上市券商2011年前3季度净利润同比下降29.41%，经纪佣金与自营收入下滑是业绩明显下滑的主要因素。3季度佣金率环比基本持平。经纪业务占比已降至4成，随着融资融券规模的持续增长，创新业务收入占比将继续提升，重点推荐中信证券、光大证券、长江证券。

受市场影响前3季度业绩同比下滑29%。上市券商2011年前3季度营业收入同比下降17.77%，净利润同比下降29.41%，市场低迷导致经纪佣金与自营收入下滑是行业业绩明显下滑的主要原因。相比较而言，大券商表现更为稳定，中信、光大、招商等4家券商增速高于行业平均。

经纪业务占比进一步下滑。经纪业务收入占比已由2010年前3季度的53.35%进一步降至47.62%，自营、投行业务收入占比分别为4.11%与14.48%。其中中信、海通经纪业务占比已降至40%以下。

佣金率下降压力明显缓解。前3季度上市券商平均佣金率0.089%，同比下降11.13%，但3季度平均佣金率0.088%，环比基本持平，佣金率降幅放缓趋势明显。中信、光大、广发、华泰等基数较低的公司单3季度佣金率环比降幅均小于3%，山西、宏源、国元等佣金率基数较高的券商环比仍有7%以上的降幅。

投行发行费率提升，发行量下降。前3季度IPO平均发行费率5.1%，较去年同期增加1.7个百分点。上市券商前3季度合计实现承销收入65.04亿元，同比增加0.3%，其中兴业、光大、西南、太平洋增长较快。

自营业务表现不佳。上市券商前3季度合计实现自营收益18.5亿元，同比减少66.2%。截至2011年3季度末上市券商自营规模1869亿元，平均占净资产61.2%。同时市场下跌也导致了部分券商浮亏出现了显著的增长，中信、海通、光大浮亏增长较多，约31.5亿元、11.4亿元、10.9亿元，这也是导致券商净资产环比下滑的主要因素。

融资融券利息余额明显增加。3季度末上市券商融资融券余额达192亿元，相较于2011年上半年末的154亿元，增长了24%。

业绩触底，创新贡献将加速提升。在前3季度市场低迷，佣金率同比仍有较大跌幅的背景下，上市券商收入及盈利均有所下滑，整体下滑幅度符合预期。但相对而言大券商表现更为稳定，相对谨慎的自营风格以及直投、融资融券、套期保值等新业务贡献的不断加大，是稳定大券商盈利水平的关键因素。展望4季度，我们认为在股票以及债券市场的双重回暖作用下，行业盈利水平将迎来恢复性的上涨，同时随着融资融券规模的进一步放大，创新贡献将进一步推动行业盈利与估值的双重提升。

推荐品种：创新贡献大，估值安全边际高的券商：中信证券、光大证券、长江证券。

风险提示。（1）佣金率再次加速下滑：（2）创新进程低于预期。