|策略研究|
投资顾问：杨清洪登记编号：登记编号：A0740621070001
【摘要】 7月的行情，还是在我们的策略预期中，再上台阶，指数站上3600关口，而在关键点位，积累了大多数的获利盘，资金的分歧也逐渐显现，指数不在是高歌猛进，斜率趋缓，展望8月，我们还是认为指数没有大的风险，政策持续积极，外部风险可控，加上业绩披露、流动性等支撑，赚钱效应的正向循环有望带动指数继续震荡攀升，复盘历史上8月是否延续7月的格局，我们建议还是围绕业绩披露的线索，把握低位轮动补涨，继续多头思维，把握牛市行情。 |
一、政策持续积极，反内卷是关注点 |
上半年经济具有韧性，外贸冲击放缓，总量型政策加码概率或在降低：2025年1-5月，固定资产投资完成额、社会零售品销售总额、出口金额累计增速分别为3.7%/5.0%/7.2/%，去年同期数据分别为4.0%/4.1%/6.1%。在关税战背景下经济显现出较强的韧性，同时中美分别在5月和6月在日内瓦和伦敦针对经贸问题进行了磋商，这种背景下，市场普遍认为7月末的重要会议关口总量政策加码的概率较小，这是目前市场已经计入的预期，结合924的行情以来，管理层政策基本是能给尽给，股市或延续中长线资金入市政策基调。
图：1-5 月出口呈现韧性 |
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数据来源：渤海证券 |
目前市场主要关注的一个变量，则是关注反内卷与制造业占比平衡，2025年7月1日，中央财经委员会第六次会议明确提出，推进全国统一大市场建设，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出。我们预计本轮反内卷政策的抓手是市场公平竞争相关的制度建设，而非偏行政性的去产能。预计政策或将持续加大治理低价无序竞争，抑制价格战对行业利润的挤压，维持制造业比重的同时提振市场价格预期，近期也是资本追逐的方向。高频数据来看，7月战略性新兴产业采购经理人指数淡季环比放缓，但同比转正，对应放缓斜率小于季节性。
关键行业销售价格指数转跌为升，显示“反内卷”政策对于稳定名义增长还是有效果的。目前只是在政策初步阶段，工信部指出将陆续发布十大重点行业稳增长工作方案，着力调结构、优供给、淘汰落后产能，后续政策值得进一步期待。
二、海外方面扰动有限 |
海外方面，中美关税谈判继续进行，谈判推进下8月外部风险有限，结合欧日来看，机构认为中美关税完全取消的难度较大，可能会维持现有水平进一步暂缓（或小幅调降）。
图：24%对等关税和 20%芬太尼关税是下一轮谈判重心 |
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数据来源：民生证券 |
海外流动性方面，由于美国经济数据边际走强，“软数据”密歇根大学消费者信心指数与“硬数据”零售销售均好于预期，美股上行；特朗普关税威胁一度令美债利率抬升，但随后在PPI数据不及预期和美联储理事沃勒的鸽派发言带动下，美债利率有所回落，10年期美债利率全周升0.62bps至4.416%，市场基本充分定价7月美联储维持“按兵不动”，CME数据来看，7月不降息概率较一天前的93.8%升至97.4%，今年以来特朗普对美联储独立性的持续干预，反而可能令鲍威尔在任期的最后时间内出于维护货币政策独立性的考虑，在增长和通胀没有面临显著压力的情形下，选择延后降息，这令美联储9月降息难度仍然较大，同时存在全年降息不及2次预期的可能，不过海外的不确定，有望增加国内的吸引力。
图：各方对美国政策利率路径预测 |
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数据来源：东吴证券 |
海外方面，8月一大变量是业绩期，在二季度盈利预期较低的背景下，若业绩超预期，或进一步支撑美股上行，目前谷歌已经披露了，给了正向反馈，其他的科技巨头也将轮番登场，特别是英伟达的业绩也是全球瞩目，关注高预期下能否带动AI叙事。
三、日历效应与历史规律 |
在7月末，不少投资者担心在临近前高密集筹码区域，获利兑现，估值性价比等因素影响下，市场难以突破，调整的担忧在增大，也是上述“基本面不强”和“政策难以超预期”等担忧的体现。总量的交易热度处于高位，指数或有概率出现调整/盘整。但是并不代表行情一定结束，比如2020年中、2021年初。即如果行情的核心驱动力并没有被破坏，调整后还有望继续创下新高。在宏观预期未显著变化的背景下，汇金是本轮突破的核心力量，也是市场最重要的底气之一，持续性的长期资金投入稳定及抬升市场中枢。
图：中央汇金对 ETF 的支持呈现“总量提升、结构扩散”的特征 |
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数据来源：华西证券 |
而后市的关键，还是看基本面的特征，历史来看，在上证指数涨幅较大且回撤较小的行情中，行业表现有时会体现为“强者恒强”，有时则体现为“轮动补涨”。考虑到本轮行情具有慢牛的特点，本轮行情或许会以“轮动补涨”特征为主，补涨的机会更值得关注。一方面，经济强复苏的概率相对较低，指向行业轮动方式或为“轮动补涨”。另一方面，本轮行情的实际表现也体现为“轮动补涨”，而非“强者恒强”。
图：本轮市场上涨过程中，板块轮动较快，缺乏明确主线 |
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数据来源：华西证券 |
结合中报预告来看，行业结构中，按各行业已披露业绩预告的口径，预喜率前五大行业分别为非银金融(83%)、有色金属（74%）、电子（61%）、农林牧渔（56%）、汽车（52%），业绩超预期的值得我们重点关注。
图：2025年中报非银、有色、电子、农业等预喜率高 |
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数据来源：申万宏源 |
四、关注业绩超预的方向 |
综上来看8月，我们认为虽然面临一些筹码结构、交易拥挤度等方面的担忧，但是我们认为在政策的积极发力，海外影响有限的背景下，还是要保持多头思维，配置上，科技成长内部，AI算力链仍是重点，适度增配航空装备、游戏、存储等有补涨空间的景气品种； “反内卷”是兼具短中期逻辑的方向，建议重点关注化工品及电池。中期战略配置不变，继续超配创新药及军工等；部分景气持续验证的非银金融、有色等板块。
参考股池如下
方向 | 配资思路 | 参考标的 | 核心逻辑 |
存储 | 中线 | 兆易创新是一家中国半导体设计公司，为消费电子、工业和汽车市场提供NORFlash、MCU和利基型DRAM产品。机构预计，随着公司向利基型DRAM产品领域拓展，公司将进入一个新的增长周期，而且随着公司在中国大陆利基型DRAM市场的份额不断上升，公司有望实现强劲的每股盈利增长。同时，公司的NORFlash和MCU业务应能保持稳定，2025-26年有望温和回升。该股当前估值低于历史周期中的同期水平，该估值具有吸引力。 | |
电子布 | 长线 | 新一代AIInfra催化石英纤维布从“0→1”蓝海市场。菲利华依托全产业链优势从航空航天和半导体用石英纤维切入电子布领域，技术优势有望转化为先发优势。公司股权激励绑定核心人才，彰显公司发展信心 | |
非银金融 | 长线 | 公司营收增长明显，广告及互联网业务推广服务增长显著，持续优化问财HithinkGPT大模型能力，AI技术深化产品竞争力。2024年市场成交量起量，公司业绩与资本市场活跃度高度关联，公司有望保持高增长。 | |
军工 | 长线 | 公司业务涵盖电子防务装备、电子信息产业及专业技术服务三大板块，其中在水声电子防务装备领域具备核心优势，是国内水声电子装备的重要供应商。此外，公司特装电子业务覆盖多领域，民用电子信息产业持续拓展市场。2022-2024年公司经营短期波动，但公司聚焦核心能力提升，持续推动精益管理、创新研发及产能建设，多个募投项目预计将在2025-2026年投入使用，有望迎接新一轮景气释放。 | |
创新药 | 长线 | 公司是全球领先的一站式CRDMO企业，自2019年上市以来通过内生外延快速补充全链条能力，能够为小分子、大分子、细胞与基因治疗药物等多疗法提供药物发现、临床前及临床开发、商业化生产全流程服务。随着能力建设逐步完善，公司业绩快速增长，2018-2024年收入CAGR达27.13%，归母净利润CAGR达32.39%。凭借出色的研发实力与质量体系，公司项目数量与新签订单金额持续增长，2024年新签订单同比增长超20%，有望保障公司业绩稳健增长。 | |
半导体 | 长线 | 2025Q2业绩高增，新产品开始贡献正向业绩，存货&合同负债持续高增，现金流持续优化，公司在国内键合领域设备装机量和键合相关工艺覆盖率均位居第一（HBM应用），其中晶圆对晶圆键合产品Dione 300及芯片对晶圆混合键合前表面预处理产品Propus均实现产业化； | |
游戏 | 长线 | 25年Q2公司核心游戏收入回升，长线运营能力稳定，新游预计H2大推，业绩释放弹性较大。2024年末公司在海外发行《Stellar Sanctuary》和《 Next Agers》，目前处于商业化测试以及对内容、数值等调优阶段，下半年有望开启大推。 | |
有色 | 长线 | 锡行业龙头，资源禀赋优异。2024年公司锡金属国内市占率为47.98%，全球市占率为25.03%，均有所提升，位列全球十大精锡生产商之首。随着全球锡矿品位下滑，供给边际增量有限，且成本中枢上移；而需求端在人工智能发展、消费电子回暖背景下，有望维持较高景气度。供给偏紧，叠加全球锡资源端集中度较高，矿山的挺价意愿及能力上升。 |
参考研报
Ø 20250724-申万宏源-A股2025年中报业绩前瞻：A股业绩加速出清释放，全年盈利有望拾级上行
Ø 20250726-光大证券-策略周专题（2025年7月第3期）：当前该追涨，还是寻找补涨？
Ø 20250726-华金证券-八月继续震荡偏强，周期和成长占优
Ø 20250724-高盛-兆易创新-603986-2025年二季度业绩前瞻；盈利势头加速；因进入三季度后增长加快而重申买入评级
Ø 20250727-中银国际-菲利华-300395-技术优势转化为石英布从“0→1”先发优势，股权激励彰显信心
Ø 20250512-华创证券-同花顺-300033-2024年报及2025年一季报：广告业务显著增长，AI赋能产品竞争力
Ø 20250531-长江证券-中国海防-600764-水下听风，智领深蓝
Ø 20250530-国联民生证券-康龙化成-300759-新业务布局全面的一体化CRDMO领军者
Ø 20250719-东吴证券-拓荆科技-688072-2025中报业绩预告点评：25Q2业绩高速增长，薄膜沉积&先进封装设备进入收获期
Ø 20250716-东北证券-神州泰岳-300002-新游H2增量可期，ICT运营能力跃迁
Ø 20250720-国泰海通证券-锡业股份-000960-深度报告：科技周期赋能，多点开花可期
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