公司发布2026 年半年报：2026H1 实现营业收入349.81 亿元，同比+20.3%；归母净利润76.84 亿元，同比+177.6%，业绩符合此前预告（归母净利润75-78 亿）。其中，26Q2 实现营业收入185.98 亿元，同比+26.8%、环比+13.5%；归母净利润40.84 亿元，同比+127.7%、环比+13.4%。业绩提升主要受益于铝价同比上涨，叠加氧化铝等原材料价格回落。展望后续，国内电解铝产能天花板约束仍在，海外高成本产能对铝价形成支撑，远期铝价中枢有望维持高位；公司绿色铝一体化及成本优势突出，盈利能力有望保持较强韧性，维持“买入”评级。

铝价上行叠加原料成本回落，盈利能力大幅改善根据公司半年报，公司2026H1 毛利率为31.8%，同比+17.8pct，主要受益于铝价上涨以及氧化铝等原材料价格回落。分业务看，电解铝、铝加工产品及其他业务毛利率分别为34.0%、29.9%和4.9%，同比+19.0pct、+16.8pct和+4.0pct。根据SMM，2026H1 电解铝、氧化铝均价分别为2.41 万元/吨和2704 元/吨，同比+18.8%/-22.1%；其中Q2 均价分别为2.42 万元/吨和2724 元/吨，同比+20.0%/-11.5%、环比+0.9%/+1.5%。费用方面，公司期间费用率为1.4%，同比+0.1pct，其中研发费用同比+119.6%至0.77 亿元，管理费用同比+15.5%至4.03 亿元，主要系研发及职工薪酬等管理支出增加所致。

权益产能增厚叠加高端加工延伸，股东回报持续提升产能端，截至2026H1 末公司电解铝年产能达308 万吨，整体维持高负荷运行；上半年实现氧化铝、铝商品及炭素制品产量65.06、162.16 和39.08万吨，同比-2.9%、+0.5%和-3.8%。增量方面，公司已完成云铝涌鑫、云铝润鑫及云铝泓鑫少数股权收购，对应新增约15.45 万吨电解铝权益产能，在行业供给约束背景下有望进一步增厚归母利润、放大盈利弹性。此外，公司持有中铝铝箔（云南）16.7%股权，标的现有铝板带箔产能24 万吨，其中铝箔14 万吨，在建17.5 万吨/年新能源高精板带箔项目，产业链持续向高端铝加工环节延伸。股东回报方面，公司2026 年中期拟每10 股派现8.87元，合计派现30.76 亿元，对应分红比例约40.0%，中期分红金额同比+177.2%，并已超过2025 年全年现金分红规模，股东回报持续提升。

远期紧平衡下，未来铝价不悲观

供给方面，国内电解铝产能已接近4500 万吨上限，2026-2028 年电解铝产量预计为4514/4523/4503 万吨，未来增量主要来自海外。即使足额计入印尼、印度等项目，对应全球电解铝供给为7382/7747/8095 万吨，同比-1.2%/+5.0%/+4.5%。需求端，考虑光伏、汽车等板块在2027-2028 年的持续修复，以及全球制造业复苏，全球电解铝需求预计为7483/7781/8062万吨。综上测算2026-2028 年全球供需平衡为-101.3/-34.3/+32.7 万吨，27 年供需维持短缺情况下，我们预期铝价仍将维持高位，不宜过度悲观。

盈利预测与估值

考虑到电解铝价格维持高位，我们维持公司26-28 年归母净利润为138.51/156.93/159.61 亿元（三年复合增速为38.14%），对应EPS 为3.99/4.53/4.60 元。26 年可比公司iFind 一致预期PE 均值为8.5 倍，我们给予公司26 年8.5 倍PE（前值26 年10 倍PE），对应目标价33.92元（前值39.9 元），维持买入评级。

风险提示：铝下游需求不及预期，宏观地缘扰动超预期上涨。