦湖轮胎评估情况”之“（四）目标公司业务规模、其股票在公开市场的市场价值波动情况及波动区间的比较”。

106/108二、中介机构核查程序和核查意见

（一）核查程序

针对前述事项，评估师主要实施了以下核查程序：

1、了解目标公司及行业公司的财务数据；

2、查阅相关地区法律法规、准则、指引文件；

3、复核市场法的计算过程，并对主要参数的选取合理性进行分析；

4、了解不同资本市场会计、税收、产业政策、商业环境、经营风险、客户群体、政策优惠等信息；

5、取得并查阅世界交易所联合会股票周转速率数据，了解不同股票市场的交易活

跃度情况；

6、取得并查阅沪深 300 指数、韩国 KOSPI 200 指数数据，了解不同股票市场估值情况；

7、查阅目标公司审计报告，韩国 KOSPI 指数、目标公司及韩泰轮胎股票在公开市

场的交易数据；

8、取得并查阅中韩两国轮胎行业上市公司财务及估值数据；

9、取得并查阅 A 股上市公司收购境外上市公司股权且构成重大资产重组的交易案例数据。

（二）核查结论经核查，评估师认为：

本次评估对可比公司选取的依据、标准和方法客观、全面、公正，与目标公司具有可比性，市场法评估结果准确、公允。

107/108（本页无正文，为《北京中同华资产评估有限公司<关于青岛双星股份有限公司发行股份、现金购买资产并募集配套资金申请的审核问询函>资产评估相关问题回复之专项核查意见》之盖章页）

签字评估师：焦亮

签字评估师：梁悦北京中同华资产评估有限公司

2025年9月日