核心观点

公司发布2025 年三季报，单三季度公司实现归母净利4.22 亿元，同比+12.52%。三季度，由于北方持续降雨等影响，复合肥企业普遍销量受到负面影响，但公司仍然实现双位数利润增长，彰显业绩稳定性。长期看，总体上我们认为产品产销和利润率表现整体会维持稳健。且公司作为复合肥龙头，长期有望借行业集中度提升、新型肥战略逐步兑现及磷矿项目的投产放量实现长期稳健增长。

事件

公司发布2025 年三季报

2025 年前三季度公司实现营收134.75 亿元，同比+8.96%；实现归母净利13.74 亿元，同比+23.43%。

2025 年单三季度公司实现营收40.77 亿元，同比+3.25%；实现归母净利4.22 亿元，同比+12.52%。

简评

三季度复合肥销售整体受到负面影响，但公司仍然保持双位数业绩增长，彰显稳健性

今年三季度复合肥行业的销售整体受到一些负面影响， 原因包括：（1）三季度北方降雨较多，对秋种和化肥采买都造成一定负面影响；（2）单质肥价格整体有所下滑，特别是尿素价格在三季度持续下滑，如下图。历史上看，在单质肥价格下行周期，通常对复合肥的销售不利。

但在此背景下，公司三季度仍然实现了4.22 亿元的归母净利，同比依然保持双位数增长，充分彰显了复合肥头部企业的业绩韧性和行业的集中度提升趋势。

复合肥行业集中度仍有很大提升空间，龙头企业集中受益复合肥整体上处于供过于求，年度开工率仅为约30%（卓创数据）。而在此类行业的长期运行过程中，很容易伴随中小劣后产能不断退出、行业集中度提升的过程。如下图，2020 年至今，行业CR1、CR4、CR8 都有不同程度的明显提升。在此背景下，行业龙头有望长期集中受益。正如我们能够看到的，行业头部复合肥上市公司（新洋丰、云图控股、史丹利）等近年来业绩增速都明显超过行业总体水平。

盈利预测

预计公司2025、2026、2027 年归母净利润分别为15.63、17.47、18.48 亿元，分别对应11.8、10.5、10.0 倍PE，维持增持评级。

风险提示

（1）原料价格波动风险：公司主要原料氮磷钾等的价格受多种因素影响，存在波动可能，进而对公司的成本和利润产生影响，使公司业绩面临波动风险；

（2）农作物价格波动风险：复合肥作为农业生产的重要资料，在农作物价格下降时，种植户的种植收益会受到影响，导致种植投入积极性降低，这会对公司产品的销量和公司业绩产生一定的影响；（3）磷矿投产时间风险：公司莲花山、竹园沟分别有磷矿需要等待生产许可证下发后投产。而生产许可证的下发有一定不确定性。其实际投产时间的快慢会较大程度影响公司未来数年的业绩表现。