投资要点：

事件

公司发布2025 中报。2025H1 公司实现营收1.34 亿元，同比-66%，实现归母净利润-0.15 亿元，同比-114%，扣非净利润0.23 亿元，同比-124%。25Q2 营收0.66 亿元，同比-73%，环比-3%，归母净利润-0.02亿元，同比-102%，环比+0.11 亿。公司上半年受产品销量和售价下降影响业绩亏损。

主营产品量价皆下滑拖累盈利

1）铬产品：25H1 营收6756 万元，同比-42%，毛利2361 万元，同比-70%，毛利率为34.95%，同比-32.1pct。2）锂产品：25H1 营收6452 万元，同比-77%，毛利999 万元，同比-93%，毛利率为15.48%，同比-38pct。

25H1 期间费用率提升

公司25H1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.87%/31.47%/0.01%/11.7%，分别同比+1.87/+19.38/+0.01/+8.23pct。整体期间费用率为46.05%，同比+29.49pct。

扎布耶二期项目放量值得期待

根据公司25 中报，扎布耶二期项目已经累计投资超21 亿，项目进度已经95%，二期项目试生产阶段已产出少量工业级碳酸锂和部分氯化钾，其中氯化钾已经实现销售。扎布耶二期项目达产后，其设计年产15.6 万吨氯化钾的产能将得以逐步释放

盈利预测与投资建议

我们预计公司2025-2027 年归母净利润为0.12/2.48/3.80 亿元（25-27 年前值为1.9/4.0/6.4 亿元，同比-89%/1922%/53%。主因二期投产慢于预期，下调了锂和铬产量预测，此外下调氯化钾产销量预期，公司作为中国少有的铬矿和西藏盐湖资源拥有者，目前资源潜力未完全兑现，远期潜力巨大，维持“买入”评级。

风险提示

产品价格不及预期，在建项目不及预期，环保风险，下游需求不及预期