事件：2025 年10 月29 日，鲁西化工发布2025 年三季报。公司2025 年前三季度收入为219.18 亿元，同比上升1.57%；归母净利润为10.23 亿元，同比下降35.03%；扣非归母净利润为9.25 亿元，同比下降41.05%。对应公司3Q25 营业收入为71.79 亿元，环比下降3.63%；归母净利润为2.60 亿元，环比下降25.91%。

点评：主要产品价格下降，业绩短期承压。公司2025 年前三季度销售毛利率为12.62%，同比下降3.27pcts。公司利润下降的主要原因为部分化工产品售价同比下降。

产品价格方面，根据ifind 数据显示，3Q25 PC/PA6/己内酰胺/正丁醇/辛醇/有机硅DMC/ 异丁醛/ 二氯甲烷/ 三氯甲烷/DMF/ 甲酸均价分别为14289.14/10337.88/8962.16/6095.00/7377.46/11291.67/6127.24/2043.86/1922.14/4120.30/2960.81 元/ 吨， 同比变化分别为-12.40%/-28.60%/-29.79%/-20.10%/-15.51%/-16.51%/-30.20%/-21.88%/-22.34%/1.16%/9.98%。

费用方面，公司2025 年前三季度销售费用同比上升53.22%，销售费用率为0.27%， 同比上升0.09pcts； 财务费用同比上升17.55%， 财务费用率为0.62%，同比上升0.08pcts；管理费用同比下降11.43%，管理费用率为1.70%， 同比下降0.24pcts；研发费用同比下降18.93%，研发费用率为2.90%，同比下降0.74pcts。

公司各项活动产生的现金流净额波动较大。2025 年前三季度公司经营性活动产生的现金流净额为39.83 亿元，同比上升14.56%；投资活动产生的现金流净额为-14.86 亿元，同比上升18.62%；筹资活动产生的现金流净额为-25.29 亿元，同比下降65.70%。期末现金及等价物余额为6.98 亿元，同比上升35.69%。应收账款同比上升54.67%，应收账款周转率有所下降，从2024 年同期的393.45 次下降到271.72 次；存货同比上升24.14%，存货周转率有所下降，从2024 年同期的10.96 次下降到9.91 次。

己内酰胺、有机硅等品种“反内卷”拉开序幕，产品价格有望提振。有机硅方面，根据百川盈孚数据显示，有机硅行业会议后，厂家达成挺价共识并制定减产措施，库存超过45 天且实际价格连续两周低于现金成本时，最高可减产30%。有望推动有机硅供需关系持续改善。2025 年11 月21 日有机硅中间体DMC 价格上涨至13100 元/吨，较11 月12 日上涨2000 元/吨。己内酰胺方面，根据化纤头条公众号披露，11 月5 日，锦纶（尼龙6）原材料“己内酰胺”行业召开交流会议，主要针对治理无序竞争、维护市场秩序，共同商讨应对行业当前困境的出路，与会聚合工厂一致同意实施减产20%，并每吨产品价格上调100 元。我们认为“反内卷”形势下公司主要产品价格有望回升，盈利能力有望修复。

投资建议： 我们预计鲁西化工2025-2027 年收入分别为326.44/347.71/375.92 亿元，同比增长9.7%/6.5%/8.1%，归母净利润分别为14.06/24.17/28.37 亿元，同比增长-30.7%/71.9%/17.4%，对应EPS 分别为0.73/1.26/1.48 元。结合公司11 月24 日收盘价，对应PE 分别为20/12/10倍。我们认为“反内卷”形势下公司主要产品价格有望回升，盈利能力有望修复，维持“买入”评级。

风险提示：行业周期性波动风险；重要原材料价格上行的风险；产品价格波动风险；环保与安全风险