事件： 亚钾国际发布公告，拟向不特定对象发行可转债募集资金总额不超过20 亿元，用于老挝甘蒙省钾盐矿彭下-农波矿区200 万吨/年钾肥项目（二期）。

公司发布三季度报告，前三季度实现收入28.91 亿元，同比增长19.81%；归母净利润9.94 亿元，同比增长-34.54%；扣非归母净利润10.06 亿元，同比增长-33.39%；毛利率59.95%，净利率34.09%。

钾肥价格下跌，Q3 业绩承压。单季度看，Q3 实现收入8.69 亿元，同比增长33.83%环比增长-25.55%；归母净利润2.78 亿元，同比增长-34.20%环比增长-26.98%；扣非归母净利润2.82 亿元，同比增长-32.54%环比增长-27.30%；毛利率54.67%同比降低22.29pct 环比降低4.59pct；净利率31.59%同比降低33.24pct 环比略降0.65pct。公司前三季度实现氯化钾产量117.67 万吨销量119.01 万吨，其中Q3单季度产量41.49 万吨环比Q2（44.40 万吨）减少6.55%，销量42.36 万吨环比Q2(50.12 万吨)减少15.48%。从价格来看，亚钾国际Q3 单吨不含税售价约为2052元/吨环比Q2 单吨不含税售价2329 元/吨下降约11.89%。根据wind 和隆众数据，国内23Q3 氯化钾均价2442 元/吨同比下降45.12%环比下降11.72%。

产能迎来快速放量期，发行可转债助力项目建设。公司目前已取得老挝甘蒙省35平方公里东泰矿区和179.8 平方公里彭下-农波矿区两个优质钾盐矿开采权以及48.52 平方公里农龙矿区钾盐矿探矿权，预计折纯氯化钾资源储量将超过10 亿吨。

随着项目投产爬坡，公司氯化钾产销快速增长，2021 年产量33 万吨销量35 万吨，2022 年产量91 万吨销量91 万吨，2023 年前三季度产量118 万吨销量119 万吨，2023 年全年力保180 万吨力争200 万吨。公司在第一个100 万吨/年钾肥项目平稳生产的基础上，2023 年1 月第二个100 万吨/年钾肥项目选厂投料试车成功，第三个100 万吨/年钾肥项目力争在今年底建成投产。10 月27 日，公司用两条100 万吨生产线创造了9116 吨的钾肥最高日产记录，成功超越300 万吨产能的单日产量标准，展现公司强大执行力。公司拟通过发行可转债筹措资金，快速推进现有矿区合计300 万吨/年钾肥生产项目的建设达产，2025 年力争实现500 万吨/年钾肥产能，未来根据市场需要扩建至700-1000 万吨/年钾肥产能。产品升级方面， 2023年11 月10 日，大红颗粒钾年产50 万吨生产装置实现达产，日产产量稳定达到1500吨以上最高1731 吨，公司已合计拥有近90 万吨颗粒钾产能。四期新增颗粒钾产能30 万吨项目现已启动，投产后将形成颗粒钾近120 万吨的产能，未来根据公司500 万吨钾肥的中期产能规划将匹配250 万吨颗粒钾产能。

钾肥价格企稳回升，冬储旺季上涨可期。钾肥价格今年持续回落并于7 月中旬触及2250 元/吨开始企稳回升。根据隆众数据，截至2023 年11 月29 日60%粉状青海氯化钾价格为2860 元/吨较前日小幅上涨10 元/吨，相比2023 年7 月中旬低点2250元/吨上涨27%。冬储旺季来临，在刚需的拉动下，钾肥价格或存继续上调的空间。

投资建议：亚钾国际拥有稀缺老挝钾矿资源，正处快速释放期，规模和成本优化潜　　力巨大，非钾业务拓展有望培育新的增长点。当前钾肥价格企稳上涨可期，四季度有望迎来量价齐升。维持盈利预测，预计公司2023-2025 年收入分别为40.84 /61.46/78.74 亿元，同比增长17.8% /50.5% /28.1% ，归母净利润分别为16.03 / 25.29/32.46 亿元，同比增长-21.0% /57.8% /28.3% ，对应PE 分别为15.8x /10.0x /7.8x；维持“增持-B”评级。

风险提示：需求持续低迷；项目建设和产能释放不及预期；地缘政治和贸易政策变化。