业绩摘要：2025 年，公司实现营业收入1647.82 亿元（YoY+44%），归母净利润24.13 亿元（YoY+5%）。其中，公司2025Q4 单季度实现营业收入441.13 亿元（YoY+39%），归母净利润9.31 亿元（YoY-7%）。公司2026年一季度实现营业收入354.70 亿元（YoY-24%），归母净利润6.05 亿元（YoY+31%）。

公司费用控制良好，26Q1 利润情况改善：2025 年，公司研发费用为38.12亿元（YoY+9%），销售费用为12.72 亿元（YoY-12%），管理费用为9.17亿元（YoY+14%）。2026 年一季度，公司毛利率为6.64%，净利率为1.71%，同比增长0.42 pct。截至2026 年一季度末，公司存货为442.07 亿元（QoQ-5%），存货整体保持稳定。

生成式AI 模型应用加速落地，推理算力需求逐步超过训练算力需求。公司持续加大研发投入，推动算力和算法的协同创新和发展，发布了超节点AI服务器元脑SD200 和超扩展AI 服务器元脑HC1000。其中，元脑SD200在单机内实现了64 路国产AI 芯片的高速统一互连，单机可承载4 万亿参数单体模型；元脑HC1000 无损超扩展设计聚合国产AI 芯片、支持极大推理吞吐量，推理成本首次低于1 元/百万token。

我们认为：随着生成式AI 加速实现商业化，下游客户在算力基础设施领域有望持续投入。公司作为行业龙头，与重点客户长期保持良好的商务关系，有望伴随国产超节点的技术落地，实现弹性较大、确定性较高的增长。

投资建议：考虑到公司在服务器领域的产品和技术积累，我们预计公司2026年-2028 年归母净利润为39.78 亿元、53.51 亿元、71.62 亿元，分别同比增长64.9%、34.5%、33.8%，维持“买入”评级。

风险提示：人工智能技术落地和商业化不及预期；公司超节点产品订单不及预期；产业政策转变；宏观经济不及预期。