盐湖股份专注钾锂资源开发，五矿入主推动产业发展。公司位于青海格尔木，依托察尔汗盐湖丰富资源，深耕“钾”“锂”双主业。前身为1958 年设立的青海钾肥厂，1997 年在深交所上市。2019 年因经营困境进入破产重整，2020 年剥离低效板块后重新出发。2024 年底至2025 年年初，中国五矿与青海省国资组建中国盐湖工业并成为公司实际控制人。中国五矿作为中央直管的矿业巨头，拥有强大的资源整合能力和全球布局，助力公司实现建设世界级盐湖产业目标。

氯化钾及碳酸锂价格下跌公司短期盈利下滑，但现金流及财务结构持续优化。受钾锂价格下行影响，2024 年公司实现营收151.3 亿元，同比下降29.9%；归母净利润46.6 亿元，同比下降41.1%。尽管盈利能力有所回落，公司资产负债率大幅下降至13.5%，经营性净现金流达78.2 亿元，资金充沛。此外，公司累计亏损继续收窄，资本公积金充足。随着新《公司法》的正式实施，公司也在积极修订和完善相关制度，有望使得分红等计划在未来的实施过程中更具有可操作性和合规性。

全球钾资源分布集中，公司国内市场份额保持绝对优势。全球钾资源丰富，但资源分布集中度较高。根据USGS 数据，我国的钾资源储量为1.8 亿吨，占比为3.7%，位居全球第六。公司目前拥有察尔汗盐湖3700 平方公里的采矿权，对应氯化钾设计产能达500 万吨。2019-2024 年期间公司氯化钾产量介于493 万吨至580 万吨之间，约占国内氯化钾总产量的75%以上。凭借工艺技术优势和生产规模优势，公司氯化钾产品也具备显著的成本优势。根据公司新控股股东中国盐湖工业“三步走”发展战略，2030 年集团内将形成1000 万吨/年钾肥产能。

新能源需求拉动锂盐产业发展，公司碳酸锂新增产能释放在即。在动力电池、储能电池等锂电新能源需求的拉动下，我国碳酸锂产量持续提高。2019-2024 年期间，国内碳酸锂产量由17.0 万吨增长至70.2 万吨，对应CAGR 约为32.8%。 公司现有碳酸锂产能4 万吨/年，通过控股子公司蓝科锂业掌握高镁锂比盐湖提锂核心工艺，打破提锂技术瓶颈，实现高效低成本生产。2019-2024 年，公司碳酸锂平均单吨成本区间为2.4-3.6 万元/吨（剔除2023 年的异常值）。此外，公司4 万吨/年锂盐一体化项目将在2025 年年内建成。

盈利预测、估值与评级：预计2025-2027 年公司归母净利润分别为56.87、61.80、67.94 亿元，折算EPS 分别为1.07、1.17、1.28 元/股。基于相对估值，我们给予公司2025 年约18 倍PE，对应目标价约为19.34 元。公司为国内钾肥及盐湖提锂行业双龙头，中国五矿入主后公司整体经营质量将得到进一步提升，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产品及原材料价格波动，下游需求不及预期，产能建设风险等。