事件：公司发布2025 年半年度报告。

2025H1 公司营业收入/ 归母净利润分别为5.61/0.09 亿元（ 同比-43.54%/-92.60%）； 对应2025Q2 公司营业收入/ 归母净利润分别为2.17/-0.23 亿元（同比-56.57%/-147.77%）。

中档酒低渠道改革深化业绩持续承压，期待25H2 新品放量拐点来临。25H1公司酒类业务营收5.58 亿元（同比-43.65%）。分产品来看，内参/酒鬼/湘泉/ 其他营收分别为1.11/2.90/0.32/1.26 亿元（ 同比-35.81%/-51.01%/-35.87%/-28.84%）；25H1 公司酒类销量同比-34.25%至2905 吨，吨价同比-14.30%至19.20 万元/吨，其中内参/酒鬼系列销量分别同比-45.60%/-47.82%。7 月以来公司与胖东来联合推出200 元价位“自由爱”新品，有望助力公司走出调整。

分地区看， 华北/ 华东/ 华南/ 华中/ 其他/ 境外分别贡献营收1.14/0.82/0.28/3.12/0.20/0.05 亿元（ 同比-39.62%/-45.69%/-41.22%/-42.53%/-67.46%/+156.07%）；对应经销商数量分别为154/264/37/162/188/0 家（同比-64/-92/-29/-317/+6/0 家）。25H1 公司坚定推进营销转型，推出“扫雷”行动，进行精细化渠道梳理，强化大本营精细化建设。

中低档占比提升毛利率下行，期间费率提升季度利润承压明显。25Q2 公司毛利率/归母净利率分别同比-10.39/-20.00pcts 至65.20%/-10.47%，酒类业务毛利率68.73%（同比-4.64pcts）；销售费用率/管理费用率分别同比+4.84/+9.86pcts 至40.29%/19.54%；经营性现金流同比-290.41%至-1.07 亿元。25Q2 末合同负债环比/同比-24.41%/-47.28%至1.36 亿元。

考虑当前行业仍处于调整期，我们下调盈利预测，预计25-27 年公司营业收入11.9/12.6/13.6 亿元（前值为12.5/13.3/14.3 亿元），归母净利润0.9/1.4/1.8 亿元（ 前值为1.1/1.6/2.1 亿元）， 对应PE 分别为227X/154X/119X，维持“增持”评级。

风险提示：行业政策变化，消费不及预期，经济活跃度不足，主销单品批价波动。