公司披露2024 年报及25 一季报：2024 年实现总营收1900.38 亿元，同比-7.31%，归母净利321.85 亿元，同比+10.91%，25Q1 总营收/归母净利分别同比+13.78%/+26.29%。24 年公司归母净利基本符合预期（预期333.96亿元），而25Q1 净利表现较强，主要受益于费用率优化。虽有美国加征关税挑战，但以旧换新稳固内销需求，公司份额稳定，有望享受政策红利。同时公司在中期每股分红1 元的基础上，年报每股再分红2 元，股息率达6.66%，结合公司股东回报规划，我们认为公司有望保持较高分红率水平，仍是家电板块低估值、高股息标杆。维持“买入”评级。

24 年空调主业具备韧性，25Q1 政策红利继续释放主业表现稳健，24 年消费电器收入为1486 亿元，同比-4.29%，我们认为主要受到内销量下滑及线上均价波动影响。1）出货量：根据产业在线数据，24 年公司空调出货量同比+0.8%（内外销分别-5.7%/+18.8%）。2）均价：

奥维云网数据显示，24 年格力品牌空调线上/线下KA 零售均价分别同比-1.88%/+4.33%。25Q1，考虑到公司空调出货量同比+7.8%（内外销分别+2.3%/+19.1%），线上/线下KA 零售均价分别同比-3.92%/+5.32%，我们认为公司消费电器收入或明显恢复。展望Q2，公司内销量及均价同比基数均较低，基于家电以旧换新补贴及空调旺季，我们预计公司有望享受政策红利，消费电器业务或能积极成长。其他各业务有所拖累，24 年工业制品及绿色能源收入172.5 亿元（+0.8%）、智能装备4.24 亿（-36.7%）、其他主营34.85亿（+122.3%）、其他业务收入194.5 亿（同比-33.9%）。

24 及25Q1 毛销差保持积极态势

公司24 年毛利率为29.4%，同比基本持平（虽然各项业务毛利率下降，但由于低毛利率的其他业务收入占比下降，整体毛利率相对稳定）。而25Q1毛利率同比-1.2pct。24 年公司期间费用率同比-1.77pct，主要由于销售费用率同比-2pct（渠道营销模式变化），而25Q1 期间费用同比-2.5pct，公司毛销差保持积极态势。

内销高占比，且高股息锚定长期价值

考虑到其他业务拖累，我们下调了收入预期，考虑到准则调整及线上均价波动，我们下调了毛利率预期，预测25-27 年EPS 为6.23/6.71/7.12 元（25-26年分别下调10%/14%），截至2025/4/25，Wind 可比公司25 年一致预期平均PE 为11x，考虑到公司外销占比低(24 年仅15%)、高股息防御属性强，关税波动背景下具备优势，但市场仍存多元业务拓展偏慢担忧，给予公司25 年9xPE 估值，对应目标价56.07 元（前值58.74 元，基于25 年8.5xPE）。

风险提示：以旧换新不及预期；行业竞争加剧；多元化拓展迟缓。