3Q17 业绩低于预期

四川九洲公布2017 年前三季度业绩：营业收入21.24 亿元，同比下降13.57%；归母净利润亏损0.16 亿元，同比下降123.37%；扣非归母净利润亏损0.56 亿元，同比下降211.23%。

收入下滑速度放缓。1~3Q17，公司收入YoY-13.6%，其中3Q17 收入6.98 亿元、QoQ-5.7%、YoY-7.1%，收入下滑速度有所放缓；毛利率13.8%、YoY-7.9ppt，其中3Q17 毛利率14.0%、QoQ+0.7ppt、YoY-5.0ppt；销售费用率4.2%、YoY-1.0ppt；管理费用率11.2%、YoY-1.5ppt；财务费用率0.8%、YoY+0.2ppt；营业外收入0.37 亿元、较上年同期增加0.14 亿元，主要为政府补助增加。

单季度经营性现金流有所改善。截至三季度末，公司存货8.3 亿元、较年初增加1.7 亿元，为近三年最高；应收账款21.9 亿元、较年初减少0.85 亿元，回款整体可控。3Q17 经营性现金净流入1.05 亿元、较上年同期增加0.76 亿元。

发展趋势

关注机顶盒成本变动情况。自4Q16 以来，存储芯片及部分原材料价格上涨侵蚀机顶盒业务利润；公司积极开展价格谈判、规模采购，优化技术方案、选择国产替代原材料，同时推出智能型新产品提高产品附加值。向前看，继续关注原材料成本变动情况。

关注军品市场回暖进展。受军队体制机制改革的影响，空管产品等军品项目招标、订单交付均存在一定程度的滞后。当前将进入十三五计划第三年，继续关注军品市场回暖进展。

盈利预测

我们将2017、2018 年每股盈利预测分别从人民币0.2 元与0.26元下调30%与28%至人民币0.14 元与0.19 元。

估值与建议

目前，公司股价对应2018 年2.8x P/B，为近三年估值低点。公司是我国军/民用空管系统龙头，市场短期低迷不能掩盖公司技术与资质领域的竞争优势；展望未来3~5 年，我国军/民用机场建设仍在向好发展。我们维持推荐的评级，将目标价下调12.26%至人民币9.30 元，较目前股价有26.53%上行空间。

风险

机顶盒原材料成本继续上行风险；军品订单的不确定性。