事件

公司发布2025 年半年度报告，2025H1 公司实现营业收入290.78 亿元，同比增长17.98%；归母净利润27.68 亿元，同比增长9.88%；扣非归母净利润27.56 亿元，同比增长15.40%。2025Q2 公司实现营业收入146.67 亿元，同比增长10.36%，环比增长1.78%；归母净利润17.93 亿元，同比增长32.33%，环比增长84.05%；扣非归母净利润17.86 亿元，同比增长32.00%，环比增长84.15%。

2025H1 铝产品产量高增，资源获取有序推进2025H1 公司稳产高产，生产运营持续向好；2025H1 公司铝产品产量161.32 万吨，同比增长15.59%；氧化铝产量66.97 万吨，同比下降7.37%；炭素制品产量40.64万吨，同比增长2.23%。2025H1 公司成功竞拍昭通太阳坝铝土矿普查探矿权，积极推进文山、鹤庆等探矿权的探转采，自有探矿权勘查和空白区找矿等工作。

氧化铝价格回落，Q2 毛利率环比显著提升

2025H1 公司毛利率为14.07%，同比下降1.21pct；2025Q2 毛利率为18.10%，同比提高2.02pct，环比提高8.15pct。根据iFinD，2025H1 电解铝均价为2.03 万元/吨，同比上涨2.6%；氧化铝均价为3460 元/吨，同比下降1.4%。2025Q2 电解铝均价为2.02 万元/吨，同比下降1.6%，环比下降1.2%；氧化铝均价为3077 元/吨，同比下降16.1%，环比下降20.4%。公司电解铝产品的主要原材料氧化铝的外购比例较高，2025Q2 氧化铝价格回落明显，公司毛利率环比显著提升。

资产负债结构继续优化，中期高比例分红超出预期2025H1 公司经营性现金净流量为37.23 亿元，同比增长35.47%。公司资产负债结构继续优化，截至2025 年6 月30 日，公司资产负债率为21.95%，较2024 年末下降1.33pct。公司拟实施2025 年中期分红，以现有总股本34.68 亿股为基数，向全体股东每10 股派发现金红利3.20 元（含税），共拟派发现金红利11.10 亿元（含税），占公司2025H1 归母净利润的比例约为40.10%，分红比例创近年来新高。

盈利预测与评级

受益于氧化铝价格回落，公司盈利弹性释放可期。我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为64.45/73.00/82.25 亿元，分别同比增长46.08%/13.28%/12.66%；EPS 分别为1.86/2.11/2.37 元/股，当前股价对应PE 分别为10.1/8.9/7.9 倍，维持“买入”评级。

风险提示：产品价格大幅波动风险；大宗原辅料价格波动风险；电价调整及限电风险。