事件：

3 月28 日，公司发布2025 年报：2025 年，公司实现营业收入600.43亿元，同比增长10.27%，实现归母净利润60.55 亿元，同比增长37.24%。

观点：

主营产品量价齐升叠加结构优化，业绩高增。2025 年公司资源获取取得突破，电解产线稳产满产，铝商品产量达322.59 万吨（+6.47%），销量323.44 万吨（+7.06%），同时全球铝行业量稳价升、结构优化，公司营业收入录得600.43 亿元，同比增长10.27%。全球铝行业绿色转型加快背景下，公司2025 年清洁能源用电比例约87.5%，生产的绿色铝碳排放仅为煤电铝的20%左右，能源成本与碳约束下的竞争优势凸显，综合毛利率显著提升至16.79%（同比增加3.56 个百分点），其中有色金属冶炼行业毛利率高达18.16%，归属于上市公司股东的净利润达60.55 亿元，大幅增长37.24%。量价齐升与结构优化支撑下，公司现金流表现同样稳健，经营活动产生的现金流量净额为84.32 亿元，同比增长21.37%，盈利质量高。

权益产能持续提升，绿色溢价逐步显现。公司于2025 年底完成对控股子公司云铝涌鑫、云铝润鑫及云铝泓鑫少数股东股权的收购，直接增加权益产能15 万吨以上，进一步强化了核心资产盈利能力。通过参股投资中铝铝箔（云南）公司，加速布局新能源高精板带箔项目，旨在提升产品合金化率并绑定新能源汽车、光伏及高科技电子等高成长赛道，提升合金化率。此外，在碳市场扩容及欧盟CBAM（碳边境调节机制）背景下，公司的绿色溢价能力与市场准入优势有望得到系统性重估。依托云南绿色水电资源禀赋与中铝集团的平台协同效应，在电解铝行业逐步步入供给紧平衡与低碳转型窗口期背景下，公司综合优势有望逐渐显现，并兑现为长期盈利。

盈利预测及投资评级：铝行业结构不断优化，供给端紧平衡格局提供支撑，需求端新增长极不断出现，铝价有望维持上涨。公司权益产能不断提升，绿电优势与集团协同效应下，盈利能力有望不断提升。我们预计公司2026-2028 年分别实现归母净利润80.46/88.05/96.4 亿元，对应PE 分别为13.6/12.4/11.3 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：地缘冲突升级；原材料价格大幅度波动；项目改造升级存在不确定性；宏观经济恢复不及预期；数据引用风险。