投资要点：

公司公告：公司公布2018 年报，报告期内公司实现营业收入52.63 亿元（YOY +9.25%），实现归母净利润5.87 亿元（YOY -14.40%），业绩符合预期。其中2018 年Q4 单季度实现营业收入14.17亿元（YOY +2.30%，QOQ +10.49%），实现归母净利润1.13 亿元（YOY -28.63%，QOQ -2.53%）。公司2018 年利润分配预案为向全体股东每10 股派发现金红利2 元（含税），共计分配现金1.79 亿元。

18 年纯碱平均毛利率下滑，管理费用增加拖累业绩。报告期内公司继续致力于纯碱、溴素、氯化钙、原盐等产品的生产和销售，报告期内纯碱和溴产品分别实现收入47.13 和1.67 亿元，毛利率分别为17.89%和60.73%，较2017 年分别下滑7.10 和7.22 个百分点。纯碱仍然是公司最主要盈利品种，我们的价格追踪显示，2018 年纯碱全年均价较2017 年下滑约50 元/吨，而主要原料原盐价格较17年上涨25 元/吨，致全年毛利率较17 年有所下滑；此外18 年因职工工资增加及内退人员增多辞退福利增加，公司管理费用较17 年提升31.27%，达到2.06 亿元，对净利率造成一定影响。其中Q4纯碱价格整体呈上涨趋势，纯碱-原盐平均价差环比Q3 扩大150 元/吨，毛利率为17.17（较Q3 提升1 个百分点）；Q4 管理费用为0.87 亿元，环比增加0.44 亿元。

19Q2 进入传统旺季，纯碱库存低位，价格进入上涨通道。进入三月中下旬以来，国内多家纯碱企业陆续进行检修，涉及产能达600 万吨以上；且山东海化因集团热电的煤炭用量受限，将降低电、蒸汽的生产负荷，公司自去年12 月降低纯碱生产负荷20-30%左右，也导致市场供应量持续收缩。截至4月12 日，目前国内浮法玻璃生产线开工数为233 条，比上月增加3 条，纯碱需求环比提升。近期行业库存正在快速下降，目前行业库存约25 万吨，纯碱进入旺季涨价通道。

长期受益行业供需紧平衡，转让热电资产，纯碱龙头聚焦主业。纯碱供需关系维持紧平衡状态，供给端自2013 年以后，国内纯碱产能几乎没有净增长，未来新增产能仍然有限且多为等量置换产能，行业平均开工率近五年一直维持在近85%以上，供需长期处于紧平衡。公司拥有氨碱法纯碱产能300万吨，并形成围绕海盐卤水资源的综合产业链，原盐、纯碱、溴素等产品体系；集团为公司提供部分原盐，成本优势明显，在当前的氯化铵价格下，氨碱法企业的平均成本比联碱法企业低200 元/吨，公司兼有规模优势和循环产业链优势，充分受益于纯碱行业的高景气度。日前公司决定公开挂牌转让全资子公司山东海化盛兴热电100%的股权，以资产基础法评估盛兴热电的股东全部权益价值为1.69亿元，通过本次交易将有利于公司优化资源配置、降低运行成本、集中精力发展主业，为公司今后发展打下良好基础。

盈利预测与投资评级：我们看好纯碱行业长期维持高景气，但考虑到纯碱生产负荷降低带来的不利影响，下调公司19-20 年盈利预测至6.33、6.62 亿元（调整前为7.90、8.64 亿元），新增2021 年盈利预测为6.76 亿元，对应19-21 年PE 为9/9/9 倍，考虑到纯碱涨价100 元可带来年化2 亿的净利润弹性，维持“增持”评级。