2024 年利润稳定增长，符合预期

2024 年，公司实现总营业收入135.85 亿元，同比增长67.6%；实现归母净利润21.73 亿元，同比增长52.57%。主要系黄金、白银价格大幅上涨以及公司成本下降导致，符合市场预期。

产量：黄金产销量维持稳定，2025 年保持稳定公司在2023 年年报中指出：2024 年生产经营计划为黄金产量不低于8 吨。2024 年，公司深入扎实推进各项工作，超额完成年度各项生产经营任务。依托于公司拥有的四座大型优质在产矿山，2024 年，公司实现黄金产量8.04 吨，同比增长14.69%；生产铅、锌金属量29,886 吨，同比增长14.96%；实现银产量196.05 吨，同比增长1.57%。2025 年，公司产量指引如下：黄金产量不低于8 吨，其他金属不低于2024 年产量，运营继续保持稳定。

成本：黄金成本显著下降，运营能力得到体现成本控制能力领先，成本同比23 年下降明显。公司2024 年单位合质金成本145 元/g，同比2023 年的176 元/g 出现了明显下降，主要系公司产销量提升以及入选品位提升导致。

内外联动，探矿增储实现突破

公司坚定推进国际化战略，加快海外优质资源获取，成功完成Osino 100%股权收购，迈出了国际化发展的坚实步伐，实现了海外并购项目零的突破。该项目收购为公司新增127.2 吨黄金资源量，预计投产后将带来每年5 吨的黄金产能，显著地提升了公司资产规模和盈利潜力，打开了远期的增长空间。

同时，公司持续加大现有矿山及周边地质探矿投入，增储效果显著。2024 年，公司旗下矿山探矿合计新增资源量：金12.686 吨、银95.716 吨、铅5,930 吨、锌13,288 吨。

盈利预测

我们预计2025-2027 年，黄金价格依旧强势，公司成本控制能力保持，预计山金国际实现归母净利润为31.76/37.89/43.70 亿元，YOY为46.15%/19.32%/15.32%，对应PE 为15.41/12.92/11.20，维持“买入”评级。

风险提示

黄金价格超预期下跌，公司成本超预期提升