事件概述：公司近期发布2024年一季报及2023年报。2023年公司营收376.25 亿元，同比下降11.89%；归母净利润59.05 亿元，同比下降22.07%；扣非归母净利润58.20 亿元，同比下降25.16%。2024Q1 实现营收82.2亿元，同比-13.6%。归母净利润10.91 亿元，同比下降29.47%。扣非归母净利润10.13 亿元，同比下降34.24%。

煤炭产销量稳步上升，煤价下行拖累盈利。受益于梁北矿产能释放，公司23 年实现煤炭产量716.96 万吨，同比上升5.25%；销量724.77 万吨，同比上升7.41%；煤炭综合售价为1105 元/吨，同比下降24.51%；单吨销售成本为636 元/吨，同比下降7.89%；单位毛利469 元/吨，同比下降39.36%；煤炭业务毛利率为42%，同比下降10.39pct。2024Q1 永城无烟煤价同比下降30%、河南贫瘦煤价同比下降22%，拖累一季度盈利。

电解铝限产影响产量，铝价下行影响盈利。23 年受云南缺电限产影响，公司电解铝产量151.8 万吨，同比下降7.2%。销量152.7 万吨，同比下降6.1%；电解铝均价16561 元/吨，同比下降4.7%；公司新疆、云南电解铝产品区位优势突出，23 年电解铝单吨销售成本12608 元/吨，同比下降1.0%；单吨毛利3953 元/吨，同比下降14.8%；毛利率23.9%，同比下降2.8pct。

新增项目有望投产，未来具备成长空间。公司积极推进梁北矿改扩建项目，23 年底项目进度已达96%，预计24 年可完全达产；新疆五彩湾五号矿的开发建设正在积极推进中，正在推动新疆神兴办理五号矿探矿权及探转采等相关工作；神火新材二期新能源动力电池材料项目进展顺利，首台轧机已于 2024 年 2 月开始带料调试，预计 2024 年 8 月 8 台轧机全部投产。

投资建议：我们预计2024-2026 年公司营业收入为409.0/428.0/445.0 亿元，同比为8.7%/4.7%/4.0%；归母净利润为65.8/69.8/73.1 亿元，同比为11.5%/6.1%/4.7%；EPS 分别为2.93/3.10/3.25 元，对应当前股价PE 为7.42/7.00/6.68 倍，考虑到4 月以来煤&铝价格上涨公司盈利有望改善，新项目陆续投产具备成长空间，维持“买入”评级。

风险提示：电解铝需求不及预期；产能释放不及预期；安全生产风险。