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公司发布2023 年报及2024 一季报，2023 年实现收入28.30 亿元，同比减少30.14%，实现归母净利润5.48 亿元，同比减少47.77%。2024Q1 实现收入4.94 亿元，同比减少48.80%，实现归母净利润0.73 亿元，同比减少75.56%。

主动控货下收入利润有所下滑

公司2023 年/2024Q1 分别实现收入28.30/4.94 亿元，分别同比减少30.14%/48.80%，分别实现归母净利润5.48/0.73 亿元，分别同比减少47.77%/75.56%。2023Q4+2024Q1 实现收入11.81 亿元，同比减少65.20%，实现归母净利润1.42 亿元，同比减少77.19%。2024Q1 公司合同负债2.35亿元，同比减少36.05%，环比2023 年减少0.50 亿元，24Q1（收入+Δ合同负债）4.44 亿元，同比减少50.57%。2024Q1 销售收现3.18 亿元，同比减少58.14%。

酒鬼系列表现相对较好，全国化稳步推进

2023 年公司酒类销售实现收入28.21 亿元，同比减少30.12%。分产品看，内参系列实现收入7.15 亿元，同比减少38.21%，其中销量/吨价分别同比减少32.69%/8.19%；酒鬼系列实现收入16.47 亿元，同比减少27.45%，其中销量/吨价分别同比减少17.62%/11.92%；湘泉系列实现收入0.71 亿元，同比减少68.3%，其中销量/吨价分别同比-74.65%/+26.12%；其他系列实现收入3.88 亿元，同比减少0.15%，其中销量/吨价分别同比-9.34%/+10.13%。

分地区看，公司国内/国外分别实现收入28.16/0.04 亿元，分别同比-30.19%/+101.30%。公司经销商数量稳步扩张，2023 年经销商达1774 家，同比增加188 家，其中华北/华东/华南/华中/其他地区经销商分别达293/432/94/689/266 家，分别同比+92/+109/+5/+109/-127/+188 家。

盈利能力略有承压，静待行业反转

2023 年公司毛利率78.35%，同比下降1.28pct，归母净利率19.36%，同比下降6.53pct ， 销售/ 管理/ 营业税金及附加比率分别为32.22%/5.85%/17.97%，分别同比增加6.94/1.53/1.78pct。2023Q4 公司毛利率76.64%，同比下降1.83pct，归母净利率10.05%，同比下降3.56pct，销售/管理/营业税金及附加比率分别为39.60%/8.57%/17.93%，分别同比+8.55/-1.45/-0.03pct。2024Q1 公司毛利率71.08%，同比下降10.46pct，归母净利率14.86%，同比下降16.26pct，销售/管理/营业税金及附加比率分别为33.93%/7.97%/19.15%，分别增加7.90/4.34/3.47pct。

盈利预测、估值与评级

考虑到消费弱复苏， 我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为28.54/33.00/37.83 亿元，同比增速分别为0.87%/15.61%/14.63%，归母净利润分别为5.50/6.59/7.66 亿元，同比增速分别为0.45%/19.76%/16.31%，3 年CAGR 为11.85%，EPS 分别为1.69/2.03/2.36 元/股，当前股价对应估值分别为33.3/27.8/23.9 倍，鉴于公司主动改革，报表压力释放，渠道趋于良性，随着后续白酒消费恢复，报表弹性较大，建议关注。

风险提示：全国化推广不及预期，营销改革不及预期，白酒消费力下行