业绩回顾

FY24 及1Q25 业绩超出我们此前预期

浪潮信息公布2024 年年报及2025 年一季报：2024 年公司实现营收1147.67 亿元，同比增长74.24%（调整后口径）；实现归母净利润22.92 亿元，同比增长28.55%（调整后口径）；扣非归母净利润18.74 亿元，同比增长67.59%（调整后口径）。对应到4Q24 单季度，公司实现营收316.42亿元，同比增长78.06%；实现归母净利润9.97 亿元，同比增长0.13%；扣非归母净利润7.19 亿元，同比增长4.35%。1Q25 单季度，公司实现营收468.58 亿元，同比增长165.31%（调整后口径）；实现归母净利润4.63亿元，同比增长52.78%（调整后口径）；扣非归母净利润4.27 亿元，同比增长80.76%（调整后口径）。FY24 及1Q25 业绩超出我们此前预期，我们判断主要原因为AI 驱动算力需求向上，公司收入实现高增。

财务关注：1）毛利率下降，2024 年公司毛利率同比下降3.19pct 至6.75%，1Q25 公司毛利率同比下降4.63pct 至3.45%，我们判断或与产品结构及客户结构有关；2）规模效应凸显，费用率改善，2024 年公司销售/管理/研发费用率同比-0.95pct/-0.46pct/-1.60pct 至1.26%/0.70%/3.06%，1Q25 公司销售/管理/研发费用率同比- 0.97pct/-0.40pct/-2.18pct 至0.56%/0.32%/1.40%；3）存货规模及合同负债高增，1Q25 公司同比提升89%达到459 亿元，合同负债同比增长291%达到162 亿元，我们认为，在供应链存在扰动的情况下，高水平的存货水平有利于公司的供应保障，此外，合同负债高增印证了下游需求高景气，看好后续业绩弹性释放。

发展趋势

中国服务器市场高景气度延续，AI 驱动公司业绩高速增长。根据IDC，2024 年中国加速服务器市场规模同比增长134%达到221 亿美元，2029 年市场规模将超过千亿美元；中国液冷服务器市场规模同比增长67%达23.7亿美元，2029 年市场规模将达162 亿美元，反映在AI 大模型的驱动下，中国算力需求维持高景气。根据年报援引的Gartner 及IDC 数据，2024 年公司维持服务器市场中国第一、全球第二的龙头地位。我们认为，公司凭借在服务器领域的技术积累与规模优势，将受益于中国服务器市场快速增长。

盈利预测与估值

综合考虑算力需求高景气、毛利率承压及费用率改善，我们上调2025 年净利润6%至28.01 亿元，首次引入2026 年35.17 亿元。当前股价对应2025年/2026 年26.7x/21.3x P/E。维持跑赢行业评级，由于行业估值中枢下行，维持目标价63.07 元，对应2025 年/2026 年33.2x /26.4x P/E，较当前股价有24%的上行空间。

风险

AI 技术发展及应用落地/云端算力基础设施投资不及预期，供应链风险。