投资要点

事件：25Q1-3 营业收入7.60 亿元（同比-36.21%）；归母净利润-0.10 亿元（24Q1-3 为0.56 亿元）。25Q3 营业收入1.98 亿元（同比+0.78%）；归母净利润-0.19 亿元（24Q3 为-0.65 亿元）。

【我们认为】Q3 收入增速转正，我们预计目前公司库存已降至较低水平，重点关注后续酒鬼酒·自由爱的动销表现，以及公司依托该产品带动河南及周边市场氛围提升，期待需求改善下的业绩兑现。

Q3 利润率及合同负债承压，现金流同比好转1）盈利端：公司25Q1-3/25Q3 毛利率分别为66.66%/61.22%，同比-5.15/-2.81pct；净利率分别为-1.29%/-9.45%，同比-6.03/+23.32pct。

2）费用端：公司25Q1-3/25Q3 销售费用率分别为33.22%/34.98%，同比-6.70/ -31.32pct；管理（含研发）费用率分别为15.71%/18.92%，分别同比+4.64/-2.40pct。

3）预收款：25Q1-3 公司合同负债同比-43.44%至1.17 亿元。

4）现金流：25Q1-3 经营性现金流净额为-3.26 亿元（24Q1-3 为-4.11 亿元），25Q3 经营性现金流净额为-0.92 亿元（24Q3 为-2.03 亿元）。

盈利预测及估值

考虑到“禁酒令”对白酒动销影响显著，我们下修盈利预测，我们预计2025~2027 年公司收入增速为-26.32%、16.85%、20.29%；归母净利润增速分别为24.58%、523.23%、74.76%；EPS 分别为0.05、0.30、0.52 元；对应25 年PE为1328x。考虑到政策催化下，白酒需求有望恢复，公司具备高弹性，维持买入评级。

催化剂：白酒需求恢复超预期；甲辰版内参销售超预期；旺季大单品动销加速。

风险提示：市场拓展受阻，经济恢复不及预期。