事件：广发证券发布2025 年报，2025 年公司分别实现营业收入和归母净利润354.93、137.02 亿元，同比分别+34.3%（调整后）、+42.2%。25 年加权平均ROE 同比+2.72pct 至10.2%；截至25 年末剔除客户资金后经营杠杆为4.6 倍,较年初+20.8%，实现历史最高杠杆水平。成本端，公司管理费用同比+11.3%，管理费用率同比-9.54pct 至46.5%，降本效果显著。

财富管理持续转型，公募资管优势巩固。2025 年公司实现经纪、投行和资管净收入分别为95.97、8.84 和77.03 亿元，同比分别+44.3%、+13.6%和+11.9%。

公司植根粤港澳大湾区，具备较好的经纪客户基础，持续推进财富管理转型，2025 年代买和代销净收入同比分别+54%、+67.3%，截至25 年末股票成交市占率达4.05%，较2024 年3.86%明显提升。投行股权业务明显回暖，债券承销规模稳健增长，境内股权、债券承销规模同比分别+116.9%、+7.6%至187.9、3188.6 亿元。公募资管是公司核心优势业务，旗下广发基金、易方达基金2025年净利润同比分别+37.7%、-2.4%至27.5、38.1 亿元，合计净利润贡献17.2%。

自营投资收益大幅增长，国际子公司业绩亮眼。2025 年公司实现利息净收入、投资业务收入分别为22.25、137.01 亿元，同比分别-5.3%、+59.1%。截至25年末公司两融规模同比+34%至1390 亿元，市场份额为5.47%。2025 年末金融资产规模相较年初+30.8%，其中TPL 中债券、股票同比分别+68.4%、+63.4%。

子公司方面，国际子公司广发控股香港净利润同比+53.8%至11.3 亿元，净利润贡献由24 年的7.6%提升至8.3%；广发乾和净利润由2024 年亏损7 亿元转为盈利6.5 亿元，但广发资管仍出现6.7 亿元净利润亏损，风险进一步出清。

公司资管优势稳固，自营投资业绩突出，看好公司未来盈利的稳定性。我们预计2026-2028 年归母净利润为151.18、162.67 和172.61 亿元，同比分别+10.3%、+7.6%、+6.1%，3 月31 日收盘价对应PB 分别0.95、0.85、0.76 倍，维持“买入”评级。

风险提示：市场波动风险、业务风险、资本市场改革推进不及预期。