投资建议

区别于市场聚焦公司个体层面的研究，我们认为精酿啤酒的蓬勃发展源于零售变革的结构性原因，因此将零售商的自有品牌纳入分析框架，结合品牌商布局和零售商能力升维，我们看好精酿啤酒普惠化释放的大众消费需求的可持续性。

理由

从高端化到普惠化的认知革命，风味精酿有望保持30-40%复合增长。我们认为当下中国精酿啤酒发生的最大变化是主流价格带从30-50 元/400ml变迁至10-20 元/1L，消费者对精酿啤酒的认知从“小众奢侈品”转变为“大众消费品”。根据灼识咨询，2025 年精酿啤酒零售规模831 亿元，26-28 年CAGR为21%，25 年风味精酿零售规模177 亿元，26-28 年CAGR为38%。

零售变革，效率提升降低精酿啤酒流通成本。我们认为精酿啤酒得以实现普惠化的核心原因在于国内零售行业结构性变革，渠道端的效率提升降低了精酿啤酒的流通成本。相比于传统分销，以歪马送酒为代表的即时零售渠道周转更快，满足精酿对产品新鲜度的要求，并且能够快速响应市场趋势，给予了区域品牌低成本试错机会。线下零售商的变革能力升维，从货架运营向用户运营迭代，在用户数据和深度整合的供应链能力支撑下，通过自有品牌布局精酿啤酒在大众市场的结构性缺口。

集中度CR5 仅有22.4%，消费者洞察能力+供应链响应速度决定格局。品牌商策略分化，金星啤酒依靠敏捷开发，成为风味精酿的龙头公司；头部啤酒公司积极响应趋势，华润啤酒利用产能优势开展渠道定制酒，青岛啤酒、珠江啤酒布局以原浆为核心的生鲜啤酒，重庆啤酒产品创新能力突出，加快上新1L装中式风味精酿，燕京布局全麦酿造A10。零售商加码自有品牌，胖东来精酿聚焦单品、突出质价比，盒马、歪马依靠风味创新扩展消费人群。目前格局尚不稳定，我们认为具备产品创新和供应链快速反应能力的公司有望持续赢得份额。

盈利预测与估值

我们维持覆盖行业内公司的评级、目标价和盈利预测不变。

风险

食品安全风险、原材料成本波动风险、行业竞争加剧。