事项：

公司发布2025 年一季报，1Q25 营收342 亿元，同比-7.7%，环比-30.0%，归母净利13.5 亿元，同比+16.8%，环比-64%，扣非归母净利7.8 亿元，同比+6.0倍，环比-14%。

评论：

一季报表现符合预期，收入与盈利波动主要受季节性影响。

1) 收入角度：1Q25 长安并表乘用车销量为43.0 万辆，同比-0.8%，环比-8.5%，对应ASP 7.9 万元，同比-0.7 万元，环比-2.4 万元（不考虑所含少量商用车），同比下降主要受燃油车承压影响，环比下降受季节性影响。

2) 盈利能力：1Q25 毛利率13.9%，同比-0.5PP（统一会计准则后同比+1.1PP），环比-2.3PP，一般公司1Q 降本确认较少，环比下降属于季节性变动。公司费用率处于正常水平，销售费用率4.9%，同比-0.6PP（统一会计准则后同比+1.0PP），环比-0.9PP；管理费用率3.0%，同比-0.5PP，环比+1.2PP；研发费用率4.4%，同比+0.2PP，环比+0.2PP。

3) 自主（不含深蓝）：估算1Q25 经营性盈利15.1 亿元，同比+12.1 亿元，环比+0.7 亿元；对应乘用车销量（不含深蓝）32 万辆，同比-9.4%，环比-1.2%；估算单车盈利0.5 万元，同比+0.4 万元，环比持平。

新能源、智能化、出海三大计划齐发力，有望推动公司2025 年实现量利齐升。

1） 销量：预计2025 年自主乘用车销量190 万辆，同比+14%。“香格里拉”新能源计划、“北斗天枢”智能化计划持续推进，三大新能源品牌启源、深蓝、阿维塔势头良好，预计2025 年自主新能源销量101 万辆，同比+39%。

2） 正面盈利要素：启源、深蓝、阿维塔量增对固定成本的摊薄，新能源品牌有望实现单季度盈亏平衡。同时，“海纳百川”全球化计划持续开拓布局，泰国罗勇工厂预计今年5 月投产，新增10 万辆海外产能，盈利相对更好的出口销量拉动，自主出口有望在2024 年54 万辆的基础上增15 万辆。

3） 负面盈利要素：行业中的油车电车都面临降价压力，长安亦然。

4） 盈利的综合展望：预计2025 年全年长安自主（不含深蓝）实现经营性盈利21 亿元，同比-17 亿元；深蓝汽车实现净利6.4 亿元，同比+24 亿元，扭亏为盈；阿维塔实现净利-26 亿元，同比+14 亿元，大幅减亏。

投资建议：长安作为国内领先的“国家队”自主车企，且与华为汽车智能化深化合作，是整车行业中的重要标的。1）短期，关注2025 年重点新车表现，如启源Q07、阿维塔06、深蓝S09 等；2）长期，看好长安在产品定义，效率，西南地区人才储备等方面的优势，有望随新品、电动智能、出海打开成长空间。

预计2025-27 年长安自主乘用车(全口径)销量190 万、234 万、261 万辆，同比+14%、+23%、+12%。根据行业及公司2024 年以来实际销量及盈利情况，将公司2025-26E 归母净利由84 亿、107 亿元下调至64 亿、92 亿，预计2027E归母净利111 亿元，对应2025-27E PE 19 倍、13 倍，11 倍，其中预计扣非归母净利24 亿、62 亿、81 亿元。综合考虑公司平稳向上的基本面与历史估值，给予公司2025 年25 倍PE，对应股价16.11 元，空间30%，维持“强推”评级。

风险提示：新品销量低于预期，行业价格战压力高于预期，原材料价格波动，财报波动等。