营收净利双增长，扣非同比+3.5%彰显基本盘稳固公司发布25 年一季报，25Q1 实现收入/归母净利润62.5/8.4 亿元，同比+5.1%/2.5%，扣非归母净利润8.2 亿，同比+3.5%。非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助以及除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外，非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益。

石膏板或受压制，防水涂料双引擎稳步发力

我们预计石膏板主业收入同比或有所下滑，推测主要系市场因素使得价格下降导致，市场份额或继续夯实。防水业务实现收入/净利润10.54/0.43 亿元，同比分别增长10.54%/19.89%，涂料板块实现收入/净利润9.08/0.44 亿元，同比增长111.44%/48.17%，“一体两翼”布局优势凸显，防水和涂料作为新的增长极，收入、利润继续保持较好增长。公司发布对外投资公告，计划投资1.71 亿元建设安徽安庆年产2 万吨工业涂料生产基地项目，专注于生产工业装备、石油石化、桥梁等工业工程防腐涂料，开发船舶及汽车涂料，有利于北新涂料开拓华中、西南地区市场，提高工业涂料产品的生产配送效率和服务效率，增强北新涂料的市场竞争力。

毛利率稳中有升，净利率环比改善

25Q1 公司整体毛利率28.94%，同比小幅提升0.30pct，环比提升1.96pct。

25Q1 期间费用率13.69%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发费用率同比分别+1.0/-0.2/-0.5pct，最终实现净利率13.68%，同比小幅下降0.27pct，但环比增长4pct，整体来看，盈利能力仍保持稳健。25Q1 公司经营性现金流净流出2.2 亿元，同比多流出1.96 亿元，主要系去年同期嘉宝莉原股东回购部分应收账款，导致去年一季度经营活动产生的现金流入增加所致。

“一主两翼”发展可期，维持“买入”评级

公司持续推进“一体两翼，全球布局”发展战略，乌兹别克斯坦生产基地已实现盈利，泰国、波黑项目稳步推进。2024 年公司推出限制性股票激励计划，进一步绑定核心团队利益，为长期发展奠定基础。维持公司25-27年公司归母净利润预测45.6/52.1/58.4 亿元，目标价37.80 元，维持“买入”评级。

风险提示：需求释放、产能落地不及预期、原材料价格上涨等。