业绩低于预期

2014年公司收入（包括1亿元工程补贴）同比增长6.8%，净利润同比下滑15.8%至每股盈利0.21元，低于我们和市场的预期。低于预期的最主要原因是公司随着京津塘高速天津段的扩改建自己进行了维护维修，这笔费用记在了2014年四季度，导致整年的成本上涨了23.2%。

发展趋势

2015年光伏电站业绩将集中释放。公司2014年已经有约65MW的电站在运营，收入成本基本符合我们预期，我们预计盈利贡献约2500万元，占到当年总体盈利的11%。2H14新增的230MW电站均在2014年底并网，我们预计2015年光伏电站盈利将同比增长711%，大幅增厚2015年业绩。

看好公司向光伏电站运营商的转型。1）公司明确表态将在这个行业深耕细作，决心打造光伏电站和收费公路的“双轮驱动”战略；2）光伏电站运营门槛并不高，且属性和高速公路类似，是公司力所能及的；3）公司背靠招商局集团，且与光伏行业领先企业如中利科技等构建了光伏投资平台，实现资源共享，互利共赢。

京津塘高速天津段改造高架带来车流量损失超预期，未来存新增补偿可能性。高架改造工程于2014年三季度开始，公司测算实际车流量损失是超出预期的，在工程完工后或可获得额外补偿。此外我们预测京津塘高速未来依然维持稳定增长。

盈利预测调整

考虑到施工带来的车流量超预期和维护成本增长，我们下调2015/16年净利润8.2%/5.0%至每股盈利0.39/0.45元，同比增速为88.8%/15.3%。

估值与建议

我们将目标价上调15%至8.60元（采用分部估值法，收费公路业务DCF2.96元/股，光伏电站运营行业平均30倍PE，得出5.64元/股），对应2015年22x市盈率，维持推荐。

风险

经济放缓，光伏电站政策推动不及预期。