1Q25 业绩符合我们预期

1Q25 营业收入341.6 亿元，同比-7.7%/环比-30.0%；归母净利润13.5 亿元，同比+16.8%/环比-63.8%，业绩符合我们预期。

发展趋势

1 季度销量平稳，自主新能源亮眼。根据公司公告，1Q25 公司销量为70.5万辆，同比+1.9%，海外和新能源渗透率达23%/28%；拆分来看，自主向上趋势未变，长安自主对应44.6 万辆，同比+3.3%，其中新能源保持快速增长，深蓝启源阿维塔为6.5/3.1/2.0 万辆，同比+68%/+9%/+81%。合资仍有承压，长安福特/马自达销量承压，分别4.8/1.8 万辆，同比-14%/-9%。

公司销量平稳，但营收有所下降，主因国内燃油车价格竞争激烈。

毛利略降，新能源减亏，海外增利。公司1Q25 毛利率为13.9%，同环比-0.5/-2.3 ppt，主要系促销应对价格竞争所致。费用管控较好，公司销售费用/管理费用/研发费用率分别为4.9/3.0/4.4%，同比-0.6/-0.5/+0.2ppt。同时，汇兑损益和利息收入带动财务费用增至-10.7 亿元。拆分利润来看，国内新能源减亏和海外自主品牌量利提升，且低基数效应共同带动公司扣非净利润8 亿元，同比增长6 倍。投资收益方面，1Q25 为7856 万元，其中我们估计阿维塔有一定减亏；受燃油车销量下滑和竞争激烈影响，合资品牌保持盈利但有承压。此外，政府补贴减少带动其他收益同比-59%至4 亿元。

海外加速扩张，关注新能源新品周期盈利改善。公司海外产能前置，我们预计26 年可达46 万辆海外产能，我们判断可提升公司应对贸易形势的能力。深蓝、启源和阿维塔新车储备丰富，阿维塔06、深蓝S09 和启源Q07于4 月发布，聚焦大众家用市场，阿维塔06 大定48 小时突破1.2 万辆，启源Q07、深蓝S09 性价比和热度均较高。综合来看，我们认为公司自主新能源产品谱系仍在加速完善，深蓝4Q24 已实现单月盈亏平衡，我们期待其他新能源品牌减亏带动盈利改善。另外，公司于上海车展发布全新战略，2030E 总销量达500 万辆，其中长安系品牌销量400 万辆，新能源汽车销量300 万辆，海外销量120 万辆。

盈利预测与估值

我们维持当前盈利预测，维持跑赢行业评级。A/B 股当前股价分别对应16x/5x 25E P/E。我们维持A/B 股的目标价为15.5 元/4.5 港元，对应20x/6x 25E P/E，较当前股价有26%/23%的上行空间。

风险

价格竞争加剧，新能源转型不及预期。