吉电股份发布半年报，1H25 实现营收65.69 亿元（yoy-4.6%），归母净利7.26 亿元（yoy-33.7%），扣非净利7.07 亿元（yoy-31.5%）。其中Q2 实现营收28.08 亿元（ yoy-8.6%，qoq-25.3%） ， 归母净利1.02 亿元（yoy-78.5%，qoq-83.6%），低于我们的预测（4.18~4.62 亿元），主要是风电与光伏毛利率低于预期、资产减值损失超预期。绿电营收利润双降，装机量提升未显正向贡献，关注消纳改善与电价波动。煤电与供热毛利率改善，得益于煤价下降与辅助服务收益。维持“增持”评级。

绿电营收利润双降，装机量提升贡献不及限电与电价波动1H25 公司风电收入yoy-9.0%，毛利率46.9%（yoy-7.8pp）；光伏发电收入yoy-3.9%，毛利率40.3%（yoy-4.8pp）。截至25 年6 月末公司绿电装机11.35GW、较年初增加0.21GW，但受到市场化交易与限电率上升的影响，绿电的营收与毛利整体同比下滑。电网消纳能力提升，我们预计公司绿电项目弃电率有望改善；绿电全面入市后电价波动加大，我们认为绿电盈利能力仍存在不确定性。

煤电与供热毛利率改善，得益于煤价下降与辅助服务收益1H25 公司煤电收入yoy-3.4%，毛利率29.1%（yoy+1.3pp）；热力收入yoy-2.41%，毛利率-21.2%（yoy+1.1pp）。截止25 年6 月末公司煤电装机维持3.3GW、供热产能维持4,521 万吉焦，煤电与供热毛利率同比提升，得益于煤价同比下降和辅助服务收益增加。

聚焦双赛道推进示范项目，探索绿电消纳新途径吉电股份聚焦“新能源+”和绿色氢基能源双赛道，高质量建设大安风光制绿氢合成氨一体化示范项目，接续开发绿色甲醇、绿色航煤等示范项目。在绿电消纳方面，采用“新能源+”模式开发融合式项目，最大程度促进新能源消纳；落实“千乡万村驭风行动”，因地制宜建设分散式风电。

下调盈利预测与目标价

我们下调公司25-26 年归母净利润（-36%/-36%）至11.21/13.15 亿元、预测27 年为14.23 亿元（预测期三年CAGR 为9%），对应BPS 为4.80/5.01/5.22 元。下调主要是考虑到绿电新增装机放缓与电价下降。参考可比25 年PB 均值1.2x（Wind 一致预期），给予公司25 年1.2xPB，对应目标价5.76 元（前值6.73 元，基于25 年1.3xPB）。

风险提示：煤价涨幅超预期、利用小时数下滑、在建项目进度不及预期。