“一体”：石膏板消费属性增强，持续降本+扩品类+出海石膏板市场规模约为150-200 亿元，公司市占率（产量口径）近七成。公司近年来致力增强石膏板消费属性，加大渠道布局、增加宣传力度、提升高端产品占比。主导业务继续重点关注：①降本，2024 年石膏板单位成本为3.71 元/平米，同比下降0.19 元/平米。

②扩品类，发力轻钢龙骨、粉末砂浆等“石膏板+”业务，拟投资建设的石膏纤维板可用于内墙和隔墙。③出海，公司于2017 年启动全球化布局，2023 年加速推进，主要聚焦东南亚、中亚、中东、欧洲和环地中海四大区域，25Q1 国际化业务收入、净利润同比分别增长73.00%、143.08%。

“两翼”：防水+涂料规模逆势扩张

2019 年公司确定“一体两翼”战略目标，当年通过联合重组进入防水材料业务领域。公司防水卷材收入规模已达行业前3。涂料同样收并购为主，建筑涂料方面，2023 年底联合重组嘉宝莉（持股78.34%，2024 年2 月并表），涂料年产能由10.3 万吨提升至130万吨以上，2024 年嘉宝莉业绩承诺完成率81.27%。工业涂料方面，2021 年、2023 年收购天津灯塔，2024 年收购浙江大桥（持股比例51.42%，2025 年2 月并表），2025 年北新涂料拟投资建设年产2 万吨工业涂料基地。25Q1 涂料整体业务收入9.08 亿元，同比增长111.44%；净利润0.44 亿元，同比增长48.17%。

盈利预测、估值和评级

公司推出限制性股票激励计划，以2023 年扣非归母净利润为基础，2025-2027 年扣非归母净利润复合增长率分别不低于14.22%、16.12%、17.08%。

我们预计2025-2027 年公司整体营收分别为281.68、301.26、323.17 亿元，同比增速分别为9%、7%、7%；归母净利润分别为41.42、44.49、48.13 亿元，同比增速分别为14%、7%、8%，对应6 月5 日收盘价PE 分别为11、11 和10 倍，首次覆盖，给以2025年15 倍估值，目标价36.93 元，给予公司“买入”评级。

风险提示

地产政策不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动风险、应收账款波动风险等。