事件概述：公司近期发布2025 年一季报及2024 年报。2025Q1公司营业收入96.3 亿元，同比+17.1%；归母净利润7.1 亿元，同比-35.1%；扣非归母净利润7.2 亿元，同比-29.4%。2024 年公司营收383.7 亿元，同比+2.0%；归母净利润43.1 亿元，同比-27.1%；扣非归母净利润41.1 亿元，同比-29.3%。

点评：

煤炭盈利大幅下跌，拖累公司总体盈利。煤价下跌煤炭销量下滑，导致公司煤炭板块盈利明显下降。2024 年公司生产煤炭674 万吨，同比-6.0%，销售670 万吨，同比-7.5%；煤炭平均售价1019 元/吨，同比-7.8%，平均成本849 元/吨，同比+33.5%，吨煤毛利170 元/吨，同比-63.8%。煤炭板块毛利11.4 亿元，同比-67%。

电解铝销量增长价格平稳，铝盈利小幅增长。2024 年公司生产铝产品163 万吨，同比+7.3%；销售铝产品163 万吨，同比+6.7%；吨铝售价15956元/吨，同比-3.7%；吨铝成本为11949 万吨，同比-5.2%；吨铝毛利 4007元/吨，同比+1.4%。生产铝箔 9.68 万吨，同比+19.7%，销售铝箔9.79万吨，同比+19.5%。

未来煤炭盈利拖累减少，氧化铝价格下降推升电解铝盈利。2024 年煤炭业务毛利占比为14%，虽然煤炭业务盈利仍有一定下行压力，但对公司总体盈利拖累减少。2024 年氧化铝年均价上涨24%而电解铝价仅上涨7%。2025 年以来氧化铝价格大幅回落，2025Q1 电解铝均价同比+7.2%，环比-0.5%；氧化铝均价同比+12.7%，环比-28.6%。

分红率提升，股息率较高。2024 年度公司拟现金分红18 亿元，分红率为 41.78%，较2023 年提升11.3pct，当前股息率为4.7%。

投资建议：预计2025-2027 年公司营业收入为405/428/444 亿元，同比增速为5.53%/5.69%/3.64%；归母净利润为54/65/70 亿元，同比增速为26.26%/18.75%/8.16%；EPS 为2.42/2.87/3.10 元，对应当前股价PE 为7.04/5.93/5.48 倍。考虑到公司煤铝业务具备成长性，未来煤炭盈利拖累有望减轻，电解铝成本下降盈利有望回升，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：煤价下跌超预期，铝价下跌超预期，安全生产风险。