山推股份于2026 年3 月15 日发布2025 年报：2025 年公司实现营收146.2 亿元，同比+2.8%；实现归母净利润12.1 亿元，同比+9.9%；扣非后归母净利润11.9 亿元，同比+20.3%。

投资要点:

公司业绩持稳增长，汇损影响部分利润。1）2025 年公司主要产品盈利能力提升：工程机械主机产品毛利率为24.8%，同比+1.68pct。

2）现金流大幅改善：2025 年公司经营活动产生的现金流量净额为7.8 亿元，同比+51.6%。3）汇兑损失影响利润：财务费用同比增加268.32%，主要系汇率变动导致2025 年汇兑损失增加。

从区域来看，海外市场贡献主要业绩。1）2025 年海外收入87.4 亿元，同比+17.9%，占总收入比重达59.8%，成为公司业绩增长的核心驱动力。2）2025 年国内收入48.8 亿元，同比-11.3%。3）海外业务盈利能力更强且持续提升：海外业务毛利率为28.15%，同比+0.8pct；国内业务毛利率为10.19%。

公司全球化战略持续深化，海外持续拓展。1）加速渠道与子公司布局：公司新设印尼、澳大利亚等海外子公司，海外子公司数量达到13 家。2）深化本地化运营：在印尼等市场设立海外仓库，在秘鲁等地成立培训中心，向品牌、技术、管理、人员深度扎根。3）积极参与国际展会：积极参与德国宝澳马大展利、亚 DDT 展、印尼工程机械展等高端国际展会与品牌活动，全球品牌影响力持续提升。

盈利预测和投资评级：我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为164/190/221 亿元，归母净利润分别为15/18/22 亿元，对应的PE分别为12/9.5/8X。我们认为从公司的α来看，公司的核心产品推土机有望实现量价齐升逻辑，量受益于亚太地区基建加速+非洲地区的矿企资本开支；价有望受益结构性供需失衡而涨价。公司的挖掘机受益内外挖机β共振，公司挖机有望实现量升价稳逻辑。维持“买入”评级。

风险提示：政策风险；基建、地产投资不及预期风险；市场风险；海外拓展不及预期；汇率波动风险；原材料价格波动风险。