事件：公司发布2021 年年报及2022 年一季报， 2021 年实现营业收入32.33 亿元，同比减少8.85%，归母净利润-5365 万，同比减少222.35%；一季度实现营业收入8.07 亿，同比下降10.5%，归母净利润-5206 万，同比下降1080.9%。

2021 年公司业绩不佳，主要由于（1）成本上升较快，包括各种辅助材料大幅涨价，公司发展甘蔗种植增加甘蔗扶持投入；（2）2021 年公司执行新租赁会计准则，流转租入土地大幅增加账面使用权资产和租赁负债，也增加了租赁负债的利息，导致财务费用增加；（3）公司防疫物资订单同比减少、价格下降，造成防疫物资的毛利同比下降。其中熔喷布业务出现较大亏损。

2022Q1 公司业绩同比大幅下滑，主要由于（1）白糖销量减少，产糖率同比下降1.31%，造成糖成本升高440 元，辅助材料价格上涨抬高吨糖成本；（2）存货根据销售计划减少销售，造成比年初增加 215.71%。

4 月24 日，南糖发布公告，拟筹划重大资产置换暨关联交易，主要为公司拟将全资子公司---香山制糖公司100%股权，与农投集团及其关联方绿华公司合计持有的博宣公司100% 的股权进行置换，置换价值差额部分的补足方式由各方另行协商，但不涉及公司发行股份。

投资建议：维持“买入”评级。受累于糖价低迷以及成本提升，公司2021 年及2022Q1 业绩表现不佳，但我们看到公司升级产品品类，增特色赤砂糖，优化员工规模降，提高存货周转率等积极举措。随着糖价重心上移以及非糖板块的企稳，并伴随公司资产置换的顺利推进，我们预计公司下半年将显著改善，预计2022-2024 年营业收入为35.9/47.2/56.5 亿元，净利润分别为1.73/4.38/6.42 亿元，当前股价对应PE分别为20.13/7.93/5.41 倍.维持买入评级。

风险提示：农产品价格波动风险，自然灾害风险，产业及政府政策变化的风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时等。