事件：公司发布2025 年三季报，2025Q1-3 实现营收609.45 亿元，同比-10.26%；实现归母净利润215.11 亿元，同比-13.72%；实现扣非归母净利润214.95 亿元，同比-13.44%。单季度来看，公司25Q3 实现营收81.74亿元，同比-52.66%；实现归母净利润20.19 亿元，同比-65.62%；实现扣非归母净利润20.15 亿元，同比-65.81%。

主动调整释压，主动谋划积极变革。公司25Q3 实现营收81.74 亿元，同比-52.66%；实现归母净利润20.19 亿元，同比-65.62%；25Q3 合同负债92.68 亿元，同比+31.05%，环比-8.09 亿元。收入下降主要系白酒行业处于深度调整期及有效需求恢复不及预期，而利润降幅则因为营业收入下降及公司为应对市场变化加大投入。我们认为业绩下滑主要系受政策影响导致需求疲软叠加公司在行业调整期主动控货、降低渠道库存所致。今年年初以来，公司主动调减部分渠道2025 年合同计划量，不以追求短期业绩向渠道盲目压货，与经销商共渡难关，在行业调整期主动谋划、积极引领变革，为后续高质量发展积蓄势能。

盈利能力同比承压，精细化管理提效。公司Q1-3 毛利率/净利率分别为74.93%/35.3%，同比-2.13/-1.41pct；其中25Q3 毛利率/净利率分别为62.64%/24.7%，同比-13.53/-9.31pct。公司Q1-3 期间费用率为11.84%，同比-0.46pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为10.88%/3.77%/0.52%/-3.34%，同比分别变动-0.59/+0.19/+0.15/-0.22pct。其中25Q3 期间费用率为14.15%，同比-0.25pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为15.09%/7.17%/1.34%/-9.45%，同比分别变动1.06/3.16/0.81/-5.28pct。

积极兑现现金分红承诺回报投资者。公司同步发布2025 年中期分红，合计拟派发100 亿元现金红利、拟10 派25.78 元，股东回报规划稳步推进。

盈利预测：我们认为Q3 业绩的大幅波动反映了公司正视行业压力、主动调整的决心。通过短期阵痛，换取渠道健康和价格体系的长期稳定。今年以来，公司通过主动调控投放节奏、优化经销商结构等举措，第八代五粮液在价格探底后，中秋节后市场批价企稳回升。同时推出29 度五粮液战略新品，持续丰富完善产品体系，积极培育新的增长点。我们预计25-27年实现营收781.37/835.40/920.87 亿元，归母净利润270.22/281.18/303.52 亿元，对应PE 分别为17.02 /16.35/15.15x，给予推荐评级。

风险提示：宏观经济增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；食品安全风险。