日本娱乐巨头万代南梦宫在IP 全链路开发方面拥有丰富经验，其2010 年开启的“IP 轴”战略助力公司股价在12 年内涨幅超过14 倍。国内文娱公司在IP多元开发方面的发展仍处于早期阶段，参考海外巨头成功经验，我们认为国内头部文化类公司有望通过全产业链布局放大IP 价值、实现商业模式迭代。个股角度，我们建议布局2 条主线，1）关注在IP 运营领域已有初步布局的阅文集团、腾讯控股、泡泡玛特；2）关注在IP 储备方面实力雄厚且受益于文化数字化战略带来的转型机遇的出版类公司。

万代南梦宫：IP 为轴，助力公司股价十余年持续增长。万代深耕角色模型玩具产业多年，南梦宫则是街机游戏巨头，两者在经历产业变革与经济周期下行后合并，经过多年探索后于2010 年推出“IP 轴战略”，打破业务线之间的隔阂，对IP 进行全维度开发。2022 财年收入达8,892 亿日元（同比+20.0%），归母净利润928 亿日元（同比+89.7%），净利率达到10.4%。2010/08/26 ~ 2022/08/26期间，公司股价涨幅超过14 倍，CAGR 高达25.4%，体现了市场对于公司战略的持续认可。

“IP 轴”复盘：万代南梦宫2010 年启动“IP 轴”战略，打破公司传统业务部门的竖向分割，各部门以IP 为轴心横向联手协作，共同企划、开发、执行，向市场推出多元的产品和服务。2022 财年，公司游戏/玩具和兴趣品/IP 制作/实景娱乐/其他业务营收占比分别为43%/42%/9%/9%/9%（未考虑抵减），多元化布局成效显著。围绕“IP 轴”战略，公司在上游的IP 获取环节通过原创、收购与授权广泛布局；中游的产品设计与制作环节不断推陈出新；下游的宣发环节利用全产业链布局优势进行多维度覆盖，实现热度集中发酵。

经验总结：1）产品品类：单一走向多元。万代与南梦宫分别从玩具与游戏领域走向融合，体现了公司对于IP 多元开发的前瞻布局。2）管理架构：匹配公司战略。启动“IP 轴”战略后，万代南梦宫进行了大规模的架构变动，打破传统的事业部各司其职的规矩，开启了横向化的架构战略，推动IP 跨部门开发的便利性。3）IP 形象：传递正向价值观。万代南梦宫所运营的IP 形象多数表达了正向的精神品质（典型代表如奥特曼），且持续更新维系IP 热度，这是IP 在衍生品市场取得成功的重要线索。4）技术创新：助力产品迭代。万代南梦宫的高达产品数十年间持续精进，维系了IP 在粉丝群体的粘性和口碑，并反哺IP 形象。

中国IP 市场的潜力玩家：1）阅文集团，国内数字阅读龙头，积极推动“IP 升维”战略，对网文IP 进行视觉化（影视动漫）和实体化（潮玩、实景娱乐）开发；2）腾讯控股，在行业内首先提出“泛娱乐”概念，依托在社交网络等领域的强大影响力，打造横跨网文、动漫、音乐、影视、游戏的文娱网络；3）泡泡玛特，国内潮玩龙头，集艺术家发掘、IP 运营、消费者触达与潮玩文化推广为一体，长期有望通过在故事性要素上的补齐拓展IP 价值空间；4）出版行业重点公司，以中原传媒、中南传媒等为代表的国有出版类机构，在IP 资源储备方面有较强的实力，在文化数字化战略引领下有望拓展变现空间。

风险因素：版权保护力度不及预期；影视、游戏等内容审核和上线进度不及预期；内容监管趋严对平台生态造成冲击；局部疫情反复对线下衍生商品销售冲击超预期等风险。

投资策略：国内文化产业公司在IP 多元开发方面的发展仍处于早期阶段，参考海外巨头成功经验，我们认为国内头部文化类公司有望通过全产业链布局放大IP 价值，实现商业模式迭代。个股角度，我们建议布局2 条主线，1）关注在IP运营领域已有初步布局的阅文集团（00772.HK）、腾讯控股（00700.HK）、泡 泡玛特（09992.HK）；2）关注在IP 储备方面实力雄厚，且受益于文化数字化战略带来的转型机遇的出版类公司，典型代表如中原传媒（000719.SZ）、中南传媒（601098.SH）。