事件：公司发布2025 年半年度报告，2025 年H1 公司实现营业收入30.31亿元，同比-1.53%；实现归母净利润4.38 亿元，同比+29.39%。其中，2025年Q2 公司分别实现营业收入和归母净利润15.61 和2.45 亿元，同比分别+12.81%和+81.47%。

火电电量环比改善，平均电价同比微降。根据公司披露的经营数据，2025 年H1 公司实现上网电量70.02 亿千瓦时，同比+0.81%。分季度来看，2025 年Q1 公司上网电量同比-12.55%，其中火电/水电/光伏分别同比-14%/-54%/+133%；而Q2 公司上网电量同比+17.40%，其中火电/水电/光伏分别同比+18%/-50%/+104%。Q2 公司火电电量环比明显改善，我们推测主要系二季度起全社会火电电量压力改善以及公司部分重要机组检修完成所致。上网电价方面，2025 年H1 公司电力板块营收同比-1.36%，平均上网电价约0.4317 元/度，同比下降近1 分钱。

火电受益于成本下降，带动业绩有所增长。2025 年H1 公司归母净利润增速为29.39%，显著高于营收增速，主要系由于煤炭价格下跌，公司所属火电厂燃料成本同比有所下降所致。分季度来看，公司Q1 归母净利润同比-5.19%，降幅显著小于同期营收降幅；Q2 归母净利润同比+81.47%,系在营收增长的条件下进一步提振盈利。整体来看，2025Q1 和Q2 公司毛利率分别为17.63%和23.75%，同比分别提升2.57 和7.53pct。我们认为，尽管当前煤价有所反弹，但反弹力度相对较弱，H2 公司的火电业务仍有望受益于煤价相对低位，盈利能力保持较好水平。

上高百万火电机组投产在即，明年有望全面贡献增量。截至2024 年底，公司在运火电装机容量占江西省火电总装机容量的比例约12.63%，2025年H1，公司在运火电装机容量为340 万千瓦，并托管信电公司的2*66 万千瓦火电机组。根据公司建设规划，目前公司在建火电机组为上高电厂两台机组，其采用100 万千瓦等级高效超超临界的凝汽式燃煤发电机组，其中1 号机组计划2025 年8 月25 日投产，2 号机组计划2025 年11 月25 日投产，明年起有望全面为公司贡献增量。

盈利预测与估值： 我们预计2025-2027 年公司分别实现归母净利润10.14/13.40/13.46 亿元，同比分别变化+42%/32%/+0.47%， 2025 年8 月22 日股价对应PE 分别为9.22/6.98/6.94 倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：用电量下滑风险；上网电价下调风险；在建项目建设进度不及预期风险；煤价大幅提升风险。