国内：如何看待乘用车HEV 渗透率的增长空间？政策端PHEV 购置税优惠退坡+需求端日系已培育消费者认知+供给端“中国智能HEV”新车上市，国内乘用车HEV 渗透率有望加速提升。我们预计26/27/28 年国内HEV 渗透率将分别为6%/8%/12%，其中26 年HEV 渗透率预计将翻倍提升，主要是由于新增HEV 供给将平替26 年退出市场的100km续航以下的PHEV（24-25 年乘用车100km 以下的PHEV 车型销量分别为79.5/76.0 万辆）。预计28 年国内乘用车HEV 渗透率有望进一步加速提升，主要系：（1）PHEV 将从28 年起不再继续享受购置税优惠，HEV 车型在购置成本上的优势加强；（2）将持续转化燃油车基盘用户，凭借无需改变消费者习惯+更省油的优势突破燃油车的最后“堡垒”。

复盘：全球HEV 乘用车市场寡头垄断，丰田汽车份额超50%赚取行业超额利润。根据丰田汽车财报，丰田汽车2025 年HEV 车型销量占比提升至40.9%，同比+0.6pct。丰田汽车 HEV 车型毛利率显著高于燃油车4-5%，超额利润显著主要是由于丰田汽车全球HEV 市场份额超50%，依托寡头垄断格局享有行业超额盈利。

出海展望：中国品牌HEV“油电同驱 ”突破日系技术壁垒，“更省油+更智能”重塑全球混动格局。（1）空间：中国品牌HEV 25 年海外静态潜在突破市场（剔除美日韩）空间约447 万辆，其中核心关注欧洲市场的突破（25 年欧洲市场HEV 销量为400.5 万辆，占上述空间的90%）。（2）份额：25 年中国品牌HEV 海外终端份额（剔除美日韩）为3.3%，上汽MG 在欧洲市场已经验证HEV 出海路径。（3）突破路径：中国车企凭借“油电同驱”设计思路突破日系技术壁垒，经济性和智能化水平优势显著。丰田汽车HEV 设计思路是“以油为主”，中国车企凭借“油电同驱”设计思路绕开日系混动的专利壁垒，通过双电机串并联架构实现发动机和电机的完全解耦，兼顾油耗和性能。中国品牌HEV“油电同驱 ”设计思路下的节油率更高，动力性能更强。根据我们测算，以吉利星越L 为例，其HEV 版较燃油版全生命周期使用成本节省2.4万元，较日系同级别SUV 节省1.8 万元，中国品牌HEV 全生命周期使用成本优势显著。此外，中国品牌HEV“大电池+高电压”下的智能化水平显著高于日系，可支撑高算力智驾平台以及对外放电等需求。

投资建议：中国品牌HEV 凭借“油电同驱”突破日系混动技术壁垒，经济性和智能化水平优势显著，全球增长空间广阔。我们建议关注在HEV技术上有前瞻布局且有能力实现出海的中国品牌车企，建议关注吉利汽车、长城汽车、奇瑞汽车、长安汽车、上汽集团、广汽集团。

风险提示：行业景气度下降；政策刺激效果不及预期；行业竞争加剧。