我们认为当前铜板块的交易逻辑已经逐步从预期向现实交易转变。2025 年电解铜供需矛盾并不突出，铜价波动主要来自预期变化。但经历2026 年3 月下跌后，铜价快速反弹回高位，但铜股票维持较低位置，这一过程中，主要是估值端受到压制（而非公司盈利）。从最直观的库存数据来看，尽管2026 年3 月初国内电解铜社会库存较2022-2025 年明显偏高，但3 月铜价下跌后，库存去化速度超出市场预期，截止7 月10 日，国内铜社会库存从高点的57.72 万吨降至16.5 万吨，降幅达71%，快速去库背后反应的供需紧张逻辑正在逐步兑现，铜板块交易逻辑正在逐步从预期向现实交易转变。

供给端：铜矿紧缺白热化，并有望向精炼铜传导。2025H2 以来，全球铜矿产量持续下滑。作为全球最大的铜矿产出国，2026 年1-4 月智利铜矿产量同比累计下滑约8%。可统计的2026-2027 年全球铜矿产量增量也较为有限。由于铜精矿原料和废铜原料均出现明显边际收紧，近月国产粗铜产量已经出现明显下滑， 2026 年4-5 月，中国粗铜产量97/96 万吨，分别同比-14%/-3%，我们认为下半年铜矿紧缺向精炼铜环节的传导或是大概率事件。

需求端：电网&AI 双重驱动，“囤铜”需求挺价。电网方面，2026 年1-5 月国家电网投资完成额2309 亿元，同比增长13%。考虑此前国家电网公布4 万亿元投资计划，电网投资计划有望支撑电力用铜需求高增。AI 数据中心四大核心模块均需要同作为传输介质， 2025 年数据中心用铜占全球铜需求的比例仅2%左右。随着算力需求的爆发式增长，测算 2030 年全球数据中心用铜总量有望达到140 万吨，有望贡献爆发式需求增量；另外，2025 年以来美国市场对全球铜库存的虹吸效应成为重要的需求端支撑，目前美国总统特朗普处于90 天的窗口期来签署铜关税执行令，232 铜关税决议临近落地，考虑美国自身的用铜缺口，2026H2 囤铜需求或持续。

流动性预期逐步扭转，铜板块有望迎来双击。市场此前预期2026-2027 年美联储有2-3 次的加息幅度，显然过于悲观，近期加息幅度已经得到逐步修正，近月美国通胀主要由能源分项贡献且就业市场已经出现转弱迹象，考虑目前美联储利率水平仍然处于1990 年以来的高位，实际加息空间可能也有限。当前铜板块估值已经来到低位，后续流动性预期修复窗口来临时，我们认为铜价可能有超预期表现，铜板块有望迎来盈利上修和估值修复的共振。

铜板块交易逻辑逐步从预期向现实交易转变。铜矿紧缺向精炼铜环节的传导或成为现实，而电网/AI 和美国囤铜需求支撑强劲，此前市场对美联储加息预期较为悲观的情况下，后续大概率存在流动性预期修复窗口，铜板块有望迎来盈利上修和估值修复的共振。相关标的： 紫金矿业(601899，买入)、洛阳钼业(603993，未评级)、西部矿业(601168，未评级)、江西铜业(600362，未评级)、铜陵有色(000630，买入)、云南铜业(000878，未评级)、金诚信(603979，未评级)、北方铜业(000737，未评级)风险提示

供给端超预期释放，下游需求不及预期，美联储鹰派超预期，地缘政治风险，产量统计数据不准确的风险，假设条件变化影响测算结果。