业绩回顾

2025 业绩符合市场预期，1Q26 业绩高于市场预期公司公布业绩：2025 年营收1704 亿元，同比-9.9%；归母净利润290 亿元，同比-9.9%。4Q25 营收333 亿元，同比-21.6%；归母净利润75 亿元，同比-26.2%。1Q26 营收430 亿元，同比+3.5%；归母净利润61 亿元，同比+3.0%。2025 年业绩符合市场预期；1Q26 业绩超出市场预期，主要是格力和晶弘品牌份额提升。

发展趋势

调整到位，1Q26 营收恢复增长：1）2025 年公司消费电器业务收入同比-10%至1331 亿元，其中内/外销同比-12%/-3%。2H25 消费电器收入同比-17%，其中内/外销下滑幅度相当，外销转弱与行业趋势一致。2）公司空调内销业务自2Q25 起进入调整周期，线上通过晶弘子品牌抢占性价比市场份额，线下积极进行渠道改革，我们判断目前已基本调整到位，1Q26 收入端同比恢复增长。据奥维数据，4Q25/1Q26 格力系空调线上零售额份额达33.6%/32.3%，同比+4.3/+7.1ppt。2H25 公司成立约60 家恒信系公司，承接网批系统、零售渠道与本地化运营，以替代原核心代理商体系。

盈利能力稳健：1）4Q25 毛利率同比+5ppt，但其他收益同比减少12.4 亿元（政府补助为主）、资产减值损失同比增加11.5 亿元，两项合计拖累净利率7ppt，致归母净利率同比-1.4ppt。2）1Q26 毛利率27.4%，归母净利率14.2%，同比均保持稳定，在大宗涨价及晶弘起量的影响下，保持稳健的盈利能力。3）2025/1Q26 末其他流动负债602/609 亿元，较2024 年底604 亿元变化不大。

分红+回购回报股东：年末+中期分红合计每股3 元，全年现金分红率57.77%。此外，公司公告50-100 亿元回购计划，注销比例不低于70%。假设维持分红比例不变，当前股价对应2026 年股息率8.4%，考虑注销式回购金额下限，则2026 年股息率达10.0%。

盈利预测与估值

考虑大宗原材料涨价压力，我们下调2026 年净利润3%至311 亿元，引入2027 净利润327 亿元。当前股价对应2026/27 年6.9x/6.6x市盈率。维持跑赢行业评级和49.40 元目标价，对应2026/27 年8.9x/8.5x 市盈率，较当前股价有28.5%的上行空间。

风险

需求波动风险，原材料价格波动风险，市场竞争加剧风险。