事件：公司发布2025 年三季报，报告期内实现收入134.75 亿元，同比增长8.96%，归母净利润13.74 亿元，同比增长23.43%，扣非净利润13.26 亿元，同比增长23.87%；其中三季度单季实现收入40.77 亿元，同比增长3.25%，归母净利润4.22 亿元，同比增长12.52%。

报告期内磷复肥量利同比提升，盈利能力进一步增强。2025 年前三季度公司综合毛利率18.19%，同比提高2.09 pct，期间费用率5.96%，同比提高0.88pct，其中三季度单季综合毛利率20.14%，同比提高3.95 pct，环比提高3.62pct。过去几年单质肥价格暴涨暴跌，对复合肥的生产和销售造成严重影响，2023 年三季度以来，单质肥价格暴涨暴跌结束，转为底部震荡，复合肥毛利率逐渐修复，同时公司新型复合肥占比不断提升，带动公司整体毛利率趋势向上。今年三季度秋肥市场需求偏弱，受天气偏暖、降水频繁影响，秋收秋种有所推迟，因而北方主要小麦种植区肥料补仓采购也有推迟。

产业链一体化优势不断增强，行业龙头地位持续提升。公司始终坚持产业链一体化布局，拥有国内最大的磷酸一铵产能，以及磷矿石产能和钾肥进口权，同时配套生产合成氨、硫酸等。通过提升磷矿和合成氨的自给率，进一步强化公司产业链一体化布局，增强公司抵御上游原材料大幅波动风险的能力，加深公司的成本优势护城河，巩固磷复肥主业核心竞争力。公司是国内复合肥龙头企业，近年来大宗原材料价格大幅波动及环保要求不断趋严，复合肥行业集中度持续提升，落后中小企业逐步被淘汰，具备资源与渠道优势的企业优势显著，土地流转也为复合肥龙头企业带来良好的发展机遇。

复合肥刚需属性强，未来新项目投产后成长空间大。农业种植具有刚性，在国家着重强调粮食安全的大背景下，复合肥消费的刚性需求更加得到巩固，同时我国复合肥主要在国内消化，基本不受近期关税政策影响。公司积极推动磷系新材料循环经济产业园项目，同时规划在蚌埠淮上化工园区，投资11.5 亿元，建设 100 万吨/年新型作物专用肥项目。目前磷矿石产品盈利丰厚，公司控股股东旗下磷矿逐步注入公司，如顺利注入并投产，将有助于增强公司产业链一体化优势，大幅提升公司盈利水平。

维持“强烈推荐”投资评级。预计2025-2027 年公司归母净利润分别为16.3 亿、18.3 亿、20.1 亿元，EPS 分别为 1.30、1.46、1.60 元，当前股价对应PE分别为11.1、9.9、9.0 倍，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：原材料价格大幅波动、产品放量不及预期、新项目投产不及预期。