业绩摘要：2025 年上半年，公司实现营业收入801.92 亿元（YoY+91%），实现归母净利润7.99 亿元（YoY+34%）。其中，公司2025Q2 单季度实现营业收入333.34 亿元（YoY+36%），归母净利润3.36 亿元（YoY+16%）。

2025 年上半年，公司实现毛利率4.55%，同比减少3.20 pct，实现净利率1.00%，同比减少0.38 pct。2025Q2 单季度，公司实现毛利率6.09%，环比增加2.64 pct，实现净利率1.01%，环比增加0.02 pct。公司销售费用管控较为良好，2025 年上半年销售费用为6.31 亿元（YoY-9%）。

公司持续增加备货，合同负债等指标表征下游需求的确定性较高。截至2025年二季度末，公司合同负债为278.52 亿元，较2025 年一季度末增加116.56亿元，存货为595.22 亿元，较2025 年一季度末增加136.40 亿元。同时，公司2025 年二季度末预付款为25.48 亿元，较2025 年一季度末增加4.81亿元。

公司持续投入，推动算力和算法的协同创新和发展。公司推出了元脑R1 推理服务器，在业界首次实现单机支持16 张标准PCIe 双宽卡，单机即可部署DeepSeek-671B 模型。同时，2025 年以来公司在服务器、人工智能、绿色数据中心等领域发布20 余项国际和国家标准，有效引领产业高质量发展。

我们认为：公司作为服务器行业的头部企业，长期与重点客户保持良好的商务关系，在AI 服务器领域技术储备较为充足。公司的合同负债等指标进一步表明下游客户正持续加大算力基础设施领域的投入，在此背景下，公司有望获得确定性较高、弹性较大的增长。

投资建议：我们预计公司2025 年-2027 年归母净利润为26.38 亿元、31.85亿元、46.18 亿元，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期；公司海外供应链稳定性不及预期；人工智能技术落地和商业化不及预期；宏观经济不及预期。