锡矿供应脆弱性驱动锡价中枢上行，公司业绩有望充分受益2024 年公司实现营业收入419.73 亿元，同比-0.91%，实现归母净利润14.44 亿元，同比+2.55%；2024Q4 公司实现营业收入127.6 亿元，同比+46.64%，环比+22.25%，实现归母净利润1.61 亿元，同比-48.63%，环比-66.74%，主要系将缴纳和预估矿业权出让收益约5.5 亿元计入2024 年年度成本费用所致。展望2025年，全球锡供应主要国家缅甸、刚果金、印尼均有扰动，锡矿供应脆弱性凸显；考虑到锡价中枢有望进一步上行以及锡精矿加工费的下行，我们调整2025~2026年业绩预测，并新增2027 年业绩预测，预计2025~2027 年公司实现归母净利润20.62、23.78、26.70 亿元（此前预计2025~2026 年分别为23.30、25.41 亿元），同比分别变动+42.8%、15.3%、12.3%，EPS 分别为1.25、1.44、1.62 元/股，对应2024 年4 月3 日收盘价PE 分别为12.8、11.1、9.9 倍，公司作为锡行业龙头，有望受益锡价中枢抬升，维持“买入”评级。

2025 年锡产品目标产量继续提高，公司市占率或持续提升2024 年全年公司生产锡产品8.48 万吨，国内市占率达47.98%，全球市占率达25.03%，较2023 年均有所提高；公司计划2025 年全年完成产品锡9 万吨，预计同比增加5200 吨，在全球锡矿供应紧张的背景下，公司市占率有望进一步提高，稳固锡行业的龙头地位。

全球锡供应扰动频发，锡价有望维持高位

全球锡矿供应主要集中在中国、印尼、缅甸、巴西、秘鲁和刚果金六个国家，2024年各国锡矿供应占比分别为23%、17%、11%、10%、10%、8%，其中刚果金和缅甸供应均受扰动，刚果金当地最大供应锡矿Bisie 矿山受地缘冲突影响宣布停运，缅甸地区于2023 年8 月宣布停产，原本预期于2025 年4 月1 日的复工复产交流会因当地地震影响被取消，2024 年上述两国合计供应量达19%，供应端的脆弱性支撑锡价高位运行。

风险提示：缅甸复产进度超预期、半导体需求复苏不及预期、锡价大幅波动等。