事项：

公司发布重大资产重组方案，拟以不超过11.04 亿的价格收购西安三人行传媒网络科技股份有限公司100%股权，并募集配套资金，公司股票将于7月25 日复牌。对此，我们点评如下。

评论：

交易方案。公司拟以发行股份及支付现金方式购买三人行100%股权，标的价格不超过11.04 亿元，其中现金支付3.56 亿元，其余向标的股东发行股份，发行价格10.67 元/股，解锁周期长且条件复杂，有助于深度绑定标的公司股东与上市公司长期利益。公司同时向西旅集团、崔程、潘胜阳、齐海莹发行股份募集配套资金不超过5.8 亿，发行价格11.04/股、锁定期36 个月。大股东高比例认购（占配套发行股份78%）彰显对公司未来发展信心。

标的情况。三人行提供校园全媒体业务、校园公关活动营销服务及互联网服务，已与全国近900 所高校建立长期合作关系，为中国移动、中国联通、中国电信、京东、苏宁等上百家客户提供服务。2015 年公司挂牌新三板，成为校园传媒第一股。2015 年公司实现净利2448 万元（+94.4%），公司承诺2016-2018 年实现扣非后净利分别不低于0.80 亿/1.00 亿/1.25 亿元。

财务影响。此次收购对应2016 年承诺业绩14 倍PE，低于A 股可比传媒网络企业平均估值水平（平均PE 约42 倍），定价合理。考虑此次收购，假设2017 年起并表，预计公司2017-2018 年全面摊薄EPS 为0.34/0.42元，较收购前（0.09/0.11 元）分别增厚264%/278%，增厚显著。

中信评价。公司是西安的老牌国资旅游上市公司，主营业务为旅行社与酒店，近年来经营承压、盈利能力较弱（近3 年扣非后亏损均在2500 万以上）。

通过此次收购，公司切入发展潜力较大的广告及数字营销行业，正式开启转型道路，短期业绩增厚明显，中长期有望充分发挥网络营销与旅游业务的协同效应，尤其借助三人行在“智慧旅游”系统方面的开发与营销优势，推动公司“互联网+”战略发展，并实现拓展全国市场的战略目标。同时，公司引入民营资本股东，间接实现混改，经营机制与理念有望得到改善。

风险因素：旅游主业在激烈的市场竞争环境中继续下滑的风险；收购方案未能通过审批而失败的风险；收购后业务整合慢于预期的风险等。

盈利预测、估值及投资评级。此次重组方案仍需公司股东大会、陕西省国资委、证监会等审核通过，需要一定周期。不考虑三人行并表带来的增量贡献，维持预计2016-2018 年EPS 为0.07/0.09/0.11 元。考虑收购、假设三人行2017 年起并表，预计2016-2018 年全面摊薄EPS 为0.04/0.34/0.42元，现价对应2016-2018 年PE 为299/38/31 倍，估值相对较高（2017-18年中信传媒行业预测市盈率为32/26 倍）。考虑到公司转型道路初启，目前市值仅30 亿元、考虑定增46 亿元，未来或有进一步资本运作，市值具备向上弹性空间，维持“增持”评级，建议关注后续战略推进及整合进程。