事件：公司发布2025 年半年度报告，25H1 实现营业收入85.6 亿元，同比+6.4%，实现归母净利润11.0 亿元，同比+45.4%，实现扣非归母净利润10.4亿元，同比+39.9%，其中扣非归母略高于此前业绩预告上限（10.0 亿元）。

对应单25Q2 实现营业收入47.3 亿元，同比+6.1%，实现归母净利润9.4 亿元，同比+43.0%，实现扣非归母净利润8.8 亿元，同比+38.4%。

外部消费环境平淡下，公司表现持续优于行业，25Q2 实现量价齐增，结构升级延续。25Q2 公司啤酒销量同比+2.6%至135.7 万吨，吨营收同比+3.4%至3487.4 元/吨（销量增长环比提速，25Q1 啤酒销量同比+1.3%）。排除非啤酒业务，25H1 吨营收同比+4.8%至3357.5 元/吨。分结构看：25H1 公司中高档啤酒/普通啤酒分别实现收入55/24 亿元，分别同比+9.3%/+1.6%，分别占比70%/30%，其中中高档啤酒占比同比+1.6pcts。

分区域看：25H1 华北/华东/华南/华中/西北地区收入贡献分别同比+5.6%/+20.5%/+0.3%/+15.4%/+3.8%，华东、华中区域增速亮眼。从收入增长绝对数值贡献上看华北/华东/华南/华中/西北地区收入分别增长2.6/1.5/0.1/0.8/0.1 亿元，其中华北/华东/华中收入增长贡献较大。

分子公司看：25H1 漓泉/惠泉收入分别同比+0.1%/+1.0%至20.0/3.5 亿元,净利润分别同比+18.4%/+25.2%至3.8/0.4 亿元，对应净利率分别为18.8%/11.2%，分别同比+2.9%/+2.2%。

收入端规模效应+部分费用于25Q1 前置确认影响下，25Q2 费率节省幅度较大，带动利润端持续改善。25Q2 公司吨成本同比+4.7%，毛利率同比-0.6pcts至47.7%。费用端节省幅度较大，25Q2 销售费用率/管理费用率分别同比-4.0pcts/-1.9pcts，对应费用绝对数值分别-36.2%/-12.2%。考虑到25Q1 销售费用同比增长较高（25Q1 销售/管理费用分别同比+40.0%/+6.6%），综合上半年看，25H1 销售费用率/管理费用率分别同比-0.5pcts/-1.1pcts，对应费用绝对数值分别+1.1%/-3.6%。此外，25Q2 公司实现资产处置收益0.6亿元（去年同期为-40 万元），对公司利润端提升亦有贡献。整体看：25Q2实现营业利润率25.6%，同比+6.2pcts，实现归母净利率19.8%，同比+5.1pcts,实现扣非归母净利率18.7%，同比+4.4pcts。综合25H1 看，实现营业利润率17.4%，同比+4.6pcts,实现归母净利率12.9%，同比+3.5pcts,实现扣非归母净利率12.1%，同比+2.9pcts。

盈利预测：我们预计公司25-27 年分别实现收入155.1/162.4/169.4 亿元，分别同比+ 5.7%/+4.7%/+4.3%，分别实现归母净利润14.7/17.5/20.2 亿元，分别同比+39.0%/+18.9%/+15.7%，维持“推荐”评级。

风险提示：消费环境承压，行业竞争加剧，U8增长不及预期。