事件：北新建材披露2025 年三季报。公司2025 年前三季度营业收入199.1 亿元，同比下滑2.3%，归母净利润25.9 亿元，同比下滑17.8%，其中单Q3 实现收入63.5 亿元，同比下滑6.2%，环比Q2 下滑13.2%，实现归母净利润6.6 亿元，同比下滑29.5%，环比Q2 下滑39.6%。

Q3 利润率下滑，费用率有所抬升。2025 年前三季度毛利率29.5%，同比减少1.1pct，净利率13.3%，同比降低2.4pct，其中单Q3 毛利率27.8%，同比降低2.3pct，环比Q2 降低3.8pct，净利率10.7%，同比降低3.2pct，环比Q2 降低4.6pct，受国内市场需求下降等因素影响，公司所处石膏板、防水材料、涂料行业市场竞争加剧，利润率持续下滑。费用端，前三季度期间费用率14.3%，同比提升0.9pct，单Q3期间费用率16.2%，同比提升1.5pct，环比Q2 提升3.1pct，主要系收入下滑，而部分费用支出较为刚性。

应收项有所下滑，负债持续优化。截至三季度末，公司应收项合计66.7亿元，同比下降0.7%，经营性现金流量净额15.4 亿元，同比减少43.1%，大幅下滑一方面系2025 年1-2 月嘉宝莉经营性现金净流量为负，而去年同期未并表，并且根据嘉宝莉股权转让协议，原股东回购部分应收账款，导致去年同期基数较高，另一方面系公司收现比降幅大于付现比。负债方面，截至三季度末，公司带息债务合计3.4 亿元，较2024 年底减少22.6 亿元，账面净现金合计28.9 亿元。

内生外延并举，业务布局进一步完善。内生方面，公司拟在浙江省宁波市投资建设年产8000 万平方米纸面石膏板及2 万吨轻钢龙骨生产线项目，完善华东区域石膏板产能布局，降低目标市场运输、仓储成本。外延方面，公司意向收购境外一家建筑材料公司100%股权，标的公司业务与公司主营业务属于相同领域，与公司存在协同效应，有望进一步完善公司的海外布局。

投资建议：公司防水和涂料业务在行业低迷期逆势扩张，为未来积累了庞大爆发力，国际化业务也在持续推进中，但主业石膏板需求承压，行业竞争激烈，我们下调公司的盈利预测，预计2025-2027 年公司实现营业收入259.8 元、280.0 亿元、301.6 亿元，实现归母净利润31.8亿元、34.9 亿元、39.9 亿元，三年业绩复合增速12.0%，对应PE 估值12.5、11.4、10.0 倍，维持“买入”评级。

风险提示：竣工需求大幅下滑风险，新开工下滑收窄幅度不及预期风险，原材料、燃料价格持续快速上涨风险。