本报告导读：

2024 年到2025Q1 公司业绩持续高增，海外营收大幅提升，致力于构建全栈AI 能力，研发费用保持投入，下游客户集中度较高。

投资要点：

目标价68.25 元，维持“增持”评级。我们预测 2025-2027 年EPS为 1.95（之前为2.11）/2.60（2.47）/3.18 元，EPS 有所波动，主因服务器景气度高，加之研发投入提升。由于公司所处产业链更成熟，因此相较于可比公司估值均值有一定折价，给予2025 年35 倍PE，目标价68.25 元，维持“增持”评级。

业绩延续高增，海外营收大幅提升。①2024 年公司营收1147.67 亿元，同比+74.24%；归母净利润22.92 亿元，同比+28.55%；扣非净利润18.74 亿元，同比+67.59%。2025Q1 公司营收468.58 亿元，同比+165.31%；归母净利润4.63 亿元，同比+52.78%；扣非净利润4.27亿元，同比+80.76%。②分产品，2024 年服务器及部件营收1140.02亿元，占比99.33%，同比+74.74%，毛利率6.76%；IT 终端及散件4.71 亿元，占比0.41%。③分地区，2024 年国内营收806.86 亿元，占比70.30%，同比+43.34%，毛利率7.81%；海外营收340.81 亿元，占比29.70%，同比+256.98%，毛利率4.23%。

构建全栈AI 能力，践行“Allin 液冷”。①软件方面，2024 年公司推出企业大模型开发平台“元脑企智”EPAI（Enterprise Platform ofAI）。②硬件方面，2024 年公司发布了业界首个仅靠4 颗CPU 运行千亿参数大模型AI 通用服务器NF8260G7。2024 年公司推出超级AI 以太网交换机X400，具备高吞吐、低时延、高可靠等优势，比传统RoCE 网络性能提升了1.6 倍。③液冷技术方面，浪潮信息持续践行“All in 液冷”战略，液冷服务器连续3 年蝉联中国第一。

研发费用高增，客户集中度较高。①2024 年销售费用 14.50 亿元，同比-0.43%；管理费用 8.04 亿元，同比+5.05%；研发费用 35.12亿元，同比+14.36%。2025Q1 销售费用同比-4.27%，管理费用同比+16.21%，研发费用同比+2.44%。②2024 年经营活动产生的现金流量净额 0.98 亿元，同比- 81.18%，主要系经营备货增加，采购付款增多所致。2025Q1 经营性现金流净额58.03 亿元，同比+265.48%。

③2024 年前五名客户合计销售金额850.73 亿元，占年度销售总额比例74.13%。

风险提示：供应链冲击风险；AI需求不及预期；存货减值。