3Q25 业绩低于市场预期

公司公布3Q25 业绩：1-3Q25 实现收入609.45 亿元，同比-10.26%，实现归母净利润215.11 亿元，同比-13.72%；单3Q25 实现收入81.74 亿元，同比-52.66%，实现归母净利润20.19 亿元，同比-65.62%，此番业绩低于市场预期，主因公司主动把控发展节奏，大幅释放业绩压力。

发展趋势

3Q25 公司开启大幅度的报表调整，以短期业绩承压换取长期发展空间。我们估算1-3Q25 五粮液销售额同比高单位数左右下滑，1618 同比较快增长，低度同比略降，系列酒延续深度双位数调整；1-3Q25 公司毛利率同比-2ppt 至74.9%，单3Q25 毛利率同比-13.5ppt 至62.6%，主因二季度开始政商务需求疲软冲击了普五批价，公司对应加大补贴所致。

因部分经营费用偏刚性以及公司加大促销费用，公司利润调整幅度大于收入端。1-3Q25/3Q25 销售费用率同比-0.7ppt/+1.1ppt 至10.8%/15.1%，主要是公司广告费用等有刚性，此外二季度以来促销等费用投入或有持续加大；1-3Q25/3Q25 管理费用率同比+0.2/+4ppt 至3.7%/8.5%，其他费用率基本维持平稳；最终带动1-3Q25/3Q25 归母净利率同比-1.4ppt/-9.3ppt 至36.7%/24.7%。

我们认为普五在800-1000 元价格带的品牌力及份额优势持续。

公司三季度以来灵活的市场策略稳定了经销商信心，同时普五批价回落后，释放了部分大众需求弹性，使得整体三季度五粮液的批价和动销表现好于市场预期。此外，公司还进行100 亿元中期分红，强化股东回报，我们建议关注1218 公司后续补贴动作及明年任务量及平台公司等改革动作进展。

盈利预测与估值

因行业需求承压及公司主动调整，我们下调2025/2026 预测归母净利润17.5%/25.7%至248.4/238.9 亿元，因市场估值中枢上移且股息率托底，维持目标价174 元，目标价对应2025/2026 年27.2/28.3x 市盈率，当前股价对应18.5/19.3x 市盈率，较目标价有46.9%上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

宏观经济恢复不及预期，普五批价提升不及预期。