海外钾肥价格有所 回暖，反映边际生产商成本支撑。近期，我们观察到白俄罗斯提议减产，反映其盈利压力。具体的，根据白俄罗斯国家通讯社11 月4 日最新报道，白俄罗斯总统亚历山大·卢卡申科提议与俄罗斯化肥生产商协调削减10%的钾肥产量，以提高市场价格。此事件后，海外钾肥价格已经出现一定程度的反映。根据百川，2024 年12 月26 日，氯化钾前苏联fob、温哥华fob 价格分别为215 美元/吨、232 美元/吨，月同比分别增长13.2%和8.4%。不同的钾肥生产商面临着不同的生产成本，边际生产商的成本将决定全球市场价格。白俄罗斯及俄罗斯受到地缘政治的影响，物流等成本显著提升，白俄罗斯提议减产反映其在当前价格下的盈利压力，有理由认为白俄罗斯或许为当前钾肥的边际生产商。并且，白俄罗斯与俄罗斯为全球重要的钾肥供给国，其减产行动如果落实，将对全球钾肥价格产生重要影响。因此，我们认为当前钾肥价格将会得到支撑。

亚钾国际新项目持续推进，钾肥产量有望持续提升。公司钾肥产量持续增长，2024 前三季度，公司氯化钾产品产量和销量分别为132 万吨和124 万吨，同比+12.5%和4.3%。其中，Q3 产量为46 万吨，同比+11.5%，环比+7.4%，销量为38 万吨，同比-10.2%，环比-32.4%，三季度受东南亚台风天气影响，港口出货受限，导致有约8 万吨在途销售产品未能确认收入。新项目亦持续推进，当前公司对2#主斜井原出水点周边进行地层加固工作基本完成，目前已开始井筒内的清淤和检查工作。公司正在全力加快3#主斜井的井下贯通工作，并积极推进后续皮带运输设备的安装准备工作。小东布矿区目前包括2 条风井、1 条斜坡道及1 条主斜井的建设，其中两条风井的建设工作已完成，其他井建工作都在有序积极推进中。随着第二个百万吨钾肥项目、小东布矿区第三个百万吨项目的持续推进，未来公司钾肥产量有望持续提升。

首次覆盖，给予“买入”评级。钾肥价格景气见底，且边际生产商的减产行动将有望提升价格。此外，公司钾肥扩产规划清晰，未来成长性显著，且当前公司钾肥项目推进有所改善。我们预期公司2024-2026 年实现营业收入34.8、61.6、82.7 亿元，归母净利润7.1、12.5、17.9 亿元，对应 PE 分别为27、15、11X。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：钾肥价格下降、产能投放不及预期、盈利预测不及预期