钒钛股份发布年报，2024 年实现营收132.09 亿元（yoy-8.15%），归母净利2.85 亿元（yoy-73.03%），扣非净利2.53 亿元（yoy-75.87%），低于我们先前的预期（4.42 亿元），主因钒行业景气度下行导致公司钒产品价格承压。其中Q4 实现营收27.35 亿元（yoy-15.16%，qoq-17.52%），归母净利1.02 亿元（yoy-45.91%，qoq+122.03%）。考虑到2025 年公司钒产品有望量价齐升，业绩或有所修复，维持公司“持有”评级。

钒产品价格下跌拖累2024 年业绩

2024 年公司毛利同比下降51.62%、归母净利同比下降73.03%，主因钢铁领域需求偏弱，钒产品价格下降。据中国铁合金在线，2024 年钒产品平均价格同比下滑24.51%。量方面，公司累计完成钒制品（V2O5）5.34 万吨，同比增长7.27%；钛白粉25.29 万吨（其中氯化钛白粉2.69 万吨），同比增长0.76%；钛渣18.18 万吨，同比下降5.99%。

2025 年钒产品有望量价齐升

我们认为2025 年钒行业景气度有望回暖，钒产品价格或反弹：1）国家将普通热轧螺纹钢筋标准 GB1499.2 在 2024 年9 月25 日由推荐性标准转变为强制性标准，有望对钒氮需求量形成支撑。2）2025 年 2 月 9 日国家发展改革委、国家能源局发布《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，明确要求不得将配置储能作为新建新能源项目核准、并网、上网等的前置条件，预计将对长寿命、安全性更高、全寿命周期成本更具竞争优势的全钒液流储能技术在独立储能和用户侧储能领域的发展带来重大机遇。此外，公司继2023 年、2024 年与战略合作伙伴大连融科顺利完成合作计划后，2025 年与大连融科再次签订年度储能用钒原料供应框架协议，供应量上升至20000 吨，同比增长35%，该订单有望带动公司钒产品产销量同比提升。

盈利预测与估值

考虑到2024 年钒行业景气度下行，钒产品价格基数较低，我们下调2025-2026 年钒产品价格假设，预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.05、0.06、0.06 元（前值2025-2026 年0.07、0.08 元）、BPS 分别为1.39、1.45、1.51元（前值2025-2026 年1.42、1.50 元）。可比公司25 年Wind 一致预期PB均值为2.25 倍，给予公司25 年2.25XPB，目标价3.12 元（前值2.43 元，基于24 年PB 估值1.80X），维持“持有”评级。

风险提示：下游需求不及预期，原材料价格大幅波动，钢铁行业政策变化。